主题：中国平安：投资收益仍乐观 买入评级

中国平安净投资收益率创历史新高，负债成本仍然较低，出现利差损的可能性极低。同时，偿二代对于公司价值预计有正面影响，产险承保利润率预计高位维持。买入评级！投资收益率五年来新高，出现利差损的可能性极低。1）中国平安资产配置注重安全性、收益性、流动性，较高的收益率水平归因于公司科学配置投资。公司的固收类投资主要有两大类，一是债券，包括国债、金融债、企业债（债券收益率约为4.5%）；二是债权投资计划、信托投资计划（平均收益率约6.3%，安全性较高，存量2500亿左右）。目前配置水平收益风险较为平衡。2）中国平安投资遵守“三多”策略：多资产（在保监会允许的投资范围内）、多方法（股权、债权、可转债、优先股、夹层债、抵押股权等）、多能力（运用好平安以外的投资能力）。3）负债端产品占比最高的为分红险和万能险（约60%），这部分产品保证利率在2%左右，对利率不敏感；传统寿险产品保证利率大多是2.5%。预计即使长期投资收益率1.5%以下，新业务仍然不会亏损，因此风险是可控的。预计中国平安未来将拉长产品久期，提高产品保障成分，以抵御利率下行风险。


预计2016年和2017年保险合同准备金基准收益率曲线下降较快，对于公司利润实现有较大压力。2015年精算假设调整导致税前利润减少230亿元，调整主要依据偿二代要求下调了流动性溢价，同时750天收益率曲线下行也有影响。


2015年报披露了敏感性测试结果，准备金折现率下调10bp，将增加67亿的准备金，同时减少税前利润67亿。2016年和2017年收益率曲线仍将持续下降，且降幅显著扩大。公司将积极应对保险合同基准收益率曲线下行的负面影响，业务增长动能不错，可以抵御一定的利率下行风险。


偿二代对公司EV的影响偏正面。偿二代对业务、产品、风控都有影响。偿二代是以风险为导向的，与公司的盈利能力有关，因此预计对中国平安有利。精算师协会正在讨论偿二代下EV计算，目前还没有定稿，2016年应该会披露。考虑保障型业务的资本要求下降，利润释放提前，预计偿二代会提升公司新业务价值。


车险盈利水平预计仍将好于同业。2015年车险费改在6个试点城市开展，公司仍维持稳定的综合成本率。费用率有所上升，但赔付率有较好表现,相互抵消,费用率整体维持较好水平。公司拥有领先的风险控制能力、成本管理和理赔服务优势,车险品牌获得客户的信任,公司有信心通过风险筛选维持较好的承保能力。


信托业务持续优化业务结构。信托产品主要有三大类信托，投资、融资、事务。


平安信托主动降低融资类信托的占比，房地产融资类信托的占比逐渐减少。事务类信托主要是面向合格的机构投资者和同业，公司本身不承担风险。


维持“买入”投资评级。平安寿险业务价值增长领先同业，产险盈利领先同业，互联网金融稳步推进。预计16~17年EPS分别为3.21和3.73元。目前公司16年PEV不足1倍，估值处于历史低位，继续推荐。维持中国平安“买入”评级，预计2016年估值将逐渐恢复到1.5倍内含价值倍数，对应目标价51.75元。


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