主题：中国联通:新联通,新生趣


投资建议:公司混改超预期进行,全业务矩阵全面改进,新联通即将破蛹而出。股权激励条件是公司力争达到的目标,达到行权条件意味着盈利能力将出现质的提升,我们认为公司将大概率完成业绩承诺。当公司进入良性循环、盈利能力质变时,进击的巨人迸发的能量不会局限在此。这个迸发的能量来自于未来创新业务收入的大幅提升,基于公司混改的强大决心,以及未来与互联网公司合作的巨大可能性,公司创新业务的价值体现将是水到渠成。我们预计公司2017-2019年实现营业总收入2791亿元、2999亿元、3234亿元,实现归母净利17.97亿元、53.06亿元、81.85亿元,对应EPS分别为0.074元、0.176元、0.271元,参考当前收盘价,对应PE分别为86倍、36倍、23倍。公司目前股价处于2008、2009年水平,是相对绝对较低的位置,跌破了BATJ增持价格(6.83元/股),风险释放充分,收益风险比较高,具有较大的投资价值。并且对于新联通,应该从“管道方+运营方”的角度看待,给予稍高的估值。首次覆盖,给予“强烈推荐”评级。

　　混改起点高,对于深化国企改革具有先行先试的重大意义:混合所有制改革是国企改革的重要突破口,联通集团入选第一批混改试点名单,是大型央企中第一家进行国有股份改革的企业。集团混改将不仅仅立足于集团本身的经营改革,而是成为“典型案例”,成为“可复制可推广的经验”,对于深化国企改革具有先行先试的重大意义,必须“做大做优做强国有企业”。混改方案在国家发展改革委等部门指导下制定,非公开发行股票事项也被证监会作为个案处理,政策层面的支持力度非常大。

　　混改推进之快超出市场预期:对于混改如此大动作的A股非公开发行事项,从发布草案到完成股份认购发行花了不到3个月的时间,落地速度之快远超市场预期。而在混改后,公司几乎天天都有新的动态出现,在业务层面、管理层面实行多项改革试验,与混改参与方在各方面进行合作探索。我们可以清晰感受到,改革创新的种子正在公司内部生根发芽。

　　BATJ不只是输出者:BATJ参与中国联通混改,简单来看,它们的资源优势可以直接作用于公司现有业务,公司互联网流量类套餐确实实质性带动了移动端用户数增长与ARPU值增长。但互联网公司参与混改,它们并不是单纯起到输出作用,中国联通的用户(渗透率约20%)、数据(5000个节点,数百PB数据存储)、线下渠道(超过2万家)、电信业务经营资质与网络基础资产等对于BATJ都是非常宝贵的互补输入资源。 混改核心看点在于未来业务模式的创新:混改的看点在于中国联通和互联网厂商在战略层面的探讨,如何将共同的资源进行融合,实现未来业务的改革创新。公司与京东、阿里巴巴共同打造智慧生活体验店,中国联通超过2万家线下门店直接加速“新零售”落地,抢占时间优势,体现了混改“创新+共赢”的核心逻辑和真正价值。到了5G时代,结合物联网、车联网、工业4.0、人工智能、无人驾驶等场景,连接数、流量、数据量都是级数的增长,蓝图必将更加广阔,未来一定会接连不断有新的业务模式被发掘和推广。

　　5G不仅仅是设备商的,还是运营商的:5G将撬动数十万亿级的新增产业规模,“大连接、大数据、大计算”将成为未来新业务的核心竞争力。随着公司云计算、大数据等领域布局的逐步落地,非常有希望在5G时代完成“管道方”向“运营方”转型,打开巨大的新增空间。当前公司全业务矩阵全面改进,新的联通即将破涌而出。考虑到公司混改的强大决心,以及未来与互联网公司合作的巨大可能性,创新业务的价值体现将是水到渠成,看好公司5G时期巨大潜能。

　　对症下药改善运营,合理控制资本开支:资本开支过高是造成公司盈利能力低下的最主要原因,公司2018-2019年将继续合理控制总量,提升投放精度,对症下药,直接改善自由现金流,对于盈利能力的提升作用也将逐渐显现。5G是十年大计,我们认为,5G时期的资本开支将更加市场导向化。Verizon、KDDI、NTT、SingTel等优秀海外运营商的经验证明,并不是所有成功的运营商资本开支都很高。公司董事会引入民营股东,未来将会发挥市场化机制的能量,在结合政策、市场以及自身发展情况等基础上,制定符合自身的健康合适的计划,看好混改给公司带来的经营管理的改善提升。

　　风险提示:公司混改后续进展不及预期的风险;移动、固网等业务竞争激烈,公司业务增速不及预期的风险;公司创新业务发展不及预期的风险。


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