主题：周报：钢矿上涨动力犹存 锌铝价格长期看好




2016年11月29日14:53 新浪综合
　　股指国债：股指谨慎乐观，债市延续调整

　　本周观点

　　工业生产小幅降温，地产销售加速下滑

　　食品商品高位震荡，通胀压力继续加码

　　联储加息板上钉钉，美元强势人民币续贬

　　融资余额7周连升，减持压力逐渐加码

　　利空因素尚未消散，债市仍处调整阶段

　　结论与建议

　　国债方面，上周国债期货低位震 荡小幅反弹，连续调整的局面受到缓解。从市场调整的触发因素来看，随着国债收益率水平的提升，资金成本与投资收益间的倒挂现象逐步改善。但随着美元强势的 维持，人民币加速继续贬值，国内资金的流出压力继续加大。而央行通过宽松货币政策弥补流动性缺失的可能性微乎其微，基础货币的流失导致市场对于资金面的担 忧有增无减，这使得资金成本的价格中枢将逐步抬升，也就意味着国债收益率水平仍将维持乃至继续调整。从基本面的角度，近期中微观层面的经济数据尚未证伪短 期经济的边际企稳，而食品与商品价格的双升对于通胀预期有了进一步的推动，基本面对于债市的支撑不进反退。外围市场，12月美联储加息形成一致预期，短期 新的变化需等到靴子落地之后。而海外利率水平的抬升势头并未减弱，国内外利差的压力继续对国内债市形成掣肘。短期债市仍处于调整阶段，关注央行流动性管理 的同时，继续留意人民币贬值与海外利率抬升进程。

　　股指方面，上周A股延续反弹，沪指接连创出1月暴跌以来的反弹新高，市场情绪高涨。随着反弹行情的演绎，市场分化的格局也越来越凸显，在主板连续上攻的同时，中小板与创业板依旧处于8月以来的区间盘整行情之中。大盘不断走高的逻辑主要在于一带一路、国企改革、 供给侧改革带来的传统周期行业盈利改善、深港通预期等政策红利，以及险资举牌、低估值修复等市场行为。上述带动市场做多情绪的诸多因素，其对应的市场板块 纷纷集中在低估蓝筹品种之上，而中小创板块由于估值依旧偏高，以及通过外延并购带来的盈利高增长难以为继，其陷入持续调整之中也就不足为奇。因此，市场风 格短期依然难以切换，市场的焦点依然集中在前期驱动反弹的大盘权重上。而随着反弹的持续，沪指周线收出7连阳，但由于市场风险偏好并未出现大幅修复，使得 近期多空分歧逐步加大。消息面上，深港通12月5日正式开通，政策预期落地或将使市场波动加剧。与此同时，美国大选陷入“重新计票”风波，意大利宪政改革公投召开在即，海外不确定性影响重升。在大盘连续反弹后，随着市场做多热情的消耗与海外不确定性因素的多增，以及国内解禁高峰来临与减持力度的提升，我们认为短期市场波动或将加剧，对于后市持谨慎乐观态度。

　　棉花(16000, 0.00, 0.00%)：美棉波澜不惊 国内抛储公告承压

　　行情回顾：回顾本周，在印度棉 花上涨与感恩节假期的影响下，美棉小幅震荡。ICE3月美棉合约最高触及72.7美分/磅，最低至70.4美分/磅，最后报收于每磅71.21美分/磅， 跌幅1.22%。国内方面，受到国内抛储公告和棉纱价格上涨共同影响，国内棉花呈现先扬后抑的情况。截止周五下午收盘，郑棉1701合约一周下跌380元 /吨，跌幅2.37%，后面我们将继续关注抛储的带来的影响。

　　美国棉市：据USDA最新统计，收割进度方面，截止11月20日收割进度为67%，去年同期为68%，5年平均为77%，总体收割进度偏慢。出 口方面，陆地棉净签约量较上周增加，最新数据显示11.11-11.17当周美国净签约出口2016/17年度陆地棉为57788吨，装运30088吨， 数量环比上周增加，其中中国净签约2016/17年度美陆地棉19777吨。从以下统计表格来看，截止11月3日已签约量占年度出口58%，超过去年同期 的48%，新年度美棉销售开端较好，后期我们将持续关注出口能否持续维持强劲。

　　印度棉市：本周印度棉花市场正逐步消化当地货币新政，马哈拉斯特拉、泰伦加纳和古吉拉特邦近期籽棉上市量均有所增加，棉价表现出现回落，S-6 轧花厂提货价39250卢比/坎地（约72.90美分/磅），报价下调约0.90美分/磅。美国农业部最新外国农业服务报告显示，因印度北部棉区增产，本 年度印度棉花总产量将增至588.2万吨，种植面积调整到15750万亩（1050万公顷），纺企消费不变。此外，本年度印度棉花出口量预计为85万吨。 报告显示，因巴基斯坦和中国两大传统市场采购印度棉总量有所减少，孟加拉购买量也较为有限，本年度印度8、9月棉花出口量跌至2012年的最低。

　　国内棉市：进入10月份，新棉将大量上市，新棉产量预计在420-450万吨之间，预计到17年3月抛储之际，新棉库存量在100万吨以内，届 时国内棉市紧张程度不亚于今年5月抛储前期。CCindex指数（3128B）本周五报价15962元/吨，一周上涨163元/吨．本周四轮储公告正式发 布，总体而言市场之前对此有所预期，目前只是短期对期货市场产生压力，现货方面则反应平淡，在下游棉纱价格逐步上涨带来的利好因素刺激下，周五现货价格甚至继续小幅上涨。

　　总结：从国际来看，美农报告偏空，近期北半球新棉上市的压力依然偏大，特别是当印度货币问题得以解决之后，后期市场情绪有待观察。从国内来看， 大格局上看，16年国储轮出顺利，去库存较为成功，新年度库销比大幅下降41个百分点至135%，基本面进一步转好。进入10月份后新花将大量上市，国储 棉轮储消息传来，短期压力增大，但新疆运费上涨，下游需求增强，对市场也形成了支撑。短期棉花将继续以震荡偏强为主，投资者可以继续 15500-16500区间内进行波段操作。

