主题：民生银行：改革取得一定成效 资产质量值得关注

资产负债保持稳定扩张，盈利好于预期。截至2008年中期末，民生银行集团资产总额1.06万亿元，较年初增长15.5%；贷款6120.5亿元，较年初增长10.3%；存款7604.0亿元，较年初增长13.3%。上半年实现净利润60.5亿元，同比增114.29%。实现基本每股收益0.32元。好于预期。盈利增长前3大驱动力分别为税率下降，规模扩张和成本控制。

　　 事业部制改革取得一定成效。上半年民生银行公司银行事业部改革取得了一定成效。一是事业部存贷款增长均高于全行公司存贷款平均。二是事业部贷款加权平均利率以及新发放贷款加权平均利率高于全行公司贷款，带动2季度净利差环比大幅扩大。三是成本收入比下降，这主要由于上半年营业收入同比增长较快；其次办公费用与运营费用占比明显下降。但从整体营业费用看，上半年仍同比增长了41.2%。估计下半年成本收入比会有上升，08-09年成本收入比难以稳定在40%以下。四是手续费及佣金净收入继续高速增长，上半年同比增长211.9%，主要是融资顾问收入增长222.7%，贡献幅度较大。

　　 不良和关注类贷款反弹趋势值得关注。期末不良贷款余额73.9亿元，较年初反弹6.17亿元。五级分类不良贷款率1.21%，较年初降低0.01个百分点。上半年公司关注类、次级类贷款较上年同期有较大幅度增加，可疑类贷款的上升，主要是次级类贷款中个别大额贷款向下迁移所致，这与宏观调控和四川地震有一定关系。期末拨备覆盖率114.2%，在同业中不是很高。资产质量恶化趋势值得关注。事业部的目标是经营中度风险，因此在利差提高的同时伴随着不良贷款的上升是正常的。上半年不良贷款余额的反弹幅度较大，关键看未来反弹幅度能否控制在一定范围，平衡好风险和收益的关系。

　　 继续关注事业部改革进展，维持强烈推荐评级。我们认同公司事业部制改革的方向，目前改革取得了一定进展，但不良贷款的反弹幅度较大，改革的进展也需要继续观察，效果可能到09-10年方能较为明确。但从目前的情况看，我们还是抱有信心的。预计08-10年EPS分别为0.59/0.76/0.90元。我们预计09年盈利增速快于同业评级主要是由于假设民生未来两年成本收入比逐步下降，利差下降幅度相对小。目前08年动态PE和PB分别为10倍和1.9倍，估值较低，维持强烈推荐评级。




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