主题：中国石油:三季度上游和炼油业绩环比明显好转

1.事件
公司发布2013年三季报,实现营收16827.84亿元,同比增长5.3%;实现归属于母公司股东的净利润952.9亿元,对应全面摊薄EPS为0.52元,同比增长9.6%,其中三季度单季度业绩0.16元,符合我们预期。
2.我们的分析与判断
(一)、三季度原油回升,上游板块提升明显,炼油得益库存收益
今年上半年,全球原油供需基本面相对宽松,对全球经济增速放缓的担忧挥之不去,今年上半年特别是二季度国际原油价格回落较多,公司上游勘探板块EBIT从一季度的570亿大幅下滑到二季度的418亿元;三季度受叙利亚局势和夏季需求旺季影响,原油价格Brent修复到110美元上下,公司上游业绩环比改善明显,回弹到482亿元。
3月发改委推出成品油定价新机制后,公司炼油业务基本告别大幅亏损的状态;季度间的炼油盈利波动主要是原油价格波动带来的库存收益或跌价的扰动;公司二季度炼油出现较大幅度亏损,亏损幅度从1美元/桶扩大到4.1美元/桶,主要是原油价格回落带来原料库存损失的原因;三季度随着原油价格的回升,原油库存收益带来炼油业绩的环比大幅好转,炼油单桶EBIT达到盈利1.7美元/桶;总体来看,未来公司炼油单桶EBIT保持在略亏1-1.5美元/桶将成为常态。
(二)、三季度成品油营销改善明显,化工业务依旧疲软
公司的成品油销售板块去年下半年受国内经济企稳而业绩回升的好景不长;今年上半年宏观经济复苏力度较弱,特别是北方地区的柴油需求不振,公司成品油销售盈利同比和环比均下滑明显;三季度宏观经济小周期触底回升,公司三季度营销板块EBIT达到33亿元,相当于上半年的总体,修复到近年来的单季度较为正常的水平。
受全球经济增长乏力、中国经济结构转型以及出口不旺等因素影响,化工市场需求持续疲软,主要化工产品供过于求,价格降幅较大,部分化工产品价格达到历史新低;公司今年化工经营状况环比逐季向下,近期仍难言乐观。
(三)、天然气板块未来3年的盈利将持续改善
近年来,随着中亚天然气管道和江苏如东LNG接收站的投产并逐步达产,天然气进口量快速放量,3年时间一下增加到300多亿方;之前由于天然气定价还没有理顺而进销价格倒挂一度接近1.5元/立方,公司进口气和LNG承担巨额亏损。公司天然气与管道板块上半年有效平衡国内自产气和进口气两种资源,引入战略投资者,以部分管道净资产及其业务出资设立合资公司,目前共确认收入248亿元。
发改委发通知自7月10日起,上调非居民用天然气价格不超过4毛/立方,并且增量气门站价按照广东、广西试点的天然气新定价机制,一步调整到2012年下半年以来可替代能源价格85%的水平。这次天然气调价和实现增量气市场化主要利好的是上游天然气供应商,特别是中石油;这次调价,全国平均门站价格由1.69元/立方提高到1.95元/立方,上调幅度平均幅度为0.26元/立方,对公司的年化业绩贡献为增厚业绩约9分。
发改委在调价通知中指出,存量气价格将分步调整,力争“十二五”末调整到位;也就是说非居民用天然气价格的存量气在未来2-3年时间里要调到这次调整到位的增量气的水平;这次调整后的增量气价格相当于原油价格110美元/桶对应的燃料油和液化石油气价格挂钩,假设未来2-3年原油价格在90-100美元/桶,则目前存量气的潜在调价空间约0.6-0.8元/立方(两广地区则为0.4-0.5元/立方)。如果到时候化肥用气调价幅度的折扣比照此次调价,居民用气还是不上调,目前存量气价格在未来2-3年的总体调价幅度保守估计在0.3-0.4元/立方。因此,未来2-3年,中石油天然气板块业绩提升的潜在空间还有0.2-0.25元,保守估计也在0.15-0.2元;天然气板块未来3年的盈利将持续改善。
3.投资建议
公司天然气业务将迎来3年的盈利改善期,我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.68元、0.81元和0.92元,维持公司“推荐”评级

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