　　白糖(7270, 194.00, 2.74%)：原糖继续疲软 内糖再创新高

　　本周外糖继续疲软，并跌破20美分/磅关口。ICE3月原糖合约最高触及22.47美分/磅，最低至19.57美分/磅，最后报收于19.88美分/磅，跌幅1.73%。本周CFTC基金净持仓持续减仓，10月交割后原糖继续探底，值得关注。

　　国内则受到资金涌入和人民币贬值的共同影响，呈现强势突破的态势。截止周五下午收盘，郑糖1701合约一周上涨155元/吨，涨幅2.28%。 同时周五夜盘继续增仓大涨，1701涨幅达到135元/吨。现货方面广西南华一级糖报价6930元/吨，云南南华昆明糖报价6570元/吨，上涨160元 /吨。

　　对于后期ICE原糖走势，一是看后期巴西压榨收尾后是否有额外变数；二是市场对印度新榨季产量预期变化对市场情绪的影响；三是宏观上美联储12月是否会进行第二次加息、基金持仓能否出现反弹以及雷亚尔贬值的幅度；四是拉尼娜能否对全球天气带来额外的影响。

　　相对的，国内比全球提前一年进入去库存周期。从新榨季来看，国内供需缺口约有108万吨，可流通库存为低值，而国内需要150万吨的抛储来维持 供应。总体来看，在减产已经确定，进口总量受到管控、制糖成本不断提升的情况下，新榨季糖价有望创造历史新高。近期投机资金进入市场托市，打破了震荡的格 局，突破了7000元/吨的整数关口，也打破了我们之前对于回调的预期。我们认为在当下资金疯狂的情况下，白糖短期将具有上涨的动能，下周将以强势震荡为 主线，当然我们也要提防类似棉花11月11日秒杀行情出现的可能；另外有外盘账户的投资者则可以继续持有内外反套；月差方面，受到资金入场影响，目前 1-5价差出现了扩大的迹象，我们也将对此进行评估观察，目前来看未来SR1701-SR1705合约价差依然有机会出现平水，甚至不排除有近月升水的可 能。

　　油脂：菜油现货紧张 油脂继续上行

　　本周油脂总体稳步上行。Y1701收6986元/吨，+354元/吨；P1701收6324元/吨，+214元/吨；OI1701收7282元/吨，+514元/吨。

　　美盘方面，本周美豆在前期震荡后大幅上行，目前已创下近四个月新高。今年南美大豆减 产，导致需求提前转向美国的大背景使得美豆出口持续良好。近期雷亚尔货币有重回贬值趋势，巴农近期出货意愿将维持积极，新作年初即将上市，随着南美早收豆 入市预期逐渐兑现，美豆销售窗口缩短，在美豆庞大的库存积压之下加上南美新作未来的上市，美豆继续上冲有点难度。近期的强势上涨一是对未来天气的升水考 量，拉尼娜气候若发生，将对南美大豆带来较大的减产压力，二是美豆油(7120, -40.00, -0.56%)政 策上的利好，美国EPA宣布2017年生物柴油掺和标准从2016年的19亿加仑上调至20亿加仑，2018年上调至21亿加仑。将总再生燃油掺和量从 2016年的181.1加仑，上调至2017年的192.8亿加仑，新增豆油需求约50万吨。美豆油后期有望继续保持强势。

　　马盘本周受中国市场和美豆油影响走强，相对来讲涨幅一般。近期马来出口表现不佳，11月1-25日环比出口下降约10%。前期进口亮眼的欧盟因 生柴利润有下滑进口小幅回落。中国方面11月进口利润有回升，进口需求增加。马来出口降低的最主要根源在印度，印度政府废除高面值纸币的流通，由于现金短 缺导致需求受到遏制，不少商店通常用现金向批发商支付账单，印度买家正推迟船期，预计12月此影响还将延续。但因进口放缓，印度本国库存已降至较低位置， 目前库存仅够一个月消费，因此，预计明年一月，印度仍将提升进口以补足库存，对植物油的需求只会晚到，而不会不到。

　　国内豆油进入了去库存的阶段，豆油库存持续下滑，截止11月25日国内豆油商业库存总量101万吨，上个月同期120万吨。今年春节较早，春节 前备货启动也将早于往年，进入12月份，中下游经销商将会为“元旦、春节”备货作准备，预计接下来的一段时间豆油库存还会进一步下降。而棕榈油库存则更为 紧张，目前全国港口棕榈油库存量在22.8万吨，再创今年新低，且市场货源仍集中。尤其华南广东货源紧张，大多工厂无货，这将继续为棕榈油市场提供支撑。 菜油抛储持续火热进行，且成交火爆，成交价格也比较高，鼓舞市场情绪，本周菜油重新领涨油脂。

　　操作建议油脂下方支撑较牢 上行通道未改

　　总的来说，鉴于人民币贬值趋向难改，进口成本提升，以及货币超发带来的通胀预期，国内棕榈油库存再创新低，即便12月到船较多，也难以恢复到去 年水平。重点关注，东南亚产区11-12月货超卖，货主大多是印度，印度现金短缺问题后合约是否能继续履约？市场存疑。短期棕榈油仍受到该因素压制。资金 对菜油现货紧张更为关注，由于缺少原料，沿海地区大部分油厂处于停机状态，菜油库存也不断下降。截至上周末，两广、福建地区菜油总库存9.1万吨，较上上 周的10.7万吨下降15%，并低于三年均值。由于价格回调，买家逢低补库，上周沿海地区菜油大量成交5.24万吨。目前油脂库存均在降低，豆油库存已接 近102万吨，棕榈油23万吨。基本面利偏多格局将继续为油脂行情奠定良好的下方支撑。生物燃料政策利多也适时添了一把火，工业品大幅飙升后，涨幅较少的 油脂显然更具投资价值，油脂上行的通道仍将继续。

