主题：青岛海尔:冰洗优势稳固,2012年增速将继续放缓

　青岛海尔(600690)公布2011年报。2011年公司实现营业收入736.63亿元,同比增长13.86%;实现归属于母公司股东的净利润26.90亿元,同比增长20.09%;销售净利率为4.95%,同比提升0.3个百分点;实现经营活动产生的现金流量净额62.07亿元,同比增长4.2%。
　　1、四季度盈利能力明显下降。2011Q4,公司实现营业总收入168.31亿元,同比增长11.0%;营业利润7.01亿元,同比大幅下降31.8%,是近几年以来的较大降幅;净利润率为4.13%,为2010年Q1以来的单季度最低水平。2011Q4,海尔的单季毛利率和净利率均出现少见的低于美的的情况。
　　2、2011年海尔冰箱龙头地位继续巩固。2011年,海尔国内市场零售额份额提升至26.65%,巩固了第一的位臵;自2011年下半年以来,海尔冰箱月度零售份额连续环比提升;海尔中高端冰箱份额持续提升,明显领先竞争对手;海尔冰箱产品毛利率继续提升,高于竞争对手。
　　3、2011年洗衣机市场地位稳固。2011年下半年,海尔洗衣机收入同比增长12%,美的洗衣机收入下降22%。2011年海尔洗衣机产量份额为23.7%,国内市场零售量市场份额为27%,均继续保持行业第一。
　　4、2011下半年空调表现弱于美的。2011年H2,海尔空调收入约为39亿元,同比大幅下降27%,表现明显弱于美的同期5%的降幅。
　　2012Q1,虽然空调行业整体产量负增长已成定局,但通过加强营销力度,海尔空调产量和零售份额同比有所上升。
　　5、日日顺快速扩张可操作性很强。日日顺是定位于"B2B"的"社会化服务平台",为电器零售终端提供分销、物流、售后服务"三网"服务,对区域电器经销商强调"化敌为友"的不排他、非股权合作,"三网"服务有市场基础,受到三四级市场电器经销商的欢迎,快速扩张可操作性很强。
　　6、投资建议:收入增速将继续放缓,目前股价吸引力不强。2012Q1是近年来白电表现最差的一个季度,但海尔整体表现好于行业平均水平。我们预计,海尔冰洗优势将长期领先,但收入增速将继续下降,2012-2014年的EPS为1.06元、1.11元、1.11元,给予2012年EPS10X的PE,6个月目标价为10.60元,下调评级至"短期_中性、长期_A"。
　　风险提示:白电板块一季度表现良好的背后,缺乏基本面尤其是零售层面特别强有力的支撑。虽然工厂层面数据能看到产销量增速降幅明显收窄,但零售终端销量降幅仍较大。在国内外经济形势明朗以及二季度终端零售数据好转之前,白色家电行业难言反转,建议关注交易性机会。

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