中国将货币马达的马力开到最大 但恐面临两大阻碍
2017-05-27 07:48:46
来源：凤凰国际iMarkets

5月27日，据彭博社分析报道，当前，向实体经济“输血”的工作正在加班加点地进行。对于中国人民银行向国家金融体系注入的资金，有多少钱能够以贷款的形式流向实体经济由国内的各大银行来决定。

根据彭博社的数据，中国的货币乘数——得到最广泛应用的M2指标与央行创造的基础货币量的比率——已经攀升至1997年有记录以来的最高水平。数据显示，每一元的基础货币能够在实体经济中扩张5倍。



#图1#中国货币乘数（单位：倍）

处于高位的货币乘数有助于补偿中国储户和公司在国外投资所造成的资本外流。同时这也有助于经济增长适度地保持在高于6.5%的政府目标，尽管中国的领导层正试图控制金融体系的过度杠杆。

不过彭博资讯亚洲首席经济学家奥尔利克（Tom Orlik）表示，中国人民银行加大基础货币供应并不意味着这些资金能够用在正确的地方。过于随意或有风险的贷款可能对经济产生反向作用——本周穆迪下调中国评级，正是突出了这种担忧。

据中国国际金融公司（简称中金公司）Eva Yi领导的经济学家团队最近发布的报告显示，未来中国政府遏制风险债务发行的努力可能会限制货币乘数，在这种情况下，中国人民银行可能需要通过公开市场操作来加强干预，以确保有足够的流动性来保持经济增长的势头。

此外，进一步的限制因素：银行间市场的融资成本已经高于各大银行的贷款利率上限，这降低了银行的利润率。一旦银行停止发放贷款，那么货币乘数可能会同样地突然减速。



#图2#银行间市场的融资成本超过银行贷款利率（单位：%）

灰色线：1年期上海银行间拆放利率；蓝色线：1年期贷款基础利率

中金公司首席宏观经济分析师朱启兵认为，鉴于金融去杠杠化的目标，中国人民银行可能会允许货币供应量增长略低于12%的年度目标，但预计不会突然放慢速度。

中国社会科学院研究员Jin Bei指出，在2020年之前，中国潜在的经济增长将会低于6%，之后将会进一步放缓。如果他的预测成为现实，那么货币乘数将会遭遇严重压力。

朱启兵表示：“由于银行无法将所有资金通过贷款流向实体经济，货币乘数在4月份正接近极限。信贷扩张的步伐很可能会放缓。”（双刀）

对比乌白：

乌东德+白鹤滩年发电设计总量401.1+625.21=1026.31亿度（未考虑上游水电站联合运行的净增发电量），总投资2727亿。
各位可以自己算算。

刘士余: 证监会火线推新政! 新规则下, 谁最受伤?

股市一日谈 今天15:12 关注: 183℃ tags: 证监会 大宗交易 并购重组 A股 贵金属

本文尝试从散户的对手盘的角度去看证监会新政，在一片雄赳赳，气昂昂，跨过大恶庄的喧嚣中，我们从另一个角度，去思辨当下的股市“新常态”！投资需要的是“独立思考与逆势思辨”的能力，在很多看似红火的想法之中，梳理出属于你自己的投资逻辑。对于新政，期待你从我们提供的思考角度，再去做一次深入的思考！

一、证监会火线推新政！
证监会的领导在一顿食堂午餐的饭局后，推出了波澜壮阔的股市新游戏规则！一石激起千层浪，具体的详细规则我们不再阐述，仅仅和2016 1月份的规定做出的改变做对比：
1、 增加了非交易过户中，对可交换公司债转股，股票收益互换方式取得股份的规则认定。明确了受让方必须等同出让方执行这部分股份减持的规定。
2、增加了特定股东的概念，指除大股东外，上市前入股和定向增发获股的股东。
3、增加定增股份12个月减持不超定增总量50%的限制。
4、增加大宗减持90日不超2%的限制。
5、对大宗接手盘，增加6个月的限售。
6、对协议转让和协议转让后大股东进一步规范，防止分散转移逃避大股东身份，单个受让方都必须是5%以上，价格下限按大宗交易规定执行，防止低价转让。协议转让后，即使原大股东不再持有5%以上股份，仍然必须6个月内准守减持比例的限制。
7、一致行动人和多账户以及信用账户的合并计算。防止家族式分散持股减持。
8、董监高任期内离职后仍然按原任期计算限售。防止突击离职减持。
9、公告和披露的更细致严格，提前15日公告的要求包括了董监高，对减持进度披露要求更严更细致。
10、增加 对一些涉及欺诈发行披露违法等触及退市风险警示标准的公司，对控股股东，控制人，董监高 一致行动人等不得减持！
刘士余: 证监会火线推新政! 新规则下, 谁最受伤?

二、新规则下，谁最受伤？
1．非公开发行股份募集资金难度大增，该类业务预计会大幅减少
（1）非公开发行股份目前不再允许锁价发行，而且都至少要求锁12个月，要求采用发行期首日以市价方式发行，发行价格与市价基本一致；
（2）现在要求非公开发行取得的股份在锁定期12月满后，通过集中竞价每年最多可以减持50%，拥有4%以下的股份至少需要2年3个月才可以完全减持出售；
（3）持有非公开发行股份超过总股本8%的股份，减持时间一定会超过3年。在发行价格与市价接近，但减持时间较长情况下，赚钱的不确定性大幅增大，定增业务受到极大的挑战，定增募集资金难度大幅增加，很多人都愿意在二级市场买入而不再参与定增了，毕竟风险与收益不一定成正比，所以减持新规出来对非公开发行业务是很大的伤害。
2. 并购重组业务难上加难，通过收购控股权赚钱的套路彻底死翘
（1）现在上市公司融资难了，并购重组只能是寄托于发行股份购买资产了。配套募集资金与非公开发行政策一致，减持新规出台后，配套募集资金难度大增，只有全部发行股份购买资产才具有较强的可行性。出售资产方通过并购重组获得上市公司股份，承诺期业绩达标后可以逐年减持；
（2）现在理论上每年最大可以减持总股本的12%，但大宗交易估计会大幅缩水，转让那个较难，因此并购重组获得的股份变现较难，重组的激情可能大幅减少。至于借壳的，或卖上市公司控股权，希望注入资产通过炒作赚钱也很难了，毕竟股价炒高了，股票却卖不出去，等卖的时候股票可能都跌了，只能踏踏实实做实业了。收购的控股权，现在很烫手，再怎么运作，若没有踏踏实实长期做实业的决心，就等着死翘吧，没有任何出路。
刘士余: 证监会火线推新政! 新规则下, 谁最受伤?
3. 大宗交易业务难做了，通过大宗交易卖股票难了
（1）以前，大宗交易获得的股票，会短暂在手中停留，批发获得股票然后通过零售、集中竞价方式销售，获得点薄利。
（2）现在，大宗交易获得的股票要持有6个月后才可以出售，这期间股市风云突变，风险极大，与做二级市场没有任何区别。因此，减持新规出来后，大宗交易会大幅缩水，除非有担保，否则没人愿意冒如此大的风险，要做的话，估计折扣很低！