　　蛋白粕：豆粕大幅走高，追涨需谨慎

　　上周CBOT大豆连续四个交易日（周四休市）上涨，周度涨幅近5%，且涨至8月以来的最高价，主力1月合约收盘报1044.6美分/蒲。外盘， 上周美豆油受美国生柴政策利好影响大幅上涨，提振豆价。NOPA数据显示10月美豆压榨量为历史上月度压榨量第三高水平，因压榨厂为满足豆油需求而积极生 产；而豆粕需求欠佳月度期末库存不断增加。虽然生柴贸易商表示政策增加的豆油用量不会完全依赖于美国国内豆油，有可能会进口更多的阿根廷SME、或使用 PME和牛油玉米(1549, 19.00, 1.24%)油 废弃油脂等用于生柴生产，不过我们仍然有理由相信美国国内大豆压榨量将因为豆油制生物柴油增加而持续保持强劲，相应的美豆油强美豆粕弱的格局也可能更加强 化。美豆出口继续表现强劲，截至11月17日当周美豆出口累计订单达到4037万吨，超过去年同期26%；出口进度也快于往年；中国需求保持强劲。南美方 面，巴西播种顺利和阿根廷播种进度加快，巴西农民预售大豆比例有所提高。未来走势上，美豆需求强劲决定了前期930美分筑底完成，不过未来上涨空间仍取决 于南美天气及大豆生长状况。

　　上周连豆(4089, 92.00, 2.30%)粕大涨，主要因现货基差保持高位。供需面，未来国内进口大豆到港数量增加，12月起进口大豆预估高达930万吨，由于压榨利润良好，油 厂买船积极，这和美国对中国出口大豆数据也相吻合；港口和油厂大豆库存略有增加。上周油厂开机率和周度压榨量继续增加，同样因压榨利润丰厚，油厂大多开机 生产。不过由于下游成交和提货均积极，虽然油厂开机率高位，但油厂无豆粕销售压力，且远期未执行合同增加，截至11月20日油厂豆粕库存继续降低至仅41 万吨。存栏数据依旧表现不佳，但上周周度数据22省市生猪平均价格小幅上升；随着元旦和春节临近养殖户育肥猪出栏前，一般春节前2周前下游会完成豆粕补 库，因此季节性规律显示豆粕需求量在年底都将保持较好水平。我们认为此次豆粕大涨，更多的是在交易高基差和油厂豆粕库存低位，但我们不建议投资者盲目追 涨，对上方空间也相对保守，因为虽然CBOT大豆价格上涨，但是CNF升贴水下降，国内进口大豆成本保持平稳，而国内油粕大涨刺激本就良好的压榨利润继续 走高，我们对未来庞大的到港量能否被有效消化存疑。

　　玉米与淀粉：淀粉期现背离加剧

　　本周玉米现货价格逐步趋弱，东北地区玉米销售上量与物流改善，带动东北产区、南北方港口玉米现货价格持续下跌，华北地区先扬后抑，周初延续前期 走势相对坚挺，局部地区继续上涨，但下半周随着天气改善，玉米销售上量增加，玉米现货价格开始出现下跌。玉米淀粉现货价格继续上涨，因行业库存继续下滑， 东北与华北地区深加工企业大幅上调玉米淀粉报价。

　　分析市场可以看出，对于玉米而言，期价走弱在情理之中，主要源于现货趋弱，后期近月继续下跌的空间取决于东北产区现货价格折算的注册仓单成 本，1-5价差有显著收窄，远月跌幅相对较小，一方面源于现货更多拖累近月合约，另一方面或源于通胀预期或人民币贬值预期，目前5月仍贴水于1月，总体尚 属合理。

　　对于玉米淀粉而言，目前值得投资者重点留意的是期现背离加剧，近月基差继续拉大，其中主要的分歧在于需求方面，目前行业开机率高企，但行业库存 却在继续下滑，表观需求旺盛，但其到底源于实际需求还是补库需求尚有待验证，本周淀粉期价先是增仓创出新高，随后减仓回落，这表明市场更倾向于后者，我们 认为这更符合逻辑，首先，目前淀粉运输物流状况和现货上涨确实可能导致补库需求，与玉米类似，物流紧张导致销区-产区价差拉大，贸易利润丰厚，会导致下游 积极订货甚至超量订货；其次，现货价格上涨将抑制实际需求，如目前南方销区玉米淀粉和木薯淀粉基本平水，进口木薯淀粉有望再度替代国产玉米淀粉，10月海 关数据显示木薯淀粉进口环比增加，同比大幅增加，或可作为印证。换个简单的说法，就是市场特别是空方会预计，过去这段时间发生在玉米身上的故事，有可能在 淀粉身上重演。当然，考虑到近月时间所限，相对风险更大，我们建议投资者更多关注5月淀粉-玉米价差做空机会，建议重点关注行业库存和现货价格走势。

　　原油：OPEC减产再生变数，油价上周剧烈波动

　　上周油价仍是受到OPEC月底减产会议的预期影响，油价剧烈波动，早前成员国的积极洽谈与乐观的表态给市场较为利好的信号，油价周一继续大涨，而后冲高震荡后，周五在沙特表示不参加周一与非OPEC的会议之后，油价大跌超过4%，截至周五收盘，WTI 1月合约收于46.03美元/桶，全周跌幅0.65%，布伦特1月合约全周小幅上涨0.81%至47.24美元/桶。

　　影响因素方面，月底OPEC会议临近，近期油市仍明显受到来自产油国的动态的扰动。从目前来看，若理性看待，OPEC减产并不难，因联合减产提振油价带来的收入增加对产油国来说并非不利，这也是伊拉克上周改变立场的主要原因。但是沙特和伊朗之间的矛盾能否调和仍是OPEC能否达成一致的关键。

　　OPEC之外的市场来看，美国炼厂季节性检修结束后，原油投 放量持续回升，但是根据季节性特点，炼厂投放约在11月底至12月初达到高点，往上仍有30-50万桶/天的增量。但是今年以来，油价整体重心较年初上 移，目前美湾原油库存价值较年初仍有较大的增加，美湾因征收库存增值税，预计去库存压力较大，因此，虽然从开工需求上来看仍有提升的空间，但预计需求可由 去库存来满足。若油价维持当前水平，库存需降低40%左右才能与年初的库存价值相当。

　　其他市场来看，供应仍较为充足，从9月开始，布伦特月差持续走弱，与西非以及北海供应增加较为一致，目前来看，虽然布伦特近月合约对三个月后的 合约贴水仍在高位，但是已经从11月初的2.79美元/桶收窄至2.41美元/桶，显示布伦特标的市场过剩的情况并没有继续恶化。但是美国市场虽然近期需 求回升，但是月差走弱，近月贴水扩大，一方面由于上述美湾地区去库存压力导致，另一方面也是近期美国原油进口量增加以及产量企稳且有回升的迹象影响。

