主题：基本面支持9月债市平稳向好

　　股市创出本轮调整以来的新低，沪综指跌破上一轮牛市的高点2245点。与此同时，债市却涨势如虹，上证债券(资讯,行情)指数屡次创出新高。

　　宏观经济环境为债市营造气氛

　　债市走高得益于市场对宏观政策向好的预期、央行信贷政策的放松以及通胀水平下降的趋势，这三个因素在债市的解读更加充分，债市对基本面趋势变化的反应更积极和迅速，而股市相对而言却表现得无动于衷。

　　根据国家统计局公布的数据，7月份中国CPI同比增长率为6.3%， PPI同比增长率创新高达到10%。实际上中国本轮通货膨胀始于2006年底，最初主要是因为食品价格的拉动，今年以来主要是因为能源和原材料价格的上涨。2008年中国政府采取了比较严格的价格管制措施，同时努力增加供给，因此CPI逐步回落；受国际市场能源和原材料价格的影响，PPI迭创新高。从目前的形势看，国际大宗商品期货价格在7月份大幅回落，PPI在未来2个月左右的时间会有回落，通胀压力将大大减轻。总体上，下游需求确实已经放缓，PPI 上涨难成气候。由于需求的放缓将最终影响上游各种产品以及要素的价格，因此PPI 冲高后终将逐步放缓。

　尽管市场对资源价格改革抱有预期，但根据之前的措施，居民端价格会被限制，这对CPI的直接冲击比较小。另外，由于下游产品供大于求以及经济逐步放缓情况下需求的减弱，上游价格的上涨很难充分通畅的传导到下游。而价格关系的理顺有利于未来通货膨胀压力的缓解。货币政策的稳定预示着准备金率不具有调整空间，这会缓和市场对资金面的担忧。因此，总体来说我们认为未来的基本面更向债市有利的方面发展，这也是近期债市大幅反弹的主要驱动力。

　　在目前情况下，保持货币政策的紧缩基调和适度扩张财政将是最可能的选择。在扩张财政政策上，可以通过税收和财政支出两个渠道对经济增长产生影响，而税收政策不仅在投资、消费上影响经济，而且还可以影响进出口，起到保护本国企业、促进进出口等作用。同时在M2增速大幅回落后，市场投资者关心的问题已经从存款准备金率是否仍存上调空间转化为几时开始下调。而未来下调法定准备金比率的可能性还是存在的。

　　从资金面来看，目前的回购利率水平仍高于4月份，但对准备金率上调空间的预期减弱可能会使得回购利率继续回落。尽管目前的基本面要好于4月份，但目前的国债收益率，仍较4月份高出20bp以上，特别是中长期品种，因此我们认为后期收益率市场仍有下降的空间。从投资价值上，中长债也许更存在投资价值空间。
债市持续走好且风险有所收敛

　　8月份债券市场呈现出今年少有的涨势，在三年期央行票据的带动下，各期限债券品种均有不同程度的上涨，尤以3-5年的国债、固息金融债以及20年的超长期国债为主要需求对象，表现出强劲的涨势，另外资质较好的短融券也成为市场焦点。总之，在消息面平静、资金面宽松的市场环境下，债市出现普涨，做多动能大量释放，收益率曲线平均下移10bp左右，并且5年以内期限的下降最多，曲线陡峭化趋势明显。

　　从基本面分析，目前债市的风险正在收敛。全球经济减速、发达国家停止降息、发展中国家继续紧缩货币等举措都有利于抑制全球通胀上升，近期美元升值以及大宗商品价格回落显示了全球通胀风险有收敛的迹象。我认为中国本轮通胀高点已经出现，即使未来CPI有所反复，但是反弹空间也有限。在政策面上，政策考虑的重点逐渐向“增长”倾斜，货币政策估计不会继续加“紧”，财政政策则会更加积极。

　资金面上，8月份央行主要施以温和的公开市场操作力度，共实现资金净回笼1075亿元；同时也没有紧缩的货币政策出现，这都使债市处于一个宽松的市场环境中。大量的资金得以追逐各品种债券，同时回购利率低位徘徊，波动幅度较小，债市整体做多气氛浓厚。9月份预计到期资金2920亿元，规模相对较小，各大机构预期8月CPI将继续回落，这又大大降低了继续上调存款准备金率的可能性。因此，单纯从9月份来看，债市延续上月上涨行情的资金面环境仍存在。

　　从市场情况看，投资者的投资热情高涨，部分机构抛售短债、购入中长券的意愿相当坚决，可以说市场买盘已被全面激发，许多错过前期上涨机会的机构正迫不及待地建仓。在基本面向好、资金面充裕的大环境中，大胆介入中期券种博取较高的收益率水平应该是适时的一种投资策略。

　　通胀见顶的预期继续主导着本月债券市场的变化，货币政策的松动必然会带来债券市场资金面的宽松。我们认为债券市场的良好表现将会持续下去，各债券品种的到期收益率仍有较大的下跌空间。那么各类资金近期可根据自己情况配置相应的债券，流动性较好的国债、企业债、金融债、央票、浮息债和短融都是较好的选择。从收益与风险的角度看，债券市场的机会将大于风险。

　　那么比较乐观的估计，在9月下旬之前，债市仍将保持上涨态势，资金面宽松的状况暂时不会逆转，而宏观数据的配合将成为债市延续8月份强劲反弹的主要引擎。




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