主题：招商银行2015业绩快报点评:利息收入稳健,拨备压力较大

研报长江证券2016-02-18 10:52
四季单季利息收入得益资产规模扩张而稳健增长,净利增速略低于预期主要是受非息收入拖累,营收中非息收入占比由Q3的35%降至32%。四季单季利息收入表现依然十分稳健,单季环比增加1%主要是规模因素贡献:从全年来看,规模扩张集中在一季度(+1771亿)、二季度(+3123亿)、四季度(+2561亿);而根据我们的测算,四季单季净息差大约为2.69%,环比下降了3BP。不过净利息收入单季同比大增20%则是净息差改善和规模扩张共同所致。另一方面,四季度净利润为91.5亿元,环比下降41%,同比下降9%,主要是由于四季度非息收入大幅受挫(单季环比下降43%),包括基金销售等在内的相关代理业务收入下降可能比较厉害。由于2015年上半年非息收入的高基数,预计2016年上半年的非息收入增速表现可能依然会较为低迷。

净利增速与收入增速的剪刀差再次说明一个老问题:资产质量。营业收入保持21%的中高速增长,而最后的净利润增速仅3%,无疑是大幅计提拨备的缘由。根据我们的测算,2015年全年信用成本2.30%,而2014年仅为1.33%。虽然拨备覆盖率与核销数据还不得而知,但我们预计加回核销后的不良生成率可能会在2.24%左右,前三季累计年化分别为1.50%、1.96%、2.03%,不良生成率拐点短期难以预见。

投资建议:虽然目前行业确实面临资产质量困扰,尤其供给侧改革加快不良暴露可能再度施压业绩,但供给侧改革实则是一次银行资产负债表的清洗,过程是痛苦的,未来是值得期待的,对银行的业绩影响也是可估算的。公司层面,招行仍然是最值得信赖的优秀股份行之一,但是四季度的代理业务受损,可能会打击市场对公司零售银行战略的信心。目前公司估值对应2015/2016年净资产分别为1.05X/0.94XPB,维持“买入”评级。


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