　　我们仍维持此前的判断，认为OPEC减产协议能否达成只是对油价走势节奏的影响，在窄幅过剩的环境下，需求的季节性特点仍是主导油价走势的主要 因素。若OPEC内部能够达成一致减产，油价短期提振，但是上方空间仍不看好，特别是年底到明年年初需求回落的预期下，供给充足并不足以支撑油价涨幅过 高，美原油预计在50元上方受到压力。若OPEC内部达成协议，且非OPEC参与联合减产，俄罗斯以及哈萨克斯坦等近期增产主力的限产或者减产，也有助于稳定供应格局，有助于明年油价触底反弹。但若OPEC内容无法达成协议，非OPEC进一步行动的动力不足，油市供需预计延续当前过剩的格局，但是除了尼日利亚和利比亚仍有增产空间之外，其他国家产量或维持现状或自高位回落，但是年底自年初需求的疲弱将对油价打压，但是我们认为油价的下行空间也不大，若能减产落空，油价回落至40美元上方，仍是多单建仓的机会。

　　沥青：沥青现货分化，期价冲高回落

　　上周沥青期价冲高回落，截至周五收盘，1612合约全周上涨4.7%（88元/吨）至1960元/吨，主力1706合约下跌5.54%（120 元/吨）至2288元/吨，较1612合约升水维持在320元/吨左右的高位，也是两个合约无风险套利价差水平附近。现货方面，上周南方市场在需求提振下 价格上涨，特别是华东地区收尾需求旺盛叠加炼厂检修以及进口量的缩减，现货价继续走高。上周国内炼厂重交沥青汽运主流成交价：西北1900-2150，东 北1850-1900，西南2670-2770，华北上涨50至1750-1850，山东上涨15至1630-1750，长三角上涨25至 1850-1950，华南上涨35至1860-1900元/吨。

　　现货市场华东、华南以及西南较强，主要由于赶工需求的释放，以及华东地区炼厂检修对供应有所收窄，近期温州中油、金陵石化、福建联合石化沥 青停产，资源出现紧缺，整体提振华东地区现货价格。华南地区由于天气转好，有利于道路施工，华南地区炼厂开工维持高位，且库存持续下降。然而，北方需求基 本上停止，且此前转产的船燃和焦化料市场由于油价走低而受到抑制。山东市场跟随长三角谨慎上调价格，但仍维持低位。总体而言，上周现货市场仍维持北弱南强 的格局，虽然上周炼厂开工率除华南外全面回落，但炼厂库存呈现北增南减。

　　期货市场。上周1706较1612合约价差维持在320元/吨的高位，由于存在正套的无风险套利机会，1612合约仍受明显提振。但是1612 合约价格较山东地区升水超过300元/吨，从现货交割来看，接货大概率接到山东厂库仓单，即市场上价格最低的沥青，因此我们仍看空12月合约以及1月合 约，但是风险是价差较大水平时正套以及空头移仓对合约的拉升，考虑到12月合约目前持仓仍较大，虚盘比例较高，临近12月限仓的执行，预计价格风险犹存。 1706合约方面，目前升水较高，虽然我们对明年需求相对乐观，但是考虑到淡季需求以及年底至明年年初油价淡季预计有打压，当前多单也不宜提前入场。

　　PTA(5194, 30.00, 0.58%)：PTA重心上移

　　上周PTA期货重心上移，主力换月，1-5价差持续扩大，5月合约当周累计上涨3.71%至5156元/吨，1-5价差扩大至-156元/吨。 上周市场交易主体仍以贸易商为主，部分供应商也有所参与买卖。截至周五，现货与01期货基差报110-120元/吨附近，商谈基差在120-130元 /吨，仓单基差报80元/吨附近，日内4842-4898自提成交，4920仓单成交。

　　上周上游PX报价震荡回升，25日亚洲隔夜CFR盘报801美元/吨（+7），折算PTA成本4896元，成本端支撑一般。PX12月794美元/吨，1月804美元/吨。亚洲负荷不低，四季度PX总体供应充足，且有新装置投产预期，价差修复空间有限。

　　PTA装置方面，上周江苏一120万吨/年的PTA老线装置21日开车，目前正常运行，PTA供应端继续有所上升。不过珠海BP110万装置11月底或12月初有检修计划。

　　下游方面，上周五个工作日涤纶长丝平均产销9成偏上，聚酯平均负荷在82.6%。下游聚酯由于瓶片的安化、三房巷，短纤的大发有所调整，负荷有所回落；对于聚酯产品及下游来说，涤丝价格上涨过快，坯布价格跟涨较慢，部分品种出现亏损，织机负荷旺季之后有走弱的预期。

　　整体来看，上周有120万装置重启，负荷有所回升，不过月末或12月初有装置检修计划，供给并不宽松。需求方面，由于终端库存偏低，聚酯负荷一 直维持高位，短期供需结构较好。考虑到今年PTA期货几次上涨都是投资资金和产业的对抗，结果都是以多杀多的下跌而结束，而目前加工差较好，加之上游PX 支撑一般，预计PTA期价反弹空间有限，可以关注1-5价差的正套机会。

　　天然橡胶(18740, -35.00, -0.19%)：沪胶保持偏多思路

　　上周沪胶突破创新高后，继续小幅上扬。国外旺产对于现货价格的压制并不明显，现货市场价格继续跟进，因此国内保税区库存的首次增加并不能马上对 于价格有冲击。主要是国内下游消费尚能维持，对胶价依然有支撑，就目前的数据来看，11月份的重卡销售数据或还能有比较抢眼的表现。总而言之，现货偏紧的 格局没有得到改善，下游消费依然保持良好势头，支撑现货市场价格保持高位。

