主题：浙江医药：VE价格下跌影响业绩 谨慎推荐评级

VE价格下跌拖累业绩，低于预期收入52.64亿元（+9.08%），其中医药制造产品增45.75%（特色医药原料药增33%，制剂增60%），医药商业增14.62%，维生素等营养品减2.47%。营业利润10.11亿元（-15.26%），归母净利8.49亿元（-16.14%，扣非-15.76%），EPS1.63元，低于预期的1.80元。业绩下滑主要受VE价格下跌影响，其中12年Q4VE价格低至近年最低，业绩同比下滑38%。每股经营性现金流量净额1.55元/股。


12年VE销售下滑，13年Q1压力仍较大12年动物营养品收入降5.19%，毛利率大幅下滑5.66个pp，预计VE粉价格降15%，虽然VE销量有所增长，但整体收入下滑，毛利润预计下滑18%。VA销价格也下滑较多，但销量有恢复性增长。13年1季度随着出口继续恢复以及国内补库存需求启动，3月份起生产企业陆续提价，VE/VA价格触底反弹。目前VE报价108元/kg，VA报价120元/kg，但下游普遍观望，实际成交量较小，预计从5月份起新价格才有望执行，13年Q1业绩压力仍较大。募投VE产能预计年中投产，为维护价格稳定，公司生产将根据需求调整。



制药业务快速增长，新药争取年内上市经过多年在的研发积累，公司制药业务正处于收获期，12年制药业务整体增长46%：万古霉素原料药销量增长72.01%，本芴醇原料药销量增长20.52%，来立信供不应求增长15.62%。公司合作开发新药奈诺沙星（口服剂型）争取年内年上市，自主开发新药索西沙星片也于12年底获Ⅱ期临床批文。



风险提示VE新产能进入市场；上半年仍受到VE价格下跌影响，下调预测及评级虽然当前VE报价已经触底反弹，但下游普遍观望，禽流感疫情又进一步增加下游恢复的不确定性，上半年业绩仍会受到VE价格影响，下调13~15年EPS1.72/1.98/2.21（原1.80，1.90），对应当前PE13x/11x/10x。公司制药业务快速增长为长期成长奠定良好基础，但利润贡献比重仍较小，短期业绩仍受VE价格波动的影响，下调公司至“谨慎推荐”评级。



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