三、股市新常态：空？
新政推出，作为散户们身边的朋友，我们其实在第一时间也是非常激动与兴奋，此刻似乎全面看多才是符合大家心态的一种思维模式，但是，正是因为我们在股海沉浮太久，经历太多，作为老司机，此刻不是推波助澜，鼓动大家立刻全面翻多，进入赌场的时间，此刻，需要的是更加冷静的思考与更加深远的分析！
1、散户的对手盘是谁？
这个问题需要仔细思考，散户和散户之间是对手盘，散户和大股东／小股东／定增参与者之间也是互为对手盘！
2、对手盘锁死后，散户的利益在哪里？
（1）对于A股，不怕业绩不好，三根阳线就可以改变信仰。A股怕就是怕资金流动性被抽干。A股最大的利空，就是股价下跌本身。
（2）在这种资金市，有非常多的股票是需要资金的，就靠资金托着，庄家们寄望于未来的重组，能够吸引新增资金的接盘。维持高估值市值的，从来不是散户，而是主力。
3、当下新政，最大的风险，你看清楚了吗？
（1）在资本市场，大股东就是上市公司市值的发动机，这角色比地主更重要。地主还有地，上市公司靠的就是管理层拉车。很难想象，一个大股东（大小非+定增机构）与小股东的“利益派现模式”尖锐对立的、不能利益共振的市场，会出现大部分股票的牛市。
市场是有人性的，每一个政策出来，市场看的不仅是整个政策本身，还会根据这个政策引起的后果来决策和博弈。
（2）在这个政策出来以后，大股东们会怎么做，他们的做法又会怎样影响到市场？可以做一个推演：
① 既然无论在2016年1月，还是2017年5月，证监会都可以毫无征兆的发出限制减持的文件，这次都没设置过渡期，还把定增的纳入限制范围，那么就有理由认为，未来如果股市还跌，就有可能出台更严格的减持措施，会不会全面叫停减持？或者某些情况下的情况全部叫停？政策的巨大不确定性，将从非常深远的角度去刺激“大小非+定增机构”对整个资本市场的认知和态度；
②参与二级市场的定增，之前很少有人能预测到这也会被限制减持吧？2015年定增规模1.2万亿，2016年定增规模1.7万亿，两年接近3万亿的规模。现在定增的股份在解禁后的12个月，减持数量不能超一半。这意味着有上万亿的资金的解禁计划会被打断和延长一年。参与定增的机构往往是用的银行的配资，当有时间的约定，他们这笔钱被锁住以后，他必须要筹集钱还钱。他很可能就要卖其他能卖的股票，这就是在抽走这个市场流动性。
还记得2015年股灾的熟悉一幕么？当大批股票停牌后，机构为了应对赎回和流动性，只有不断卖还没停牌的股票，结果这些没停牌的股票也迅速跌停和停牌，市场陷入恶性循环。
3. 当对大小非的减持限制越来越多的时候，特别是对接盘资金的锁定也管的越来越细越来越严以后，接盘资金应该会变少，大小非的股权质押融资的折扣率应该会降低。这些资金本身也是A股市场的一个重要活水。为什么大股东董监高们都要减持？很简单，股票不值这钱，太贵。如果股票很值钱，你逼着他卖他都不卖。众所周知的是，A股因为审批制的存在，是一个估值虚高的市场。维持一个估值虚高的市场，只有靠资金，这就是一个资金市。
刘士余: 证监会火线推新政! 新规则下, 谁最受伤?

四、新政下的风险提示：
1. 远离各种股权质押接近平仓线的个股，随着新政的颁布，其抵押在金融机构的股权流动性（可变现程度的便利性）将进一步降低！平仓与爆仓的情况，将会集中出现，尽快远离，不要心存幻想！
2. 此次“减持去扛杠”的风险传导，将从股市反向流向银行体系：
（1）定增机构的资金流动性大为降低，由于前期的剧烈跌幅，很多定增项目已经在爆仓边缘，现在叠加上新政下，定增机构的退出周期将是原先的数倍时间，定增资金为缓解在被套项目上的资金压力，将有很大冲动，卖出手中的现货股票，以抵充银行的杠杆资金的赎回要求！
（2）部分上市公司的员工持股计划，也是利用银行或券商的杠杆资金进行买卖，目前从文件看，暂时没有明确此类资管计划受新政影响，但不排除银行体系担心证监会出台更严格监管措施，要求公司用自有资金替代或直接在二级市场抛售，落袋为安！
（3）在资金供应上，一批资金又要填定增解禁的坑要去还钱给银行，一批大小非股东因为解禁限制增多，不好融钱或者融的更少，市场流动性在抽干，尤其是银行业现在也在大整肃中。加上整个并购重组的严控，让一批主力觉得再去操盘一个公司的市值已经是投入产出不成比例的事情。市值管理这事在A股兴盛了四五年之后，要按下暂停键了。主力不玩了，或者主力也玩不动了。
市值管理的大衰退，将带来大批股票股价长期萎靡不振，散户与主力，都将无法逃出长期横盘或阴跌的煎熬，最终选择割肉出局，这里是公平的，大家都一样，但结果是残酷的！谁也逃不掉！
有极少数基本面与成长面非常优质的个股，才有机会获得少数资金的青睐，走出自己的独立性行情，但请注意，这些个股在走出独立行情前，也将不可避免经历“减持去杠杆”的痛苦过程！
空！证监会新政下的股市“新”常态！

