主题：鲁西化工(000830)深度报告

前言：公司自2004 年打造中国化工新材料（聊城）产业园，累计固定资产投资超260 亿元，从传统尿素化肥企业成功转型为“煤化工、氯碱、氟硅、新材料”为一体的循环产业链新龙头，构建了极高的园区和环保壁垒，且未来持续有新增产能投产，预计盈利中枢持续提升。

化工新龙头崛起，引领山东高端化工新旧动能转换。

1.智慧园区开花结果，业绩进入爆发期
自1998 年上市以来，公司扣非后归母净利润一直在2-3 亿元，但公司持续投资，对标巴斯夫化工园区，延伸产业链、转型升级，2009年以来固定资产投资超23 亿元/年。经历十多年的精心打磨，公司已形成“煤化工、氯碱、氟硅、化工新材料”一体化、园区化循环产业链，所在园区名列“中国化工园区20 强”。公司近两年受益供给侧改革加速，业绩迅速脱颖而出。2017 年Q1-Q4，公司分别实现净利润2.40 亿、3.11 亿、5.21 亿、8.28-9.28 亿元，环比大幅提升，总计约19-20 亿元，同比大增660%-700%，业绩已进入爆发期。

2.一体化产业链优势明显，熨平周期影响，实现利润最大化
公司打造了多个循环产业链，规模与成本优势极为显著，产品多达16 种以上，覆盖多个子行业，所谓“东方不亮，西方亮”，一定程度熨平周期影响。主要产品包括90 万吨尿素、140 万吨复合肥、40万吨烧碱、22 万吨甲烷氯化物、10 万吨氯磺酸、8 万吨氯化苄、5 万吨氯化石蜡、72 万吨双氧水、2.5 万吨DMC、10 万吨DMF、20 万吨甲酸钠、20 万吨甲酸、20 万吨丁醇、17 万吨辛醇、20 万吨己内酰胺、7 万吨尼龙6、6.5 万吨PC。“一体化、集约化、园区化、智能化”优势明显，可根据市场波动实现效益最大化。

3.产品景气周期叠加新产能释放，净利中枢继续大幅提升
公司多个主营产品处于景气周期，价格大幅上涨。2018 年1-2 月，PC、烧碱、甲酸、双氧水均价同比分别提升30.2%、27.02%、61.48%、114.94%。预计2018 年化工品将景气延续，同时在建20 万吨甲酸、13 万吨尼龙6、13.5 万吨PC、18 万吨双氧水将陆续投产，进一步保障公司业绩增长，且巩固公司在行业中龙头地位。

4.新旧动能转换龙头，公司园区及环保壁垒高，持续受益
污染防治是十九大明确提出“三大攻坚战”之一，我们认为各地环保政策将持续高压。山东省率先于2018 年2 月发布《新旧动能转换重大工程实施规划》，明确提出“化解过剩产能置换形成新动能”，加快淘汰落后产能。完善化工园区产业升级与退出机制，全面推动散、乱、危、小化工企业进园入区。同时做优做强做大“十强”产业，包括新能源新材料和高端化工。公司聚碳酸酯项目明确列入高端化工产业项目。我们判断供给侧改革从“量的去化”升级为“量的优化”，优秀的龙头公司将充分受益由此带来的市场格局调整与政策支持。

5. 盈利预测与评级
公司一体化、园区化及环保优势明显，充分受益环保高压常态化，供给侧改革“量的去化”和“量的优化”，新旧动能转换规划助力公司打开未来发展空间。预计公司2017-2019 年归母净利分别为19.65 亿元、28.54 亿元和37.91 亿元，对应EPS 1.34 元、1.95 元和2.59 元，PE 15X、10X 和8X，维持“买入”评级，目标价26.3 元。

风险提示：产品价格大幅波动，在建项目投产进度不及预期

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