主题：中国交建：业绩略超预期 稳定增长可期

公司2011年实现营业收入2953.70亿元，同比增长7.97%；实现归属母公司股东净利润116.01亿元，同比增长22.93%；摊薄后EPS0.72元，略超我们的预期，超预期的主要原因是基建施工的毛利率上升，基建施工毛利率上升的主要原因是公司业务结构改善，高毛利率的海外业务、BOT和BT等投资业务，以及港口建设项目在营业收入中的占比增加。

公司2011年新签合同额4578.48亿元，同比增长11.2%，订单增速比去年下滑3个百分点，主要原因是2011年我国基建固定资产投资增速下滑。截止到2011年12月31日，公司在手订单6019.12亿元，同比增长17.5%，是公司2011年营业收入的2.04倍。我们认为，一方面，充足的订单式公司未来2年业绩稳定增长的基础；另一方面，我国基建的高速增长期已过，海外业务将是保证未来公司订单增长的关键因素。

公司2011年新签订单中，投资类业务同比增长192.5%，达到668亿元。投资类业务增长强劲的原因一方面是公司战略向投资业务倾斜，一方面是我国银根紧缩，政府在大型基建项目上更倾向于采用BT和BOT等模式。我们认为，BT、BOT和海外项目等高毛利项目的增加将有效提升公司的毛利率，BT和BOT等投资类项目的资金可以通过银行信贷或募集资金来解决。

公司坚持“走出去”的“大海外”拓展战略，2011年新签订单中，海外业务达到155.72亿美元，占比约为23%。根据过往经验，相对于国内业务，海外业务的毛利率更高，预计公司未来海外业务的占比会上升，从而带动公司毛利率上升。

公司2011年销售费用率0.21%，与2010年持平；管理费用率达到4.21%，比2010年增加0.45个百分点，主要原因是公司研发费用上升以及工资成本上升的原因；财务费用率0.91%，比去年增加0.13个百分点，主要原因是2011年利率上升和公司投资业务增加导致的借款增加所致。

2011年公司经营性现金流净额仅为17.12亿元，比去年的154.83亿元大幅下降，主要原因是2011年公司工程款回款收到影响的原因，我们认为，在今年银根松动的预期下，预计公司的经营性现金流将出现好转。

我们微调了公司的盈利预测，预计公司2012-2014年EPS分别为0.80元，0.92元和1.05元，对应PE分别为7.0X，6.0X和5.3X，给予增持的评级。

风险提示：工程款回款放慢，工程停建、缓建


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