减持新规威力几何？至少将锁定万亿级筹码

2017年05月31日 02:43来源：上海证券报编辑：东方财富网

摘要
【减持新规威力几何？至少将锁定万亿级筹码】据粗略统计，对照新规，有不少上市公司主要股东的减持计划已面临调整；而在定增（及重组）市场，从现在起至2018年底解禁的2万亿市值筹码中，也有逾1万亿要延后套现。此外，诸如大宗交易过桥减持、可交换债变相套现等“花样玩法”也将纷纷失灵。有投行人士认为这是继重组新规后的又一重大改革举措。“重组新规打击了市场中的花式重组、忽悠式重组等乱象，减持新规则剑指无序减持、违规减持，两者相互配合、相得益彰，使A股生态得以激浊扬清、焕然一新。”（中国证券网）
　　点击查看>>>上市公司股东增减持数据

　　减持新规的出炉使原本纷乱噪杂的减持者暂时鸦雀无声了，截至5月30日发稿时，尚未有上市公司发布新的减持公告，而仅在此前一周，两市就有20余份减持公告被抛出。


　　显然，针对无序减持、精准减持、恶意减持，乃至违规减持采取全面堵漏、从严监管的减持新规是颇具震慑力和影响力的，也将对优化A股市场生态，引导规范、理性、有序减持起到重要作用。

　　据记者粗略统计，对照新规，有不少上市公司主要股东的减持计划已面临调整；而在定增(及重组)市场，从现在起至2018年底解禁的2万亿市值筹码中，也有逾1万亿要延后套现。此外，诸如大宗交易过桥减持、可交换债变相套现等“花样玩法”也将纷纷失灵。

　　在市场人士看来，减持新规从实际出发，防范集中、大幅、无序减持，从而维护二级市场秩序、保护中小投资者合法权益，有利于市场的平稳发展。继重组新规、再融资新规后，减持新规的落地，说明市场监管正逐步完善，一套相互配合、行之有效的机制正在成形，并初见成效。

　　部分减持计划或面临调整

　　上证报记者注意到，随着减持新规的发布实施，多家已有主要股东披露减持计划但尚未实施完毕的上市公司可能将面临调整。如隆华节能、金轮股份、赢合科技、美尚生态、长海股份、新筑股份、振芯科技等，这些公司已预披露的主要股东减持计划(尚未减持部分)若按新规的标准将“越线”，可能需要调整方案。

　　“减持新规最大的影响是堵住了利用大宗交易进行‘过桥减持’的口子。”多位市场人士表示。据市场机构测算，由于此前的减持规定未对通过大宗交易过桥减持做出限制，使大宗交易成为了上市公司主要股东实施减持的“主渠道”。据统计，大宗交易受让方平均持股时间为20个交易日，七个交易日以内就通过集中竞价交易卖出的占到受让股份的68%左右，大宗交易显露出了很明显的“过桥通道”的性质。

　　而新规明确，大股东(控股股东及持股5%以上股东)减持或者特定股份减持(即其他股东减持IPO前所获股份、定增股份)，在任意连续90日内，集中竞价交易减持不得超过公司总股本的1%，大宗交易减持不得超过2%。也就是说，大宗交易或集中竞价减持，三个月内合计不得超过3%、半年不得超过6%、一年不得超过12%。同时，大宗交易的受让方在受让后六个月内不得转让。

　　在前述公司中，隆华节能刚于5月8日披露，控股股东、实控人李占明、李占强、李明强、李明卫等四兄弟，计划在5月11日至11月11日的半年内，以大宗交易的方式减持不超过9500万股，占公司总股本的10.77%。然而，按照减持新规，每三个月大宗交易减持不超过2%的限制，并且一致行动人应合并计算，李占明四兄弟半年内合计只能以大宗交易减持4%，即使加上集中竞价交易，也只能合计减持6%的股份。

　　此外，已披露减持计划但尚未公告减持进展的公司还有：金轮股份控股股东蓝海投资计划在5月11日后六个月内以大宗交易方式减持不超过877.33万股，即不超过总股本的5%；赢合科技的达晨系创投股东(系一致行动人)4月27日通过公告预告，其拟在三个月内通过集中竞价交易或大宗交易合计减持不超过4.84%的公司股份；富祥股份的第二大股东永太科技4月11日抛出清仓计划，其计划自2016年年度股东大会通过之日起的六个月内，以集中竞价、大宗交易或协议转让等方式减持1209万股，占富祥股份总股本的10.79%；长海股份控股股东杨鹏威3月7日预告，其计划在半年内通过集中竞价、大宗交易或其他合法方式减持合计不超过1500万股，不超过公司总股本的7.07%；新筑股份控股股东计划自2月26日起六个月内，通过大宗交易或协议转让减持公司股份合计不超过7000万股，占总股本的10.85%。

　　此外，润欣科技原本于今年1月披露，二股东欣胜投资拟在半年内通过大宗交易减持不超过11.25%的股份；4月14日，该股东更改了方案，将减持上限从1350万股缩减为675万股，占公司总股本的5.625%，然而若其全部通过大宗交易减持，仍然超过了减持新规的上限。

　　此外，振芯科技大股东国腾电子集团计划在2月3日后半年内减持不超4726万股，即总股本的8.5%，方式包括大宗交易或协议转让；2月15日，国腾电子集团已通过大宗交易减持了1100万股，占公司总股本的1.98%。

　　万亿定增筹码还需“再锁定”

　　“锁定期满后的12个月内只能减持50%，同时还要受90日内(集中竞价)减持不得超过总股本1%的限制，这无疑将大大延长定增(及重组，下同)项目的持股时间。”沪上某机构人士告诉记者。

　　据记者统计，按原有规则，自5月27日至今年年末，总计有约8300亿元(最新市值)的定增股份将迎来解禁，而根据新规，即使只考虑“锁定期满后12个月内只能减持一半”的要求，将会有约4150亿元定增筹码要继续锁定。

　　将时限进一步推延，目前已经实施完成的定增中，约有1.22万亿元股份在2018年按原规则将解禁，而根据新规，其中6114亿元的筹码将无法立即套现，需再持有12个月。

　　以此来看，仅在未来的19个月里，就有约1.02万亿元的定增股份将再延后12个月才能获得减持机会。如果将今年前五个月已解禁但尚未套现的定增股份计算在内，则其市值规模将进一步扩大至约1.2万亿元。

　　海南航空即将于今年9月6日解禁的定增项目便属此例。2016年9月，公司完成总计165.54亿元的定增再融资，定增价格为3.58元/股，定增股数为46.24亿股，募集资金用于引进飞机及收购天津航空部分股权。

　　彼时，参与该定增的均为机构投资者，其中不乏知名机构。按照计划，这些机构参与此次定增所获得的46.24亿股将在今年9月6日全部解禁，根据最新股价的参考市值约为149.35亿元。按照新规，上述机构所持的23.12亿股将延后12个月，即在2018年9月6日后才能抛售。

