主题：张裕Ａ(000869):短期增长仍承压 期待营销体系整改效果

张裕A 000869 食品饮料行业
　　短期销售仍有压力,但长期增长趋势不变,维持"增持"评级:外受宏观经济低迷、限制三公消费的影响,内受营销体系整改的影响,预计张裕短期销售仍将承受压力,但国内葡萄酒行业长期成长趋势并未改变,龙头张裕竞争优势显著。预计13-14年EPS为2.53、2.78元,给予13年16倍PE,目标价40.5元,"增持"评级。
　　2012年张裕收入56.4亿元,净利润17亿元,分别同比下降6.4%、10.8%,EPS2.48元;12Q4收入15.2亿元、净利润5.4亿元,分别同比下降5.8%、16.4%。
　　销量下滑是收入、利润下滑的主要原因:宏观经济放缓、消费不振是2012年葡萄酒行业整体低迷的原因,2012年张裕销售葡萄酒8.2万吨,同比降9%;白兰地4.1万吨,同比降4%。葡萄酒收入下滑8.4%,其中高端产品卡斯特等下滑更为明显;受提价因素的影响,白兰地收入上升13.4%。公司未来将加大拓展白兰地产品市场,加快进口葡萄酒业务,培育新的收入增长点。
　　毛利率下降0.95pct,销售费用率略升0.74pct:高端产品收入下滑,使得公司毛利率下降0.95pct;销售费用14.5亿,同比下降3.6%,但由于收入下滑的影响,销售费用率略升0.74pct。
　　期待营销体系整改效果:2012年二季度开始公司进行营销体系的整改,淘汰部分经销商,提高营销团队的积极性,我们期待营销体系整改的效果在2013年逐步显现。


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