　　国内交易所总库存截止11月25日为237602吨（-128692），期货仓单量170250吨（-129410），上周三是老胶集中注销 日，交易所老胶仓库流出13.6万吨，这些将直接流入到现货市场，后期将观察现货市场价格变化，看能否被消化。注销之后，交易所的仓单及库存依然处于偏高 的位置，对期价进一步上行依然不利。青岛保税区库存截至11月中旬小幅回升至9.09万吨，较上月底略有小幅上升，今年2月份以来，首次出现上涨。但就绝 对值来看，处于历史低位，反映出现货市场略偏紧的状态。从历年情况来看，到目前的时间点，应该开始步入回升的趋势中，但目前依然没有看到，反应前期工厂生 产旺季，采购需求大，而国内进口进来的货还没达到国内，使得流入小于流出，且今年因为国内部分原料加工厂交割品进入交易所，一定程度上消耗了下游工厂的 量，使得工厂的需求更需要从保税区里转。且从同比的情况来看，今年库存由同比上升转为同比下降，最近库存的迅速下降，对天胶价格起到了良好的支撑作用。目 前保税区库存的小幅增加，结合现货价格的坚挺，可以看出对期价暂无压力。接下来重点关注的是库存拐点何时到来，以及现货价格的转变。

　　截至上周末，国内全乳胶报价16100元/吨，主力合约期现价差为2320元/吨。现货跟随沪胶继续维持涨势，各胶种均有明显涨幅。当前的现货 因为短期供应并没有改善，下游消费依然比较稳定，价格易涨难跌。供应方面，云南产区开始陆续停割，边境虽有部分原料流入，然而仅部分加工厂停工时间将有延 迟，但国产胶减产已成定局。但目前胶价上涨过快，终端下游对于高价接受能力有限，导致周内成交稀少。上周青岛保税区美金胶报价继续大涨，但报价稀少，部分 商家考虑涨幅过快，暂且观望不报，部分积极跟进市场报价，但买盘考虑涨幅过大，入市谨慎，交投清淡。上周干胶外盘市场价格持续快速拉涨，美金船货价格大幅 走高。此外由于当前烟片整体交割利润明显，因此加工厂生产意向升温，整体需求表现旺盛。从而助推烟片整体上涨较标准胶上涨明显；而越南胶当前整体原料供应不多，外盘商报价稀少，少数报价大幅提升。替代品方面：天胶与合成胶价差已经转为天胶价格升水的格局，最近天胶的快速上涨已经修复了价差，而原油的弱势对合成胶有所拖累。后期依然要重点关注原油的走势对合成胶价格的指引。

　　下游轮胎开工率方面，截止11月25日，全钢胎企业开工率70.11%（+0.13%），半钢胎企业开工率73.84%（+0.21%），上周 半钢胎及全钢胎的开工率继续小幅上升。从同比的情况来看，同比重新回升，数据反映下游有好转迹象。下游轮胎出口数据以及汽车产销数据包括重卡销售数据来 看，都有向好的迹象。

　　国外产区高产与国内消费超预期的表现，或将使得后期天胶步入供需两旺的格局。目前的价格，使得加工厂有生产利润，或加速供应的释放，短期更应关注供应释放带来的压力，或使得沪胶震荡上行，不建议追高，但依然可以把握逢低买入的机会。

　　动力煤：动煤期价震荡整理

　　上周动力煤期货震荡整理，焦煤长 协高价签订带动远月合约偏强运行，主力1月合约当周累计上涨1.61%至607.4元/吨，1-5价差缩窄至-55.2。现货市场方面，330全面放开， 主产地动力煤坑口价开始松动，降幅5-15元不等，港存持续攀升，港口煤价继续下跌，秦皇岛港5500大卡动力煤平仓价下跌27元至679元/吨。

　　消息面上，上周某大型焦煤公司与几大钢厂签订年度价格，锁定价格为当前价格（出厂价1300左右，对应港口1500左右），这个价格远远超过市 场最乐观者的预期。由于大企业长协量占企业总销量的70-80%比例，业内判断明年市场价还将继续大涨，投资者开始暴力拉涨焦煤5月合约。相比而言，11 月中上旬四大煤企和电厂的长协价格就低得多，5500大卡动力煤基础价仅为535，远低于当时700之上的港口现货价。。

　　上周北方港口煤炭库存震荡回升，秦港调入高于调出，秦港煤炭日均装船发运量58.6万吨，日均铁路调进量60.4万吨，港存+12.5至618万吨；曹妃甸港+22.5至278万吨，京唐港国投港区库存+31万至137万吨。

　　电厂日耗震荡回升，沿海六大电力集团合计耗煤62.1万吨，合计电煤库存降至1235万吨，存煤可用天数19.9天。季节性规律显示，电厂日耗季节性趋暖。

　　上周煤炭海运费继续调整，中国沿海煤炭运价指数报941，当周累计下跌10.57%。

　　整体来看，整体来看，冬储用煤备货增加，加之电厂日耗回升，需求季节性回暖，但是此前支撑煤价持续上涨的政策性限产进一步松动，330增产方案 的全面放开有望弥补煤炭冬季季节性需求回升的缺口，春节前动力煤基本面大概率政策性平衡，因此煤价整体偏弱运行。目前市场对1月合约交割之前产量能否补上 存疑，但焦煤高价长协签订间接支撑动煤5月，可以关注1-5价差的反套机会。

　　钢矿：淡季之下钢矿价格上涨动力犹存

　　上周黑色金属板块逐渐迎来主力换月，其中螺纹、矿石主力已经切换至05合约，预计本周煤焦以及热轧合约也将纷纷完成换月。我们仍然以01合约来 回顾上周行情，继前一周大幅回调后，周内01合约纷纷再度上涨，其中矿石受基差修复作用推动，周涨幅高达18.6%，与前一周10.3%的周度跌幅形成鲜 明对比，周内再度领涨黑色板块，同时我们认为矿石大涨还得益于周内人民币的进一步贬值，澳元兑人民币从周初的5.06上升至5.15，加速了以人民币计价 的矿石价格上涨。螺纹热轧01合约涨幅居中，集中在11-14%范围内，一方面依然受到产业链上游原料价格的支撑，另一方面周内成交好转与期现价格上涨相 互映衬。但由于主力换月的因素板块成交持仓均延续下行，其中五大01主力合约减仓幅度均在20%以上。01合约距离交割不足2个月，目前仓单方面，热轧维 持12961吨不变，而螺纹仓单周内注销明显从16466吨降至897吨。

