主题：中金公司：港口景气度逐步提升 首推天津港

　集装箱吞吐量环比增长，同比降幅收窄。根据中国港口网最新港口数据显示，5月份中国集装箱吞吐量完成975万吨，环比增长6.3%，同比降幅也由前4个月的-12.4%收窄到-8.6%，行业景气度进一步提升。从领先指标来看，5月份中国制造业PMI出口订单指数也进一步反弹至50.1%（4月份49.1%），自去年11月以来首次升至50%以上，显示出外围经济的好转正在推动中国集装箱吞吐量逐步恢复。

　　煤炭吞吐量近期上升动力不足，在平静中酝酿升势。2009年4月我国港口完成煤炭吞吐量1.09亿吨（新统计口径，缺乏可比性）；根据我们对全国前8大煤炭港口的统计，4月份合计吞吐量与3月数据基本持平，同比降幅由1季度的-20.9%回升至-13.4%，前4个月降幅也回升至-19.0%。根据中国港口网最新港口速报数据显示，5月港口煤炭发运量预计完成4050万吨，同比下降15.5%，较4月份水平（4000万吨）略有上升。我们认为，尽管近期煤炭吞吐量显得上升动力不足，但用煤旺季的到来及煤电谈判的落实，在未来几个月将有望成为吞吐量进一步反弹的契机。

　　金属矿石吞吐量逐步放缓。全国金属矿石吞吐量4月份达到0.91亿吨（新统计口径，无可比数据）；根据我们对全国前7大金属矿石港口的统计，4月份合计吞吐量较3月数据有4.8%的环比下滑，同比增幅也由1季度的11.0%小幅下降至10.8%，但在主要货种中仍然表现最好。根据中国港口网最新港口速报数据显示，5月份外贸铁矿石进口量将达到5550万吨（4月份5700万吨），尽管仍维持在高位，但放缓趋势已经较为明显。我们认为，矿石业务在未来几个月将出现进一步的放缓，主要表现在港口铁矿石库存5月底已增长到了7707万吨，已突破历史高点，吞吐量的超常规增长主要由钢铁企业和贸易商大量储备矿石所引起，在下游需求出现明显好转前，其并不具备持续性。

　　油价进入上升通道，油品业务环比反弹明显。4月我国石油及其制品吞吐量达到0.52亿吨（新统计口径，无可比数据）；根据我们对全国前10大石油及其制品港口的统计，4月份合计吞吐量较3月数据有3.2%的环比上升，同比增幅也由1季度的-5.7%提高至9.2%。据中国港口网最新数据显示，5月份港口接卸原油量预计完成1380万吨，同比增长5.1%，将带动港口石油及其制品吞吐量继续其较好的表现。

　　重申“审慎推荐”评级

　　近一个月港口板块A股跑输大市、H股跑赢大市。中金公司A股集装箱港口指数在过去一个月下跌3.8%，跑输大市10.0个百分点；H股港口指数上涨11.5%，跑赢大市5.1个百分点。从估值角度考虑，目前A股集装箱港口板块平均2009年市盈率为22.7倍，高于大市平均估值的19.8倍市盈率，安全边际较为有限。H股港口板块平均估值为20.4倍的2009年市盈率和1.3倍的2009年市净率，高于MSCIChina指数15.8倍市盈率，但较MSCIChina指数的2009年2.2倍市净率仍有较大的折让。

　　目前，尽管板块平均估值较大市已有所溢价，但港口行业基本面仍存在逐步改善的机会，我们维持“与大市同步”的行业评级不变。A股首推天津港、H股首推中远太平洋，由于H股市场投资气氛已经有所改善，我们分别给予中远太平洋的港口业务、集装箱制造业务以及物流业务14倍、10倍和12倍市盈率（调整前分别为10倍、8倍和10倍），将公司2009年末分部加总法估值由每股9.82元上调至每股11.14港元，相对目前股价仍有10.7%的上升空间，重申“审慎推荐”投资评级。

　　风险因素：如果中国政府投资对经济产生的正面作用减弱后，经济增长出现大幅放缓；或是美国经济未能如期复苏，外需不足引发中国进出口贸易低于预期，一旦有这些情况出现，对港口业股票估值将造成较大影响。



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