　　同样受影响的还有参与借壳交易者。如2016年9月，圆通速递借壳大杨创世的交易完成，阿里创投及云锋新创承诺，其所获对价股份将12个月内不转让。因此，按计划，阿里创投和云锋新创合计持有的4.53亿股圆通速递股份(还不包括认购配套募资的定增股份)，将在今年9月解禁。

　　但根据新规，上述股份解禁后12个月内，阿里创投和云锋新创只能抛售50%，即2.26亿股，剩余50%只能在2018年9月份以后才能减持。

　　与此同时，阿里创投和云锋新创在减持过程中，还需满足“每三个月通过集中竞价交易减持的该部分股份总数不得超过公司股份总数的1%”的要求。假设其只通过集中竞价来减持，则阿里创投今年9月获得解禁的2.72亿股(约占公司总股本的9.64%)，需要两年多才能全部卖完。

　　在分析人士看来，对阿里创投这种大规模参与重组的交易方，其从进入到最终退出的时间可能长达三年多(具体还需视持股比例高低而定)，其时长已足够检验标的资产的真实成色。

　　新规围堵各色“减持玩法”

　　对于减持新规，有投行人士认为是继重组新规后的又一重大改革举措。“重组新规打击了市场中的花式重组、忽悠式重组等乱象，减持新规则剑指无序减持、违规减持，两者相互配合、相得益彰，使A股生态得以激浊扬清、焕然一新。”

　　例如，此前由于集中竞价方式减持受到诸多限制，主要股东的套现大多通过专业的大宗交易团队完成，即先卖给大宗交易团队，再由后者负责在二级市场散筹。如今，减持新规一方面限制大股东利用大宗交易减持的比例(连续90日内不得超过总股本的2%)，另一方面控制大宗交易接盘方的卖出，即受让六个月内不得转让。

　　“现有的大宗交易团队已难继续运作，谁会接一单六个月后才抛？”有熟悉该类业务的市场人士称，大宗交易团队过去的持股时长不会超过一周，根本不会配置针对公司基本面的投研力量，可现在要拿至少六个月。

　　同样，自2016年下半年以来快速膨胀的可交换债模式同样面临制约。凭借着转换灵活、发行便捷、信披简单等特点，兼具股性和债性的可交换债在最近一年多时间里备受上市公司股东和场外机构喜爱，只需监管备案和简单公告，主要股东就可以将手中股票变相套现，且几乎不会引起市场注意。

　　在减持新规中，可交换债的“股性”被明显重视。即在原有规定的“因司法强制执行、执行股权质押协议、赠与等减持股份”的范围中，加入了可交换债换股和股票权益互换，说明“类股型”金融工具也将被一视同仁。

　　对于利用协议转让实现的易主，减持新规在强调“采取协议转让方式的，单个受让方的受让比例不得低于公司股份总数的5%”之外，还将出让方、受让方全部与大股东“相同对待”，即在减持后六个月内继续遵守“任意连续90日内，集中竞价交易减持不得超过公司总股本的1%，大宗交易减持不得超过2%”的规定。

　　上述投行人士认为，先前这些“减持玩法”的核心在于利用信息的不对称，即中小投资者无法真实地了解大股东的减持意图和动向，有时甚至无法了解价格和数量。减持新规明显注意到了这一情况，并针对其采取了必要措施。

多股闪崩揭秘：场外配资大退潮 高杠杆投资者夺路而逃

2017年06月01日 03:11来源：上海证券报编辑：东方财富网

摘要
【场外配资大退潮 “刀尖舞者”夺路狂奔】近期多只个股在没有明显利空的情况下，快速连续跌停，正是由于场外配资收紧，长期盘踞于这些股票的杠杆大户资金难以为继不得不夺路而逃。在监管的高压之下，券商、基金子公司等中介机构也进入风声鹤唳状态，去通道、去夹层、去嵌套正在紧锣密鼓进行之中。就连曾经一本万利的配资公司也出现了破产关闭潮。（上海证券报）
　　以HOMS配资系统在2015年股市大幅波动之后被叫停为标志，一度登堂入室的场外配资再次转入地下，依靠人情、关系等运转。然而，在监管收紧、实时监控趋严以及个股赚钱效应趋弱等多方面因素作用下，场外配资产业链正经历2015年之后又一次退潮期。这个一度畸形繁荣的“生态系统”就如同失去水源的小池塘，正在走向干涸。

　　近期多只个股在没有明显利空的情况下，快速连续跌停，正是由于场外配资收紧，长期盘踞于这些股票的杠杆大户资金难以为继不得不夺路而逃。在监管的高压之下，券商、基金子公司等中介机构也进入风声鹤唳状态，去通道、去夹层、去嵌套正在紧锣密鼓进行之中。就连曾经一本万利的配资公司也出现了破产关闭潮。


　　配资交易模式悄然变化

　　失去HOMS系统之后，场外配资再次回到以人际约定作为风控基础的时代。

　　有意思的是，随着监管加强、市场赚钱效应减弱，配资总体规模快速下降的同时，配资双方的操作细节也出现明显变化。

　　在2016年，市场中仍有大量投资客对杠杆资金青睐有加，不少人力图借助高杠杆实现“一把翻身”，因此通过配资公司等形式进行场外配资的现象仍较火爆。

　　同时配资公司在渠道受限的情况下，也急需寻找新的资金需求方。一家大型券商营业部投顾向记者表示，当时“每天都能接到配资公司打到营业部的数十个电话，都是想让营业部帮忙介绍配资客户，不胜其烦。”

　　当时常见的做法是，在配资双方协商确定具体利率、杠杆率后，由资金出资方直接把钱转到需求方的资金账户上。同时，为了保证资金安全，需求方需要将资金账户密码交由出资方，由出资方修改后管理。而需求方在获得资金后，只能自行保留交易密码进行交易操作。

　　一位不愿具名的营业部人士向记者介绍，如果配资的出资方是配资公司，其与当地大型券商营业部关系普遍都较为密切。一旦该营业部有客户采用上述方式进行配资，配资公司还会统一让营业部“盯紧”上述资金账户，不能让客户以忘记密码等理由来重置及修改密码。

