主题：雅戈尔：服装发展稳健地产喜忧参半

华泰证券
1.服装业务是公司最稳健、最具竞争力的业务板块。公司服装业务最大的特点就是具有从纺纱、织布、服装制作、服装销售完整的产业链
2.公司的渠道建设富有成效，雅戈尔很早就进行了自营店的开发，至2008年中期，拥有400家自营店。其中有产权的自营店133家。自营店收入占到总收入的30%左右。
3. 根据全国百大重点商场2007.6-2008.7的服装销售数据，服装销售收入同比增
长率在20%左右。未来随着消费升级的持续进行，服装销售额年增长率在20%是可能的，雅戈尔继续保持其市场份额，在国内销售收入会具有20%的增长率。
4.公司服装销售收入中有40%来自为国外做代工生产服装及出口梭织布,公司对国外市场有较强的依赖作用。到今年7月份，以人民币计价的服装出口额首次出现下降。预计服装出口下降幅度可能会扩大。公司外销收入可能会随之减少。
5. 地产业务，至本年度中期，在2008年结算的项目预收款已超过50亿元，2009年结算的项目预收款超过15亿元，2008年业绩已锁定。公司部分项目拿地成本较高。预计这些项目将在2010年预售，2011年以后确认收入，如果房地产市场持续调整至2010年，2011年以后，公司业绩将有大幅下滑。
6.公司对中信证券的投资是一个成功的典范, 公司已成立投资公司，未来在投资方面的举措值得期待。
7.纺织服装业务，未来三年每股收益为0.34、0.45、0.51元，给予15-20倍估值，2008年对应每股价值是5.13-6.84元；地产业务估值按重净资产法，每股价值为1.62元；投资业务按市值估值，当前每股价值4.16元。合计每股价值应为10.91--12.62元。





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