主题：中国联通：业绩略低于预期 关注12年资本开支

业绩简评

　　中国联通2011年实现营业收入、通信服务收入、净利润分别为2155、1918、41.7亿元，同比增速分别为22.4%、13.7%、19.2%，A股EPS为0.067元，四季度单季几乎未实现盈利（0.4亿元），导致全年净利较低。

　　经营分析

　　2011年经营业绩点评：营业收入和净利润均略低于预期，营业收入低于预期的主要原因是终端产品收入稍低于预测值，而净利润低于预期的主要原因是四季度3G用户的快速发展导致销售费用和网间结算成本增长较快，单季度未实现盈利，全年净利较低。

　　2011年业绩驱动因素分析：从成本构成因素来看，2011年销售通信产品成本、销售费用、网间结算成本增速分别为178.2%、21.15%、19.3%，高于通信服务收入增速，尤其是通信产品成本，已经成为仅次于折旧和摊销的第二大成本。

　　2012年联通将迎来用户和收入的快速增长，但终端成本和资本开支的增加导致盈利在短期内难以体现：用户的快速增长使得终端补贴不会显著下降，此外资本开支的增加（整体增速30.5%，3G和传输网增幅为66%）利好3G和传输网设备厂商，但使得自身折旧和摊销费用有所上升，盈利短期内难以实现。

　　盈利预测

　　公司经营业绩预测：2012-2014年营业收入预计分别为2535.55、2966.42、3454亿元，同比增速分别为17.65%、16.99%、16.47%；2012-2014年净利润预计分别为72.13、135.4、200.32亿元，同比增速分别为72.24%、87.71%、47.95%，联通A股EPS分别为0.114、0.214、0.316元。

　　投资建议

　　维持前期观点，建议短期投资者持续关注联通用户数及补贴率，若能在补贴率有所降低的情况下实现用户数的快速增长，盈利空间将被打开，长期投资者可逢低买入，维持目标价6.38元

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