主题：赣粤高速：一季度业绩超预期

　事件：

　　赣粤高速一季度业绩预增公告：09 年一季度公司路产月收费额同比增长12.68%，一季度业绩同比增长50%。

　　评论：

　　一季度业绩增长超过预期原因有三：1、内生增长依然可期：受经济危机的影响，公司自去年四季度起车流量就受到一定影响，但受益于江西自身的经济发展及产业转移的效益，11-12 月起，公司主要路段的车流量恢复良好。根据公司披露的月收费额，昌九、昌樟、九景一季度同比分别增长 8.4%、4.4%、7.1%。预计离南昌较近的昌九、昌樟年内车流量增长依然可期，而九景尽管需要技改，但由于其内生成长性高，且周边省道路况较差，因此依然维持技改对其影响不大的预期。

　　2、雪灾因素：公司主要路产地处江西，去年受雪灾影响，导致08 年一季度营业收入仅 5.54 亿，每股收益为0.14 元。在去年低基数的影响下，09 年一季度通行费收入同比增长12.68%。

　　3、所得税因素：公司于09 年初被认定为高新技术企业，由此公司自08 年起所得税率调整为15%（有效期3年）。但公司一季报、中报、三季报中使用的所得税率依然为25%，扣除所得税因素后，公司净利润增长在30%左右。

　　我们的预期：一季度业绩：EPS 约0.21 元，同比增长50%。

　　二季度业绩：按照赣粤的历史，由于二季度的货车量会逐步回升，因此二季度业绩惯例比一季度好。此外去年二季度使用的所得税税率也为25%，因此在货车量回升、所得税率下调的影响下，二季度业绩至少能与去年持平。

　　三季度业绩：目前认为，基建投资将在09 年三季度后反映到实体经济中，在这个假设前提下，则公路行业三季度的业绩环比增长的概率较大。公司处于中西部连接地，主要路段为南北走向，因此如果经济启稳，三季度业绩环比有增的概率较高。（不考虑公司08 年三季度收到的1 亿4 千9 百元的政府补贴）四季度业绩：08 年四季度宏观经济较差，导致各行业业绩下降显著。如果经济能于二季度探底，三季度回升，则预计公司四季度业绩也将不错的表现。

　　估值与评级：不考虑补贴因素，预计09-11 年EPS 为0.88、0.92、0.96 元，假设补贴继续，则EPS 为1.04 元、1.08、1.12 元。目前PE 为10 倍左右，依然是行业最低。DCF 值为13.34 元，给予15 倍的PE，上调目标价至13 元。给予增持评级。


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