主题：招商银行2014年三季报点评:短期缩表调整,不良加速暴露

研报兴业证券2014-10-31 10:44
投资要点
事件:招商银行今日公布2014年三季报,三季度末实现营业收入1,250.3亿元,同比增长28.2%,其中利息净收入822.7亿元,同比增长13.3%,归属母公司净利润458.0亿元,同比增长15.9%,每股收益1.82元。期末公司总资产47,226亿元,比年初增长17.6%,生息资产46,256亿元,比年初增长17.6%,总负债44,203亿元,比年初增长17.9%,付息负债43,035亿元,比年初增长17.4%,净资产3,024亿元,比年初增长13.7%,每股净资产11.97元。(详见数据列表第一部分:三季报概述)
点评:
招商银行的业绩基本符合我们的预期,公司利润增长的驱动因素主要来自生息资产规模扩张21.5%,手续费及佣金收入增长57.8%。3Q2014公司主动收缩了资产负债表规模,包括对同业(QoQ-31.4%)和债券投资(QoQ-1.6%)均进行了总量压缩。贷款受需求不足/风险偏好调整影响,环比增速也慢于行业平均水平1.5%个百分点至1.0%。此外连续5个季度大幅增长的应收款项类投资(增量多为非标资产)本季度终环比下降11.7%。负债方面,受到同业资产压缩以及就存款偏离度考核等因素制约,同业负债与存款均环比显著下降(QoQ -15.5% / -4.5%)。由于缩表影响,公司加权风险资产环比收缩4.37%,期末资本充足率和一级资本充足率大幅上行(11.64%/9.48%,+0.88/0.89 pct),我们更倾向于认为上述缩表是应对监管要求(同业规范和存款偏离度考核)下的暂时性现象。
资产质量方面,公司不良继续暴露,三季度末不良贷款环比+32.2亿元,不良率环比+12bps 至1.10%),简单计算下单季度不良净生成率升至0.36%(Q2 0.27%)。同时单季度计提了56.8亿元的坏账准备(同比增77.3%),年化信用成本为0.96%,预计对超过38亿的资产进行了处置(核销或打包出售等),拨备计提及资产处置力度继续提升。期末拨贷比为2.51%,仍有一定的盈余调节空间。我们认为不管是不良的加速确认或减值力度高位维持,均表明了管理层夯实资产质量的决心,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。
我们小幅调整公司2014年和2015年EPS 至2.38元和2.73元,预计2014年底每股净资产为12.60元(不考虑分红),对应的2014年和2015年PE 分别为4.3和3.8倍,对应2014年底的PB 为0.82倍。前期我们持续提示了短期内公司非标类业务持续性受到监管政策负面影响的可能性,Q3有所反映。尽管短期而言,公司进行了适度的资产负债结构与规模的调整,但从中期来看,我们认为公司前期所体现出的风险偏好提升态势并未改变,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率,维持推荐评级。
资产运用
信贷扩张Q3放缓(QoQ 1.0%),零售扩张、对公收缩 (QoQ 12.3% v.s -5.8%)。公司2014年三季度末贷款余额24,455亿元,比年初增加11.3%,占生息资产比重为51.5%,与年初相比下降3.1个百分点。在贷款结构中,公司贷款余额13,949亿元,零售贷款余额9,692亿元,分别较年初增加691.0亿元和1,690.0亿元。Q3贷款整体放缓,增速较全行业低1.5个百分点至1.0%,我们预计主要与公司调整信贷政策、退出风险客户,以及资源向高综合收益项目倾斜有关。其中零售贷款仍然积极增长(QoQ 12.3%),对公有所压缩。我们预计公司进一步压缩住房按揭余额,并将新增资源投向信用卡及经营性贷款,贷款定价为生息率稳定提供了一定贡献。