　　然而，近一段时间来上述现象已经出现了明显变化。

　　“1:2、1:5之类的配资现在仍可以做。”华东地区一位从事配资行业的人士告诉记者。“但总体很难做，主要是资金出借方和需求方都明显减少了。”他表示，现在业务普遍靠熟人、朋友介绍，而且只有真正对自己操作有信心的客户才会选择进行高杠杆配资。

　　此外，在操作细节上，配资资金的流动方向也截然相反。上述人士介绍，目前普遍的做法是，在确定具体配资比例后，资金出借方将资金打到自己的账户，同时需求方需将本金全部转至上述账户，并在该账户上进行股票交易操作。由于该账户属于出借方直接持有，其资金安全可以得到很大保障。此外，类似于券商融资业务，双方还约定设立预警线、平仓线等指标，来确保市场或个股出现极端情况时资金出借方的本金安全。

　　配资公司：业务冷清出路狭窄

　　资金究竟停留在出资方账户还是操盘手账户，这看似技术层面的改变透露出配资公司心态的变化。

　　记者了解到，目前部分配资公司正在艰难求生存。“2015年最开心的时候，就是银行又给开伞了，每把伞规模高达数亿元，配资出去意味着利润滚滚而来。但公司今年以来再度转入亏损状态，更要命的是，监管收紧让公司员工感觉前途无望，大家纷纷离职，士气非常低落。”曾为某互联网金融公司高管的刘总告诉记者。

　　在深圳中心区的高档写字楼内，也有不少小贷公司破产关闭，甚至出现卷款潜逃的行为。向先生等一批投资者今年4月底发现自己所使用的配资账户无法登陆，等他们赶到配资公司时，却发现配资公司已经关闭了，无奈只好报警。据中国小额贷款公司协会披露，小贷公司数量的峰值是在2015年9月，此后连续四个季度递减，目前全国小贷公司可能有三分之一处于停业、半停业状态，三分之一小贷公司处于勉强维持状态。

　　某券商营业部负责人告诉记者，自证监会彻查场外配资并对相关机构进行处罚之后，以其所在营业部为例，以券商为中介机构的配资业务便不敢再尝试了。“现在经常有小贷公司来问有没有客户需要配资，但我们不会再做中介进行撮合了。不能做，也不敢做。就现在的市场环境，连做两融的客户和资金量也变少了。”

　　高杠杆投资者夺路而逃

　　另一方面，曾经热衷使用高杠杆资金的操盘手也正逐渐被洗出市场。

　　最近华南私募圈内人都在为老范而唏嘘，这位曾经身家数亿的大户已经输到精光。今年1月，他曾通过抵押手中的物业融了一笔资金“续命”，但4月再度走到平仓线附近，此时老范根本无法找到足够的补仓资金，不得不忍痛砍仓。

　　老范在进军股市之前，曾是一家四线地产商的小股东，2015年他怀揣数千万元杀入股市，由于天生胆大外加嗅觉敏锐，利用杠杆很快在股市里赚到数亿元，并逃过了2015年夏天的巨震。旗开得胜使得老范信心爆棚，他在2016年初再度通过放大杠杆的方式杀入某上市公司，但由于市场风格快速转换，老范拉抬股价的做法并没有吸引到跟风盘，却使自己的仓位越来越重，并步步接近平仓线。今年1月，老范通过质押物业的方式再度融入部分资金，换来一次喘息机会，但在今年4月，老范彻底向市场投降了。

　　自2015年中期起，股市进行了一轮深度去杠杆，但习惯了使用杠杆的资金并不会轻易就范。在股市走势企稳之后，尤其2016年初，部分资金再度借助杠杆杀入小市值股票尤其是壳资源类个股。这类资金背负着沉重的成本压力，年化利息高达百分之十左右，也决定了其一定是冲着暴利和快钱来的。但在监管从严和金融去杠杆的背景下，市场风险偏好快速下降，这部分资金拉抬股价的手法失效，在这些个股中越陷越深，部分大户在不知不觉中甚至成了某些个股的实际控制人。

　　今年以来，监管部门统一协调监管，金融去杠杆步伐加快，特别是4月份资金面骤然紧张，成为压垮部分杠杆大户的最后一根稻草，老范们不得不夺路而逃。其间，多只个股出现闪崩走势，在没有任何利空消息之时，突然出现两到三个跌停板，闪崩的背后恰是某些长期盘踞的大户们认亏出局。

　　以印纪传媒、亚振家居等个股为例，前者在4月13日早盘开盘后15分钟内被砸至跌停，并在随后两个交易日一字跌停，三个交易日内跌幅超过27%；后者则在4月17日起的5个交易日内4天跌停，短短一周内股价跌去四成。

　　其中，亚振家居在4月17日至19日的成交数据显示，来自杭州、温州的三家营业部成为卖出主力，占上述三个交易日卖出金额比例超过10%。而在随后的4月21日、24日，公司股价打开一字跌停，多家位于宁波、杭州、温州等地的营业部席位密集卖出，导致其间公司股票成交金额快速增加。

　　彼时市场人士普遍认为，资金如此不计成本地出逃显然不符合一般交易规律，很可能是由于部分投资人在资金使用上出现特殊需要所致。上交所也在4月15日指出，近期发现一批存在异常交易现象的账户地域特征明显。经分析发现，账户主要集中于浙江温州等地，并有向其他地区扩散的趋势。

　　一位游资界资深人士感叹：“在错误的方向上加杠杆是致命的，加杠杆操纵股价的结果是所有人把筹码扔给你，你不能承受筹码之重，必将被压死。”

　　券商：主动收缩通道业务

　　除了以配资公司为主导的场外配资，券商经纪业务系统此前也经常通过股票质押、定向资管等金融产品为大市值客户提供大杠杆配资，但近期券商进入严格自查阶段，主动收紧了上述业务战线。

　　“我手里最近有一单资管业务计划报到总部被卡住了，这单业务杠杆比例是1.5倍，劣后资金来自契约型基金。”深圳某券商营业部资深投顾小于说，近期券商资管等通道业务进入严格自查阶段，现在只有遵照资管新规来修改这单业务才可能通过核查，压缩杠杆比例到1倍，且去掉契约型基金的嵌套，直接穿透到实际投资人。

　　深圳某券商营业部负责人表示，在伞形信托被叫停后，大市值客户依然可以通过单一结构化产品进行杠杆融资，这些客户的融资起点至少在一千万元，银行资金可以对其提供1倍杠杆的融资，融资资金走信托通道。“在实践中，客户资金可能本来就是加过杠杆的，导致杠杆比例超出资管有关规定的底线，合规风险其实挺大的。我们对这块业务也进行了收紧。”

