主题：南方航空：利润同比小幅下降 中性评级

2014-10-17 类别：公司研究 机构：中金公司 研究员：沈晓峰 杨鑫
[摘要]


3季度利润预计同比下降10.4%考虑生产规模扩大、油价下跌利好业绩，但客座率和票价下跌、人民币兑美元升值幅度减少利空业绩，我们预计3季度归属母公司净利润同比下降10.4%至19.33亿，合每股0.20元。


关注要点需求增速最快，客座率表现领先行业。南航三季度RPK同比增速12.2%，ASK同比增速10.9%，客座率同比下降0.9个百分点，其中国内和地区分别下降1.4和1.8个百分点，国际上升0.9个百分点。公司网络结构决定其最受益于暑运旺季，因此在运力投入大幅高于行业的情况下，仍然可以实现客座率降幅小于行业。



油价下跌但不敌汇兑减少，利润同比下降。虽然油价下降净增厚1.3亿毛利，但汇兑收益同比减少约4.2亿，再考虑乌鲁木齐市场的影响，暑运的业绩弹性被压缩，我们预计3季度利润同比下降。



油价高基数和汇率低基数构成利好。受全球供给过剩影响，布伦特原油三季度均价同比下降-5.7%，中金大宗商品组预测今年年底油价调整至90美元/桶，全年均价101.5美元/桶，明年均价可能跌至82美元/桶，同比有望下降近20%。中金宏观组预计明年人民币兑美元汇率持平，相较于今年的贬值，利好公司业绩。



主业改善仍需等待。行业运力引进小幅放缓，但竞争格局更加分散、高铁联网分流需求，预计供需弱平衡状态仍将持续，底部反转还需等待。公司广州基地产能饱和导致新增运力投放二线市场、国际长航线面临激烈竞争，业绩改善还需等待。



估值与建议考虑客座率、票价下跌超预期，下调2014年归属母公司净利润37.7%至7.47亿元，对应每股0.08元。再考虑油价下跌，上调2015年归属母公司净利润2.6%至20.24亿元，对应每股0.21元。



公司2014年和2015年的市净率分别是0.9x和0.8x，虽然估值位于历史低位，但业绩难见改善，短期缺乏催化剂，维持中性评级。



基于利空因素已在股价中反映，外部因素助力明年业绩反弹，目标价从人民币2.50元上调24.0%至人民币3.10元，对应0.8x2015市净率。



风险经济恢复不如预期，油价大幅上升，人民币贬值。




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