主题：皖通高速：成本控制得力 但收入增速放缓

2 011年业绩小幅好于预期:

2011年收入增长4.5%至22.2亿元;净利润增长9.4%至8.57亿元,对应每股盈利0.52元,高于我们预期4.5%,主要在于四季度成本控制好于预期。公司每股派发0.21元股利,对应41%的派息率,基本符合预期。

正面:

成本控制较好:在收入增长的情况下,营业成本和财务费用分别同比下降0.7%和14.1%,显示了较强的成本控制能力。

负面:

收入增长持续放缓:2011年通行费收入增速呈逐月放缓趋势;延续至2012年前2个月,收入仍出现2.9%的同比下降。

发展趋势:

车流量增长短期有压力、长期有潜力、中期有机会:合宁高速、宣广高速和高界高速合计贡献了公司85%的盈利,均直接位于皖江城市带内。短期来看,受到投资放缓和信贷疲弱影响车流量增速面临压力,但长期收益于产业转移增长可以看高一线。中期来看,如果信贷放松、经济回暖或者投资抬头,车流量有望出现较为明确的回升机会。根据我们的测算,1%的车流量增长,有望带来1.5%的盈利提升。

多元化探索稳健推进。继去年成立小额贷款公司和新安金融公司之后,公司再次投资金融领域,设立典当行子公司。公司预计典当行今年的投资收益率在20%左右,显著高于目前公司的整体ROE水平。公司表示,未来是否加强多元化发展,将视当前已有项目的业绩而定。

资本开支不影响派息率保持稳定。宁宣杭高速安徽段的建设对公司产生一定的资金压力,但公司经营现金流仍旧稳定并且有意愿维持当前的40%以上的派息率水平。

估值与建议:

2011年成本控制好于预期,我们小幅下调未来两年成本预测;同时考虑到2012年前2个月车流量表现不及预期以及货车占比持续下降,我们小幅下调公司未来两年车流量增速和平均费率预测。综合而言,我们维持公司2012和2013年每股盈利预测0.52元和0.56元不变。公司目前2012年市盈率为8.6倍,略低于行业平均水平,4.7%的分红收益率也具备一定的配置价值,估值具备一定的吸引力。短期车流量表现不佳使我们对其股价表现趋于谨慎,但考虑到公司的区位优势,维持“审慎推荐”评级。



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