　　在2015年中期的配资清理过程中，作为众多场外配资公司和伞形信托所使用的风控系统如恒生HOMS系统等被关闭，私募等机构需要将业务接口与券商直接对接，券商的PB业务迅速做大。所谓的PB业务，是指向私募等机构客户提供的集中托管清算、后台运营、研究支持、杠杆融资、证券拆借、资金募集等一站式综合服务金融的统称。

　　但PB账户存在被钻空子者当作场外配资账户的可能性。业内人士认为，PB账户之下可以分设不同的角色，如基金经理、交易员、风控、复核等，这些不同的角色被赋予不同的权利，从而保证账户的安全。比如作为资金融入方的配资个人可以行使交易员权限，在账户中进行股票买卖，而配资方也即资金融出方可以使用风控的权限，在账户到达平仓线时行使平仓权利，保障资金的安全。

　　“因为PB账户从功能上可以实现配资所需要的多方监管，存在被人钻空子的风险。PB账户也是近期券商自查的重点，我们希望通过严格自查来消除可能存在的合规隐患。”某券商经纪业务部门负责人说。

钱荒再度来袭：资金价格飙升 上市公司融资成本激增

2017年06月01日 15:18来源：21世纪经济报道编辑：东方财富网

摘要
随着上海银行间同业拆放利率(Shibor)一年期品种利率两年以来首次超过海银行间市场一年期贷款基础利率(LPR)，市场对于利率中枢持续上移的担心也陡然增强。
　　随着上海银行间同业拆放利率(Shibor)一年期品种利率两年以来首次超过海银行间市场一年期贷款基础利率(LPR)，市场对于利率中枢持续上移的担心也陡然增强。

　　资金价格飙升创两年高位


　　两周前的5月22日，Shibor一年期品种利率报4.3024%，创逾两年以来最高位，且首次高于4.30%的LPR，随后一周内Shibor一年期品种利率始终保持高位，周五继续上涨0.93BP，报4.3435%。

　　多数市场分析人士认为，随着金融“去杠杠”持续推进，商业银行缩表趋势态势明显，金融市场实际利率水平会回持续上扬。与此同时，金融市场的利率水平会向实体经济传导，如果利率持续居高不下，上市公司的融资成本或将越来越高。

　　从债券市场来看，根据统计数据，从去年5月份以来，中票平均发行利率从3.9765%逐步抬升，5月份的平均利率已经达到5.2806，短期融资券的同期利率也从3.2289%抬升至 4.88845%。

　　“目前来看，无论是名义利率还是实际利率都将处于震荡上行的通道，”银润(上海)股权投资管理有限公司总经理王寅接受21世纪经济报道记者采访时表示，“上市公司应该做好融资成本长期上行的心理准备。”

　　一家工业企业上市公司董秘告诉21世纪经济报道记者，在不久之前刚刚发了一笔短融，为此比去年发行同样产品多支付了1000来万的利息，“我们希望尽早锁定这块成本，未来成本可能越来越高。”

　　上市公司融资成本上升实体经济承压？

　　Shibor利率高于LPR，一定程度上已经意味着金融机构的成本高于实体经济。在有效的市场环境中，这一现象并不能持续，未来可能演化的趋势有两种：一是Shibor利率回归常态，银行同业负债压力减少，另一种就是银行成本居高不下，利率上行压力向实体经济传导。

　　目前并不能确认最终的演化形式，但是值得注意的是，去年11月以来，实体经济的融资成本已经持续上升，流动性压力也在持续增加。

　　从债券市场来看，部分企业开始提前发债锁定成本。

　　华东地区一家工业企业不久之前刚刚发了一笔短融，该公司董秘告诉21世纪经济报道记者，该笔短融利率比去年同类产品的利率涨了将近1.5个百分点，公司光利息就要多支出1000来万。

　　“我们希望尽早锁定这块成本，未来成本可能越来越高。”该董秘表示，他所在的公司对于未来的融资环境非常不乐观。

　　根据统计数据，2017年1月1日以来，共有390只债券取消或推迟发行，其中超过300支是超短融、短融和中期票据，这些债券主要是用作补充企业流动资金，取消或推迟发行的理由以市场波动为主。

　　兴业证券固定收益研究团队在近期一份报告中评价大规模债券取消和推迟发行时指出：“虽然没有爆发明显的信用风险，由于融资链条的收紧，从去年11月份至今债券融资成本上升了130-180BP，贷款融资成本上升了20BP左右，非标也有一定的提升，即使通过债券以外的其他方式融资，也可能对企业造成了流动性压力的上升。”

　　根据更多的市场反馈，目前资质较弱，自我造血能力较差企业的融资压力已经非常明显。

　　“现在企业融资压力确实不小，我们在一些群里也会互相沟通，特别是中小企业压力比较大。”前述上市公司董秘告诉21世纪经济报道记者，一些企业会采取向大股东借款方式等缓解压力，但是整体来说对于融资需求依然不小。

　　“我们看到一些企业发行的利率已经很高，但是还在发，说明对于融资的依赖很大。”资深信用研究专家丁继平告诉21世纪经济报道记者，这些企业因为资质较弱，从银行贷款比较困难，本身流动性也不足，利率上行对于他们的压力更大。

　　丁继平告诉21世纪经济报道记者，信用债市场今年下半年以后会迎来一个偿付高峰，将近四分之一的存量债券到期，届时偿付压力叠加融资成本上升，部分企业违约的概率会大大增加。

　　市场持续波动，利率上升担忧增强

　　更令市场担忧的事情是，目前这种利率上升短期内并不会看到改善的迹象。

　　“这次监管的重要特点是监管力度大，持续时间长。”丁继平告诉21世纪经济报道记者，这说明资金层面的情况不会在短期发生根本性的改变。

　　“目前来看，无论是名义利率还是实际利率都将处于震荡上行的通道，”银润(上海)股权投资管理有限公司总经理王寅接受21世纪经济报道记者采访时表示，“上市公司应该做好融资成本长期上行的心理准备。”

　　5月22日，Shibor一年期品种利率报4.3024%，创逾两年以来最高位，且首次高于4.30%的LPR，随后一周内Shibor一年期品种利率始终保持高位，周五继续上涨0.93BP，报4.3435%。

