主题：中国石油:看好油气改革继续推进

中报业绩小幅低于预期。14H1 实现收入11540 亿元,同比增长5%;净利润681 亿元(国际会计准则),对应EPS 0.37 元,同比上升4%(剔除13H1 管道出让收益后,同比上升47%),低于我们预期(0.39 元)。
中报每股分红0.17 元,分红率维持于45%,按14 年EPS 预测值0.76 元和分红率45%计算,当前股息率为4.3%。14Q2 实现收入6250 亿元(YoY+11%,QoQ+18%),净利润339 亿元(YoY+15%,QoQ-1%),对应EPS 0.19 元,低于我们预期,主要原因为:勘探费用上升和总部亏损幅度超出预期(Q2 总部亏损49 亿元,环比扩大19 亿元)。
Q2 板块业绩:勘探和炼油拉动业绩同比增长,炼油、化工、销售环比持续改善,进口气明显减亏。1)Q2勘探EBIT 为495 亿元(YoY+18%,QoQ-6%),原油实现价格环比持平于100 美元/桶,受勘探费用环比上升26 亿元影响,桶油EBIT 环比下降1 美元/桶至23 美元/桶。2)Q2 炼油EBIT 为24 亿元(13Q2 和14Q1分别为-62 和20 亿元),桶油EBIT 连续2 个季度回升至1.6 美元/桶(中石化为2.2 美元/桶);3)Q2 化工EBIT 为-36 亿元(13Q2 和14Q1 分别为-49 和-42 亿元),连续3 个季度减亏(中石化连续2 个季度恶化);4)Q2 销售EBIT 为48 亿元(YoY+269%,QoQ+45%),连续2 个季度好转,为9 个季度最好水平,汽柴煤销量环比增长20%,同比下滑2%;5)Q2 天然气与管道EBIT 为27 亿元,环比和同比分别上升13和67 亿元(剔除管道出让收益248 亿元,13Q2 EBIT 为-40 亿元)。Q2 进口气亏损83 亿元,环比和同比分别减亏39 和8 亿元。
结合中国石化,我们发现一些新的变化:1.油价较为平稳,勘探业绩受费用影响(勘探费用和DD&A)较从前更为明显;CAPEX 有所削减,国内原油产量增长面临考验。2.炼油EBIT 可稳定在1-2 美元/桶;3.
尽管成品油销量同比增长难以为继,通过增加高标号汽油等高效产品、深化管理,Q2 销售EBIT 均出现了超预期改善。
2014H1 公司经营的3 个关键变化:1.提倡“降本增效”,压缩CAPEX,H1 国内原油产量基本零增长。H1资本支出911 亿元,同比降低171 亿元(-16%),其中勘探开发缩减69 亿元(-9%)、天然气与管道板块缩减113 亿元(-45%)。H1 加快推进页岩气开发,长宁、威远、昭通页岩气产能建设全面启动;国内油气产量同比上升3%,但国内原油产量同比基本持平。成本控制取得一定成果:14H1 销售、一般性和管理费用为363 亿元,同比降低0.6%;14H1 油气操作成本为13 美元/桶,剔除汇率影响同比仅上升4%。2.DD&A的上升值得关注。14H1 公司DD&A 为847 亿元,同比上升12%;占收入比重为7%,提升0.5 个百分点。12H1、13H1 和14H1 勘探板块桶油DD&A 分别为12、13 和14 美元/桶。3.油气改革红利逐步释放。Q2 公司天然气实现价格为1.42 元/方,相对调价前13Q2 增长0.22 元/方(+19%)。H1 进口中亚气和LNG 分别亏损0.56 和2.58 元/方,同比分别减亏0.69 和0.33 元/方。13H1、13H2 和14H1 炼油EBIT 分别为-78、31 和44 亿元。
投资建议:考虑勘探费用和DD&A 上升幅度超出预期同时油价表现不及预期,我们下调14-16 年中石油EPS至0.76、0.83 和0.93 元(原为0.80、0.88 和0.98 元,均不考虑管网股权出让收益),当前股价7.93元,对应PE 分别为10、10 和8 倍,目前A 股相对H 股折价9%,维持“买入”评级

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