主题：华能国际：盈利复苏可能弱于市场预期



我们仍然假设华能2009年的单位煤炭成本将同比下降15%。然而，我们认为高于预期的现货煤价和僵持不下的合同煤价谈判可能导致华能的盈利复苏弱于我们的预期，且更弱于市场的预期。

同时，我们认为其负债率的上升可能会削弱公司已宣布的并购和装机容量扩张计划的吸引力。我们预计2010年公司的资本净负债率将达250%，而2007年该比率为102%。

尽管我们认可在装机容量扩张计划方面，华能可能有其长远的政治和经济因素的考虑，但我们对新投资项目净资产回报率的下滑越发感到担忧。

估值方面，华能H股当前股价对应的2009年预期市盈率为16倍，高于11倍的历史区间中值水平。2009年预期股息收益率为3.9%。我们的2009/2010年每股盈利预测分别较路透市场预测低2%和26%。我们认为，如果华能的盈利不及预期，那么其2009年预期股息收益率将面临下行风险。

主要上行风险包括成本低于预期、电价和机组利用率高于预期。



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