主题：造纸行业:景气于低位初企稳 荐3股

　我们首次对各纸种的完全成本进行实证分析，认为造纸行业景气于低位初企稳。本文也延续了二季度报告相对估值强度的研究，认为造纸行业估值吸引力已不显著，但考虑到目前已进入消化产能并回复业绩阶段，建议标配该行业。

　　行业景气低位略有企稳。目前高价存货基本消化完毕，纸价已经先于浆价和废纸价格企稳，行业景气应该已经于低位初步企稳，但重回07-08年高景气并非易事，因为前期过度高速扩张的产能仍然制约着盈利的恢复速度。

　　分析显示各纸种毛利率于低位不同程度反弹。（1）铜版纸--恢复至28%的长期毛利率水平。（2）白卡纸-毛利率反弹超20%，得益于“消费型需求”支撑。（3）箱板纸-利率回升至10%，但进一步上行压力大。（4）双胶纸-毛利率超过30%创新高是短期现象。（5）新闻纸-回报稳定的红利型子行业。

　　纸业已走出“估值洼地”，“相对低估”已不明显。从目前相对估值情况看，“造纸PB/A股PB乖离率”和“造纸PE/A股PE乖离率”分别为-23.3%和-9.1%，仍然为负，从该指标看仍在“相对低估”，但1.8倍的绝对PB和23.8倍PE的绝对水平偏高，加之考虑到造纸行业相对市场的估值强度（我们用造纸PB/全市场PB衡量）有进一步下行趋势，因此目前造纸行业取得明显相对正收益的可能并不大。

　　建议标配造纸行业。虽然当前估值吸引力已不显著，但造纸行业的需求稳定的增长（有一定的消费型属性），已进入消化产能并回复业绩阶段，仍是值得配置的制造业，建议标配该行业。待绝对估值调整或业绩恢复修正绝对估值水平、造纸行业低PE、PB相对估值优势进一步强化时再超配。

　　选择需求增长性好、行业地位突出的公司标配，依次审慎推荐太阳纸业、晨鸣纸业。如果金东纸业今年能完成IPO，是一个应重视的优质龙头企业，同时金东纸业也能明显提高造纸行业在全市场的市值占比，也是一个重要的配置纸业的理由。



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