主题：中国交建：结构优化 毛利率提升还有空间

　2011年业绩符合预期
　　2011年中国交建实现主营收入2953.70亿，同比增长7.97%；营业利润130.25亿，同比增长13.37%；实现净利润116.01亿元，同比增长22.93%。EPS为0.72元，略高于我们0.68元的预期，因确认9.3亿债务重组收益所致。从分项业务看，施工、基建设计、疏浚和装备业务分别实现营业收入2265.40、150.06、323.16和201.36亿元，同比分别增长6.76%、33.24%、14.98%和17.25%。
　　受益业务结构改善，基建施工毛利率显著上升
　　2011年公司综合毛利率12.3%，同比上升0.9个百分点，基建施工、基建设计、疏浚和装备业务毛利率分别为11.0%、27.2%、17.0%和6.1%，同比分别上升1.0、下降4.1、下降0.8和上升2.5个百分点；施工业务毛利率上升显著益于业务结构改善，高毛利率的海外工程、BOT及BT工程的收入占比上升所致，公司上市后将加大BOT模式的投资力度，而BOT模式的施工业业毛利率高达15%-18%，高出竞争性项目近10个百分点，因此毛利率未来还有上行空间。
　　费用率有所上升
　　2011年公司三项费用率5.34%，同比上升0.58个百分点，其中管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为4.22%、0.21%和0.91%，同比分别上升0.46、0.00和0.13个百分点，管理费用的增加主要是由于研发费用上升所致。公司2011年确认了伊拉克项目债务重组收益9.29亿元，增厚EPS约5分钱。
　　新签合同仍保持较快增长、在手合同充足
　　2011年公司实现新签合同4578.48亿元，同比增长 11.2%。在铁路建设2011年没有任何订单的情况下，公司基建业务仍实现了9.1%的增长，港口、道路、BOT和海外业务新签合同均保持了两位数的增长，期末在手未完工合同达6019.12亿元，同比增长17.5%，确保12年收入平稳增长。
　　维持“推荐”评级
　　预计公司12-14年EPS分别为0.80/0.91/1.00元，12年业绩上调幅度为1.27%，当前股价对应的PE分别为15/13/12x，在平台贷款趋紧的背景下，公司较强的融资能力为公司大力拓展投资业务带来了较好的机遇，业务结构的优化将持续提升公司有盈利能力，保证平稳增长，维持“推荐”的投资评级。
　　（国信证券）



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