　　经此番期货主动上涨，期现价差再度得以修复。其中螺纹和热轧先后转为期货升水结构，而前一周贴水程度最为明显的矿石01合约，也从期货贴水70 元/吨修复至贴水空间在30元/吨上下的正常范围。现货方面，华东华北三级螺纹市场价格集中上涨140-210元/吨，目前杭州地区报价率先突破3000 元关口，热轧方面，全国范围普涨180-320元/吨，华北地区报价相对偏低。原材料方面，外矿普氏指数周内再涨7.65美元至80美元上方，港口矿价亦 有35元/湿吨跟涨，相比之下国产矿价格仍然受到前一周矿价大跌影响，周内部分报价仍有下调，煤焦现货报价维稳居多，其中天津准一级冶金焦周涨50元 /吨。此外值得注意的是，由于周内前期钢坯跟涨滞后，后期钢坯补涨明显，其中周五上涨120元/吨、周六再涨70元/吨，使得周度涨幅超过250元/吨， 预计钢坯大涨将会有利于钢材(3062, -219.00, -6.67%)期货本周以上涨开局。

　　成材、原料普涨，导致炼钢利润有所增加。经测算华东华北现货炼钢利润周涨10-150元/吨，与螺纹热轧盘面利润上涨150元/吨左右相一致， 经此上涨，华东华北炼钢利润以-100元/吨至+200元/吨区间为主。但据样本钢企盈利面显示，盈利比重环比有降，目前盈利钢企在50%以下。可见炼钢 盈亏平衡仍是主基调，叠加寒潮来袭加速进入淡季步伐，钢企检修明显增多，11月份样本高炉平均检修容积较9-10月份均值高出17%以上，进一步印证我们 对于淡季钢产下滑的预判。进而，减产预期叠加钢企矿石库存达到5月份以来最高水平，后期钢企降低矿石采购将是大概率事件，从上周疏港情况来看，疏港量环比 再降14万吨至262万吨水平，该水平已经回到节后钢企补库的起点，但从外矿的发货和到货的情况来看，矿石的供给止步扩张迹象不明朗，前一周澳巴到中国发 货量环比增120万吨至1800万吨上下，由此预计港口矿石库存水平将继续在当前1.1亿吨上方维持。

　　下游用钢需求在周内期现价格上涨的买涨不买跌情绪带动下，市场成交环比有所好转。其中周内前四个交易日主流贸易商日均成交钢材15万吨，环比前 一周日均增加2万吨。上海市场螺线成交环比增8000吨至2.8万吨。另外从钢贸环节的库存变化来看，上周钢材库存环比增7万吨至851万吨，止步节后连 续6周的库存连续去化，对此我们向部分贸易商了解，目前贸易商以催收账款为主，对于有冬季补库预期的贸易商会在后期展开补库。综上，我们认为短期产业链相 关品种的价格仍将维持震荡上行趋势：对于成材来讲，钢企减产以及贸易商冬储均构成钢价上涨的支撑，而原材料方面，煤焦供给依然偏紧而人民币持续贬值导致矿 价上涨等利多因素依然构成后期原材料价格上涨的动力，但对于原材料尤其是矿石来讲，多头操作同样需要警惕需求端的利空影响。

　　焦炭(2084, -102.00, -4.67%)焦煤：炼焦煤长协合同有利于煤价稳定 煤焦1705合约修复贴水

　　上周焦煤焦炭期货大幅上涨，远月合约涨幅更大。焦炭、焦煤现货价格涨势放缓，山西柳林主焦煤出矿价格保持1350元/吨，进口煤方面，外蒙古炼焦煤价格坚挺，现主焦原煤到唐山工厂1600元/吨以上。上周三山西焦煤集团与六大钢铁企业签订炼焦煤中长期合作协议，以2014-2016年实际供货量按3：3：4比例确定2017年长协合同量，价格基准为2016年11月底价格，这对稳定煤炭价格有一定作用，也是炼焦煤价格上涨放缓的主要原因。

　　上周焦炭港口库存基本持平、炼焦煤港口库存较前一周大幅上升31万吨，上周独立焦化企业焦炭库存继续小幅下降，下游钢厂焦炭、炼焦煤平均可用天 数维持在6天和10天，全国范围寒潮伴随雨水增多影响了钢厂到货。上周炼焦副产品价格有所上涨，其中煤焦油涨40元/吨，粗苯涨240元/吨，独立焦化企 业利润继续小幅回升，然后受河北、河南地区环保治理力度加强影响，上周独立焦化企业不升反降，平均开工率下降至81.26%。上周全国高炉开工率微幅下降 至76.5%，钢厂受原材料涨价影响，近期增强了检修力度，不过独立焦化企业限产力度更大，焦炭仍旧供应紧张。上周钢材社会库存增加8万吨，市场需求不 佳，钢材价格上涨更多是由于目前钢材社会库存绝对值偏低，在市场资金充裕、炼钢成本高企背景下投机需求上升所致。考虑到钢材下游终端已经进入淡季，钢材社 会库存有所增加，近期钢材价格上涨更有赖于市场对明年春季钢材市场的看法，因此在短期市场情绪转向乐观时对贴水幅度较大的煤焦1705合约可以选择逢低做 多。

　　套利方面，焦炭、焦煤1701合约价比维持在1.35，变化不大，国内炼焦煤价格补涨需求较强，因此焦煤近月合约是否会在交割月前再度走弱仍需观察。炼焦煤长协合同有利于远期煤价保持稳定，煤焦1-5价差大幅收窄，目前较有利于1-5价差缩小。

　　镍：镍价下方可以找到现实支撑 关注区间底部的买入机会

　　现货市场：11月21至11月25日，五个交易日，国内现货市场俄镍对期货主力合约贴水变化较为剧烈，不过幅度较上周缩窄。

　　中期逻辑：上周，镍现货进口亏损一度收窄，但是随后重新进入在1000-2000元/吨之间，依然对精炼镍进口依然具有抑制作用。10月精炼进 口较上月大幅度减少，印证了1000元/吨以上的亏损便可以抑制进口。全球范围内精炼镍库存进一步的下降，已经体现了供需缺口，并且由于当前精炼镍供应几 乎环比很难有增量，而需求则不断增加，因此镍大方向依然看涨。