　　华东一家大型券商的宏观研究人员告诉21世纪经济报道，Shibo利率并不能代表市场整个的资金利率水平，但是综合债券市场等多个市场观察，目前利率水平确实在整体上升。

　　对于资金成本最敏感的债券市场近期就异象频频。

　　5月17日，国债多个品种之间利率出现倒挂，不仅7年期国债收益率高于10年期国债收益率10个BP，3年期国债中标利率也高于5年期国债二级市场利率，国债收益率曲线由此呈现出近似“M”型。

　　此前多位接受21世纪经济报道采访的业内人士都表示，主要的原因应该是强监管背景下，市场流动性不足是“M”型收益率曲线出现的重要原因之一。

　　“银行缺少流动性，所以见到高收益的品种也有心无力或者或者不敢乱动，”上述券商人员解释，流动性不足从量上看就是资金总量减少，从价上看就是市场利率持续上行。

　　事实上，由于国债流动性更好，安全系数更高，监管政策关注也更多，市场波动相对来说更加缓和，而以企业为主体的信用债在近期的波动更加明显。过去两周，债券市场结束收益率单边上行，但是信用债利差却持续走阔，信用债发行利率也一路走高。

　　根据统计数据，从去年5月份以来，中票平均发行利率从3.9765%逐步抬升，5月份的平均利率已经达到5.2806%，短期融资券的同期利率也从3.2289%抬升至 4.88845%。

　　“资金供给减少，需求下降是信用债利率上升的主要原因。”丁继平5月23日接受21世纪经济报道记者采访时表示，实体经济正从低谷缓慢复苏，经济没有那么悲观，企业的基本面并没有重大变化。

　　“投资人不买(信用债)，一方面是预期未来收益率还会持续上行，买了容易亏损，另一方面是资金成本增加，投资动力不足。”丁继平解释。

　　越来越多的迹象显示利率环境已经发生了实质性的改变，利率中枢逐步上台似乎已经难以阻挡。

　　上述券商研究员告诉21世纪经济报道记者，“中期来看，流动性的压力难以得到缓解，利率还会往上走。”

　　“银行特别是大行负债端成本的上升滞后于资产端收益率的上行”，一家大型保险公司的研究部门负责人5月23日告诉21世纪经济报道记者，“监管现在在金融去杠杆，但比如按揭、政策利率等领域其实还是呵护的，其利率上行远远落后于市场利率。去杠杆本来就会导致利率反弹，未来监管压住某些利率的能力和空间会越来越弱。”

　　这意味着，利率上升会从金融市场逐步扩散。

多只股为何“闪崩”：杠杆资金退潮 严监管下庄家出逃

2017年06月03日 07:09来源：21世纪经济报道编辑：东方财富网

摘要
【多只股为何“闪崩”：杠杆资金退潮 严监管下庄家出逃】6月2日沪深两市以“低开高走”的态势结束本周行情。下午两点半后沪深两市全面翻红，收盘时上证指数重新站上3100点，涨幅0.09%；创业板指1745.93点，大涨1.01%。（21世纪经济报道）


　　6月2日沪深两市以“低开高走”的态势结束本周行情。下午两点半后沪深两市全面翻红，收盘时上证指数重新站上3100点，涨幅0.09%；创业板指1745.93点，大涨1.01%。

　　但弱市格局未变。根据统计，6月2日两市成交金额合计为3410.21亿元，较上一交易日下滑11%，成交缩量。

　　而在盘中表现来看，多只个股频频出现“断崖下跌”，重现4-5月期间的“闪崩”。多名人士表示，主要还是“去杠杆”带来的影响：在监管趋严下，券商基金等机构持续“去通道”、“去嵌套”等。此外，相关原因还有股市连续下行触发部分融资客止损；近期减持新规的发布强化了一些股东充分利用额度尽快减持的动机；严监管对联动账户操纵股价导致资金出逃；庄家在监管约束下撤离资金等。

　　多只个股闪崩

　　6月2日A股市场早盘多只个股出现“闪崩”走势。

　　中南文化(002445.SZ)高开后，股价在15分钟内迅速杀至跌停，最终以下跌9.85%的幅度收盘。百川股份(002455.SZ)在开盘10分钟内迅速跌停。星期六(002291.SZ)在10点半后上演“惊魂一跳”，最终以跌停收盘。利德曼(300289.SZ)情况稍好，开盘后“闪崩”至跌停，下午股价逐渐“收复失地”，以0.26%的涨幅收盘。

　　此外，海南海药(000566.SZ)、美欣达(002034.SZ)、京能置业(600791.SH)、南威软件(6036636.SH)、安彩高科(600207.SH)、中矿资源(002738.SZ)、中航资本(600705.SH)、中坚科技(002779.SZ)、陇神戎发(300534.SZ)、新易盛(300502.SZ)、巨力索具(002342.SZ)等多只个股也出现盘中“闪崩”的情况。

　　事实上，在前一交易日——6月1日，已出现部分个股“闪崩”，比如英维客(002837.SZ)、大港股份(002077.SZ)等，其中皖天然气(603689.SH)在1日闪崩至跌停后，在2日仍然维持跌停状态。

　　深圳一家券商人士分析总结表示，从“闪崩股”的特点来看，它们往往具有小盘股、交投不活跃、流通市值低等特征。

　　据统计，比如中坚科技、大港股份、百川股份、星期六、中南文化、利德曼、海南海药自5月以来，日均成交额不超过1亿元。

　　杠杆资金退潮

　　近期多只股票出现“闪崩”现象，在机构投资者看来已经“见怪不怪”。因为闪崩在4月以来的A股市场出现过。

　　“在严监管和弱市环境下，券商基金子公司收缩杠杆业务，不得不处理一部分股票资产。”深圳一家中型私募合伙人向21世纪经济报道记者分析。

　　根据龙虎榜数据显示，中南文化、百川股份、陇神戎发的卖出前五名中，均有机构在列。其中“机构专用”渠道合计卖出中南文化3258.09万元。

　　广州一家中型私募合伙人则认为，除了机构去杠杆会带来影响外，部分高位上融资做庄的大户，当配资出现问题后，就会大幅抛售撤离。

　　从杠杆水平来看，截至6月1日，融资融券余额规模达到今年以来的最低位，仅为8646.28亿元。

　　此外，亦有市场人士指出，监管层严打“联动账户”操纵股价，导致资金出逃，从而使得部分个股出现“闪崩”。

　　根据龙虎榜数据显示，皖天然气在6月1-2日登上龙虎榜，卖出的前五家营业部的前四位都来自杭州，1日合计卖出5416.81万；2日亦有3家来自杭州营业部，合计卖出2061.16万。龙宇燃油于2日登陆龙虎榜，卖出的前五家营业部虽来自不同城市，但都集中在江浙一带。此外，中坚科技2日的卖出主力则来自武汉，共有3家武汉营业部合计卖出1573.38万。

