主题：南方航空:受益行业景气上行,上调至买入



航空未来3年景气向上,南方航空弹性大,上调至买入评级。
受益于民航局时刻限制、国际线资源基本分配完毕、发改委放开价格管制,展望未来3年,我们认为中国航空业高盈利航线上行空间将被逐步打开、低盈利航线增幅将放缓,行业有望结束持续6年的低迷期,迈入景气周期。考虑行业向好和公司的业绩高弹性,我们上调南方航空评级至买入,参考公司历史3年和6年估值中枢,上调目标价至12.50-14.20元,分别对应15.0x2018EPE和17.0x2018EPE。
过去,我们对航空持谨慎观点:客座率上升不带来票价上涨。
自2010年,我们对航空一直持谨慎的观点,在于:1)行业内生需求因经济增幅放缓而放缓,2)高铁不断新开、持续分流航空,3)市场集中度下降、竞争格局恶化。此外,还有更为重要的2个理由,1)高票价航线受制于经济舱全价封顶值,且客座率也很高,盈利提升空间有限;2)低票价航线因供给充分,票价提升缓慢,但占市场比重快速提升,拖累行业平均票价水平。若从某条航线看,客座率上升到一定水平,确实可以带来票价的上涨;但航空公司的航线结构也同时发生变化,因此,全网络看,客座率确实在上升,但加权的平均票价却下降。
2018年供不应求、量价齐升,航空迈入景气周期。
基于民航局限制总运力增幅、发改委逐步放开票价上限、高铁分流和国际线资源争夺基本结束,我们认为中国航空业将进入一个全新的上行周期。我们预计2018年行业量价齐升,具体如下:1)供给增幅10.3%,需求增幅12.5%,带动客座率提升1.7个百分点至85.4%,2)参考历史供需增幅差带动的票价涨幅,也考虑21大机场航班量增幅将从6%以上放缓至3%,而旅客量很大概率维持以往9%的增幅,21大机场航班将出现6个点的供需增幅差,预计行业票价上涨3%;3)即使考虑油价上涨和人民币由升至贬,预计三大航总利润和扣汇兑损益利润分别同比增加10%和30%。
南方航空网络结构决定其业绩高弹性。
我们看好行业未来供不应求,重点在于21个时刻协调机场供给增幅放缓至3%。基于第三方数据供应商CAPA于2017年10月底的数据,我们发现南方航空业绩弹性最大:1)时刻受限的21个机场,对飞航线有187条,周航班量26761个,其中,南方航空占比达29%,比东方航空和中国国航的20%高出9个百分点;2)这些航线的班次量,占南方航空总航班量比重44%,分别比东方航空的36%和中国国航的39%,高出8和5个百分点;3)若这些航班平均涨价1%,我们预计南方航空利润将增加3.15亿,增厚幅度为4.3%,分别比东方航空的2.9%和中国国航的2.3%,高出1.4和2.0个百分点。综上,我们维持盈利预测不变,上调目标价至12.50-14.20元,分别对应15.0x2018EPE和17.0x2018EPE。

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