　　短期逻辑：由于印尼或不放松镍矿出口，因此短期市场逻辑依然以菲律宾苏 里高进入雨季的影响为主，其中菲律宾镍矿政策执行力度是关键，上周镍矿报价再度回升，镍铁价格大幅度跟涨，下游不锈钢企业被迫上调招标价格，镍铁到厂价格 突破1000元/镍。后期，如果菲律宾三描礼士和巴拉望镍矿企产量无法提升，则镍矿可能会出现短缺的局面，这会加剧精炼镍的去库存过程。

　　周内走势：11月21日至11月25日，沪镍主力价格最高报96660元/吨，最低价格88010元/吨，收报95200元/吨。

　　11月21日至11月25日，上期所镍价整体上震荡回升。

　　当周，LME库存增加1800吨，上期所镍仓单和库存下降1300吨，全球库存本周总体库存整体小幅回升；扣除精炼镍进口缩减的因素，主要是国内精炼镍库存本周消耗速度下降，不过，主要体现在库存下降速度上。

　　而从下游不锈钢新增产能的投产节奏来看，10、11月份暂时是不锈钢产能短期极大的时候，后续不锈钢需求拉动需要后续新增产能的投放，这个要等至2017年。

　　这就意味着，平均1500-2000吨/周的消耗速度是当前精炼镍库存下降的速度了。若要加速下降，必须要镍铁价格远远高企，即镍矿发生短缺的程度较为剧烈。

　　上周，不锈钢企业采购镍铁价格至1020元/吨，这使得精炼镍下方安全垫支撑至85000元/吨附近。

　　而上周五收盘价格在95000元/吨附近。在85000元/吨和95000元/吨，暂时只能找到高镍铁和精炼镍+低镍铁的消费模式支撑。按照当 前高品位镍铁和低品位镍铁价格，精炼镍现货的支撑位置在90000元/吨左右（但是由于低品位镍铁价格表现较为坚强，如果低品位镍铁价格继续上调，会使得 支撑位置下移，所以不是特别可靠）。

　　综合情况来看，8000-85000元/吨，以及85000-90000元/吨，均存在现实情况的支撑，上周镍价整体上运行在 88000-96660元/吨，所以从周度的策略来看，前期多单继续持有，另外，本周仍然可以关注区间底部的买入机会（但是由于9万的理论支撑不是特别可 靠，主要是低镍铁供应格局更为紧张，价格更强，所以需要注意防控风险，前期有多单的客户已经不建议去加仓了）。

　　铜：暂时现货供应仍然不够充裕 不过供应端仍有小幅弹性

　　中期逻辑：智利国家铜业公司2017年对中国市场实际达成升水在72美元/吨，2017年中国仍然有60万吨产能落地，铜精炼企业的竞争直接展开。不过，由于铜精矿供应已经受限，加工费下降已经体现，因此尽管精炼产能扩大，但是精炼铜产量则受到精矿供应的限制，因此中期铜价格筑底预期明显。

　　短期逻辑：上周，精炼铜进口维持小幅亏损。海关后续数据显示，10月精炼铜净进口环比大幅度减少。在中国的铜供应格局中，精炼铜进口、精炼铜产 量和废铜进口量，10月总供应量仅仅114万吨，较9月份124万吨减少10万吨。并且从减少的份额来看，主要是精炼铜和废铜，而减少的原因我们主要归于 融资进口承受亏损能力下降。并且10月总供应数据再度确认了铜价格的行情主要是供应引发。

　　当周走势：11月21日至11月25日，沪期铜主力合约1701较上周上涨3890元/吨，收报48100元/吨，涨幅8.8%；期间，最高价格48900元/吨，最低价格43610元/吨。

　　11月21日至11月25日，铜价格整体震荡上涨；

　　上周，国内现货市场升水维持贴水格局，但是并未较上周有过多的扩大，上期所库存增加近150吨，仓单增加1万吨。现货市场供应增加有限，并且仓单的增加占据了现货市场的份额，暂时现货供应仍然不够充裕。

　　而综合10月份中国铜总供应的情况来看，由于精炼铜和废铜进口的降低，使得10月份总供应较9月份下降10万吨。

　　而从精炼铜进口情况来看，来自之智利和秘鲁的精炼铜进口大幅减少。而据业绩数据显示，智利国家铜业公司1-9月，该公司税前亏损1，800万美 元，但第三季度的税前利润为7，900万美元。并且，虽然智利国家铜业公司铜精矿成本降低了，但是精炼铜生产成本则因为品位的下降而无法降低，尽管智利国 家铜业公司此前忍受住亏损，1-9月份铜产量同比上升1.2%，但是其他精炼铜供应商并未能抗住，智利铜总供应量是较去年同期下降的。

　　我们认为精炼铜进口减少，一方面是因为融资铜进口无获利减少；另外一方面主要是此前智利铜供应的缩减。

　　所以，铜价格的核心依然未脱离供应层面。

　　融资进口替代比较容易解决，只要内外价差增加即可，当前精炼铜进口仅亏损500元/吨。而智利铜供应能否因价格回升而增加，则是极为关键的。另外一个供应则是中国精炼产能利用率，这主要取决于铜精矿的进口量和国内冶炼企业的意愿。

　　总体上来看，当前铜价格基本面的强势主要是由于供应收缩导致，而供应的弹性并未消失，不过弹性释放需要时间。

　　但是，铜供应即便有弹性，也是比较小的，2017年需求如果出现2%以上的增速，铜供应的弹性便可以给彻底的锁死，所以铜长期价格看涨不变。

　　贵金属：强美元仍在延续，金银短期延续弱势

　　一周回顾：强美元主导了近期金银走势。国际金价在1200美元/国际银价在16.6美元获得短期支撑后，受到美国经济数据强劲反弹的影响，出现较大回落，跌破支撑位。而外围市场的风险渐次爆发——土耳其加息应对资金外流，印度换钞风险，以及东南亚国家的问题逐渐发酵，增加金银避险需求的同时，进一步推升了美元资产的需求。

　　核心影响因素分析：美债利率的激增引导了市场资产配置的转向，资金从债市流入股市，从新兴市场流入美国，带来非美地区风险增加的同时，美元风险资产定价的提升（美股接连创历史新高），美元在离岸紧张和利差驱动下继续回升，相对抑制了金银价格。