同业明显压缩(QoQ -31.4%),投资小幅下降(QoQ -1.6%)。公司2014年三季度末末存放同业资产6,471亿元,占生息资产14.0%,比年初上升了1.1个百分点。Q3公司主要压缩了买入返售类资产的配置,我们估计卖断票据业务资本计量政策调整的影响仍然持续。现金和准备金5,906亿元,占生息资产12.8%,较年初下降了0.4个百分点;公司债券投资10,039亿元,占生息资产21.7%,较年初上升了2.3个百分点,不过连续5个季度大幅增长的应收款项类投资(增量多为非标资产)本季度终环比下降11.7%。
存款大幅下降(QoQ -4.5%),或由于偏离度考核压力。资金来源中,存款较上期减少1,552亿元至32,655亿元,比年初增加17.7%,占付息负债比75.9%。存款结构中,对公存款余额21,977.9亿元,零售存款余额10,677.4亿元,分别较上季度末下降632.1亿元和920.6亿元。Q3公司结束了前期存款单季度环比两位数大幅增长的态势,或与公司控制对公业务增速,存款派生下降,以及9月末存款偏离度考核实施有关。
同业负债同步负增长(QoQ -15.5%)。报告期末同业负债9,148亿元,占付息负债21.3%,比年初下降0.3个百分点,分项来看卖出回购继续大幅波动,而同业存放则对本季度压缩贡献最多。2014年三季度末实现净息差2.55,较去年全年下降27bps,较1H2014下降2bps。我们判断总资产生息率未能进一步提升,以及负债成本过快上行是主要影响因素。
公司期末贷存比为74.89%(估算值),符合银监会的监管要求。核心资本净额为2,904.8亿元,总资本净额为3,443.9亿元,期末资本充足率和一级资本充足率分别为11.64%和9.48%,较上季度分别上行0.88和0.89个百分点,主要原因来自前述资产负债表压缩导致的加权风险资产环比收缩4.37%,但我们更倾向于认为上述缩表是公司应对监管要求(同业规范和存款偏离度考核)下的暂时性现象。长期来看,公司配股完成以及资本管理高级办法的使用,使得未来2-3年的资本压力基本解除。
资产质量
不良继续暴露,拨备计提及资产处置力度继续提升。公司2014年三季度末末不良贷款上升至269.2亿元,较上季度末增加32.2亿元。公司期末不良率为1.10%,较上季度上升了12.0 bps。公司第三季度提了56.8亿元的坏账准备(同比增77.3%),年化信用成本为0.96%。同时公司预计对超过38亿的资产进行了处置(核销或打包出售等)。尽管单季度计提力度不及Q2,但核销处置进一步加速,单季度不良净生成率升至0.36%(Q2 0.27%)。期末拨备覆盖率为228%,比年初下降38个百分点,拨贷比为2.51%。
我们认为不管是不良的加速确认或减值力度高位维持,均表明了管理层夯实资产质量的决心,为年内资产质量稳定提供了基础,但未来仍需关注大幅资产处置给拨备计提带来的潜在压力。(详见数据列表第三部分:资产质量)。
从收入方面来看,公司2014年三季度末净利息收入同比增长13.3%。其中,利息收入1,653.5亿元,同比上升31.5%;利息支出830.8亿元,同比增加56.5%;净利息收入822.7亿元,其中规模因素贡献了21.7%,利率因素贡献了-4.4%。手续费净收入实现57.8%的增长,我们判断公司按照“二次转型”的思路,仍然会加大非利息收入占比的考核力度,提高中间业务收入来源。
从成本支出方面来看,2014年三季度末的管理费用支出351.3亿元,成本收入比28.1%,同比下降-3.3个百分点。公司净利润为459.2亿元,同比增长16.3%。前期我们持续提示了短期内公司非标类业务持续性受到监管政策负面影响的可能性,Q3有所反映。尽管短期而言,公司进行了适度的资产负债结构与规模的调整,但从中期来看,我们认为公司前期所体现出的风险偏好提升态势并未改变,而成本端的费用压缩也有利于提高单位资产的利用效率,维持推荐评级。
风险提示
资产质量下降,存款持续流失


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