　　早在今年4月14日，上交所曾表态称，对股市操纵行为要严监管。经发现，区域特征明显的多账户多点联动类异常交易行为存在诸多共性特征，比如炒作标的趋于集中，偏好新上市的小市值股票；动用大量账户，利用资金优势暴力拉抬股价，随后“断崖式”快速出货；账户地域特征明显，账户主要集中于浙江温州等地，并有向其他地区扩散的趋势。

　　减持新规影响

　　另有机构投资者认为，近期发布的减持新规也是原因之一。据了解，大股东或特定股东采用集中竞价交易方式减持的，在任意连续90个自然日内，减持股份总数不超过公司股份总数的1%。

　　华南一家券商营业部财富管理部人士解释：“自减持新规发布后，一些特定股东信心不足，原本不着急减持，现在觉得‘落袋为安’更重要，于是先减持。由于目前市场很弱，对于交投不活跃的股票，稍微有大卖单放出，股价就出现较大的跌幅。”

　　深圳一家私募合伙人亦有相同观点：“原本减持是要选择时机和价格的，但现在这些要素都没那么重要了，因为即使等到市场环境好转，也减持不了多少，与其这样不如先减持。”

　　中信策略团队此前分析时亦表示，减持新规使得相关股东减持“配额”更稀缺，这可能会强化这些股东充分利用额度尽快减持的动机。

　　上交所6月2日表示，本周减持新规实施后，共有35家上市公司进行过减持，涉及86个账户，累计减持4716万股，合计金额5.7亿元，日均1.9亿元。整体看，通过竞价交易系统的日均减持金额较实施前出现显著下降，降幅为67%。

方正宏观：这次金融去杠杆是总清算还是逆周期调控？
2017-06-03 14:36:22
来源：凤凰财经综合

来源：泽平宏观；作者：方正宏观任泽平

对于这一轮金融去杠杆，市场上有两种分歧颇大的流行观点：第一种认为是对过去6年金融自由化和加杠杆的总清算和全面整肃；第二种认为是经济周期企稳后的逆周期调控。这两种不同观点，决定了金融去杠杆未来的演绎路径、退出条件以及股债市场前景。

1、第一种观点认为，这次金融去杠杆是对过去6年金融自由化和加杠杆行为的总清算和全面整肃。2008年金融危机以来，货币刺激推升资产泡沫和金融杠杆。金融自由化导致影子银行崛起和监管套利，2011-2012年、2015-2016年商业银行负债增速远超M2增速，先后采用表外理财和同业存单进行主动负债，通过规避监管、放大杠杆进行套利。 因此，自2016年下半年以来启动的这次金融去杠杆是对过去6年金融自由化和加杠杆行为的总清算，以及对金融秩序的全面整肃。如果是总清算的话，那么未来一定要看到“三三四”整治达到效果，即使由于界定宽泛误伤实体经济也只会微调而不会收手，这意味着这次金融去杠杆持续的时间和力度将远超市场想象，经济二次探底的幅度和股债市场调整的幅度也将远超市场想象。

2、第二种观点认为，这一轮金融去杠杆是经济周期短暂企稳后的逆周期调控。2008年国际金融危机以来，中国先后在2009、2012、2015年实施了三次货币刺激（对应的是2008、2011、2014年三次经济下滑），三次货币宽松和监管宽松均是为了稳增长。随着经济小周期企稳，2013、2016年下半年先后两次货币收紧和监管加强，并两次引发钱荒、股债房市场调整和经济再度下滑。如果是逆周期调控的话，那么未来随着企业融资成本飙涨、社融下滑和经济二次探底，货币政策将从偏紧回归稳健、监管政策从高压回归正常，这意味着这次金融去杠杆持续的时间和力度取决于经济下滑幅度以及公共政策部门容忍度，经济二次探底的幅度和股债市场调整的幅度也将相对温和，而且未来随着货币政策转向和监管高压退潮，市场不排除迎来转机。

3、这一轮货币收紧和监管加强兼具逆周期调节和总清算色彩，2017年下半年-2018年上半年经济再度下滑甚至触及增长底线，是坚持金融去杠杆还是货币重新放松？观察时间“窗口”正在临近。2015年12月中央经济工作会议提出工作重心是“三去一降一补”（去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板），降成本包括降利率，去库存主要是去房地产库存。随着2016年上半年经济L型企稳，2016年7月26日中央政治局二季度会议强调“抑制资产泡沫”，随后8月底央行锁短放长，10月热点城市房地产调控密集出台；2016年10月28日政治局三季度会议再次强调“注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”，房地产调控加码；2016年12月14-16日中央经济工作会议强调“要把防控金融风险放到更加重要的位置，下决心处置一批风险点，着力防控资产泡沫，提高和改进监管能力，确保不发生系统性金融风险。”房地产限购限贷、上调公开市场利率倒逼债市去杠杆、险资监管新规、防止资本流出等一系列政策出台。2017年一季度GDP增速超预期，4月份银监会连出8道文，监管再度升级。


4、落入的不仅是流动性陷阱更主要的是改革陷阱，未来的出路除了金融去杠杆更根本的是改革。现在流行的观点认为，中国经济的根本问题是2008年金融危机以来的货币刺激和金融加杠杆，因此出路是通过金融监管收紧和去杠杆引导资金脱虚向实。我们认为中国经济的根本问题是改革迟缓导致实体经济回报率下降，以及在2009、2012、2015-2016年三次大规模刺激房地产导致实体经济部门衰落。如果不能推动供给侧改革提升实体经济回报率，即使金融杠杆去掉，资金也未必回流实体经济，而是可能落入“流动性陷阱”，2010-2016年每次货币刺激均未进入实体经济进行信用创造，而是推升资产价格泡沫。实体和金融是皮和毛的关系，金融地产的回报率最终均来自实体经济，从过去金融自由化单兵突进到现在金融去杠杆，并未触及问题的根本。因此，未来的出路是在金融去杠杆和抑制资产泡沫的同时，大力推动以大规模减税、精简财政供养人员队伍、放松行业管制、激发民间投资活力、打破刚性兑付、促进市场公平竞争、重振体制内官员发展经济积极性、抑制资产价格泡沫等市场化导向的改革。