　　本周风险事件分析：本周将公布全球PMI数据，前期强势反弹的展望是否会出现分化值得关注；而美国10月收支报告和11月非农就业状况也将影响资金短期的配置，若美国经济延续强增长势头，在欧洲12月风险事件驱动下料增加美元资产的配置。

　　本周走势预判：预计本周金银价格延续调整格局，强美元格局延续背景下，金银多头短期逆观望为宜，等待欧洲风险事件和美联储12月议息会议形成的买入机会。

　　锌铝：锌铝价格长期看好

　　锌市观点及操作建议

　　锌价本周在金属整体强势的情况下共振继续突破前高走强，LME 伦锌周五晚更是 大幅上涨超 5%，直逼 2900 美元/吨。在上游锌矿市场收缩的同时，今年消费好于预 期，同时在 Trump 赢得选举后宏观方面对基建增加的预期均助推锌价。近期美元与大 宗商品共同走强或是因为美元进入加息周期因经济开始复苏，同时叠加后期对投资和 基建的乐观推升大宗商品市场。

　　从进口补充来源看，锌矿进口量与预计大致相同，仍然处于低位，国内冶炼厂原料 供应不足压力仍存。2016 年 10 月锌矿砂及其精矿进口量达 13.85 万吨，同比下滑 56.78%，环比减少 9.18%。2016 年 1-10 月份累计进口 154.38 万吨，同比下滑 42.56%。但精炼锌进口高于预期，对市场精炼锌供给有所补充。2016 年 10 月锌进口 量达 3.34 万吨，环比增长 18.03%， 同比减少 60.58%。2016 年 1-10 月份累计进口 47.74 万吨，同比下滑 3.94%。其中精炼锌进口量 25027 吨，环比增加 51.81%。

　　从国内数据来看，锌矿紧缺仍在继续，国内加工费继续下滑，冶炼厂锌矿库存低 位，因此价格强势。据 SMM，截止至 11 月 25 日，两大主要产区内蒙和云南以及逐渐 开始复产的湖南地区加工费降幅较小，仅下滑 50 元/金属吨。广西陕西和四川地区降幅较大，达 100-150 元/金属吨。

　　目前锌矿紧缺逻辑成立，逐渐将传导至冶炼环节概率增加，且下游接受程度较高， 需求有好转预期，市场上对锌价上涨普遍乐观。需求方面目前仍然向好，据了解下游 由于锌价占成本比重较小，所以仍然可接受。据 SMM 现货情况来看，上海部分贸易商 保值盘被套，交投活跃度不高，下游采购意愿较低，成交转淡。但广东天津下游仍有刚需，按需采购为主。锌价上涨过快实际对下游企业不利，难以调节成本和报 价，因 此若锌价或快上涨需注意回调。

　　操作建议：

　　目前金属市场走向牛市，从宏观方面看后期政策向好，若各国的经济措施增强财 政政策力度，对基建等大宗商品需求的拉动作用或超预期，有望带来更长远的上涨。 从基本面供需方面，锌目前仍是基本金属中供需面较好的品种，供应端收缩的确定性 较强，因此价格也较为强势，多单谨慎持有，但从实际供需方面尚未出现大的供需缺 口，因此若过快上涨也需注意回调。

　　铝市观点及操作建议

　　国内期铝(13420, -480.00, -3.45%)价格则在锌价的大幅上涨中稍显弱势。在前期到货量较少的情况下，现货铝价一度出现飙涨，但下游认可程度低，后期随着各地市场积极调货，市场货源较充裕，铝价和升水有所回落。

　　库存方面较能反应后续现货的紧张程度，由于寒潮方面的雨雪天气影响，到货量实际下降。据 SMM，国内电解铝库存上海地区 8.7 万吨，无锡 8.0 万吨，南海 6.3 万吨， 杭州 1.1 万吨，巩义 2.8 万吨，五地合计 26.9 万吨，环比上周四减少 1.0 万吨。交易所 库存也继续下降， 11 月 25 日上期所铝期货库存减少 634 吨至 5828 吨，LME 铝库存重 新开始减少，减 5450 吨至 2131750 吨。

　　成本方面仍有支撑，煤炭成本暂稳，原油价格由于冻产的不确定性大幅回落，在 电力成本方面趋稳走弱。但氧化铝价格仍继续上涨，中铝氧化铝报价已超3000 元/吨， 西南地区氧化铝报价领涨北方地区。据阿拉丁，除了电解铝产能增速快于氧化铝，氧 化铝价格走强运输也是很重要的原因。由于保煤运输，西北特别是新疆地区在电解铝 库存增加的同时，氧化铝库存却逐渐紧张，西南地区目前正加大对西北地区的氧化铝 供给，运输方式除了前期提到的铁路和汽运还有铁海联运。从成本端看，近期电解铝 成本主要由于氧化铝价格上涨的拉动，后期氧化铝虽仍有上升空间，但预计将趋稳， 整体成本将高位震荡，预计不会过快上涨，因此也是铝价近期趋稳的一个原因。





　　从供需方面看，供给增加的确定性强，整体今年产能复产加新投产产能投放已达 550 万吨，后期仍有近 200 万吨待投产。据百川资讯，：截至 11 月 24 日，2016 年中 国电解铝累计复产 227.05 万吨，待复产规模涉 42.2 万吨，预期年内最终实现累计 250.45 万吨。新产能已投产 328.8 万吨，新产能待投产 148.67 万吨，年内另在建且 具备投产能力新产能 10 万吨，预期年内还可投产 88 万吨，预期年度最终实现累计 420.3 万吨。但需求方面，从整体宏观方面来看仍然乐观，后期或出现供需两旺格局， 若目前预期延续，电解铝需求的高增长有望支持铝价逐步上移运行区间。

　　操作建议：

　　目前从供需来看有压力，但从成本来看有支撑，物流正积极寻求解决方法，现货 库存以及仓单再次出现回落迹象，铝价有望在近期走稳，虽然新疆地区高库存仍是隐 忧，但在低库存和未来在整体宏观的带动下，铝价仍有望跟随整体金属走强。

　　作者：华泰期货研究所


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