主题：一汽轿车3.5亿元计提资产减值损失拖累业绩

一汽轿车(000800行情,股吧)年报显示，2007年公司实现营业收入1361751万元，实现归属于上市公司股东净利润55287万元，相比上年分别增长21.72%和99.93%，实现每股收益0.34元。

　　轿车销量增长42％

　　公司去年轿车实现销量80496辆，增长42.88%，是营收增长的直接推动力。而销量的增长主要体现在下半年，销量达到47246辆，特别是作为公司升级换代产品的07款M6、2.0L轿跑车以及奔腾系列下半年销售显著向好。

　　分产品看，奔腾系列去年销售了23279辆，而上年同期只有4230辆，尽管未达到计划的3万辆的销售预期，但足以带动公司总销量大幅增长。马自达6系列在07款新品以及7月份推出的2.0L轿跑车带动下全年实现销量53994辆，增长也达到了17.31%。另外，红旗世纪星2007年底已全部停产，全年销量只有423辆，红旗明仕去年销量2584辆，但与上年的4400辆相比也下降较多。

　　公司去年营收增长符合预期，但成本相对降低、销售费用增加、研发费用资本化以及计提资产减值损失等因素影响公司净利润的同比变动。

　　在营收增长21.72%的基础上成本只增长了14.59%，显示公司在成本控制方面取得成效，同期产品毛利润率也由20.18%提高到24.14%。

　　费用方面，受广告费、宣传费以及运输费等上升的影响，公司去年销售费用增加38.34%，大约影响到净利润1亿元左右；管理费用受研发费用资本化影响大约少支出1.2亿元；另外，由于红旗系列部分车型停产因素影响，公司计提了35483万元的资产减值损失。

　　上述以及其他因素共同作用使得2007年公司净利润大幅增长97.78%。
　资产质量较好

　　对经销商信用政策的变化导致公司2007年经营性现金净流量在2006年37405万元基础上变为-3538万元。由于销售公司对经销商信用政策变化的缘故，导致公司应收项目在2006年9.93亿元的基础上大幅度提高到24.11亿元，因此应收账款周转率明显降低，也导致去年的经营性现金流出现负值。

　　偏谨慎性的财务政策影响了当期公司利润的增长，但也使得公司实际净资产含金量较高，公司资产质量较好。我们认为这或许与公司未来可能的资产重组有关。

　　公司在可比轿车类公司中，财务政策偏谨慎，主要体现在资产的折旧水平明显偏高，其中像房屋建筑物等固定资产一般公司的折旧年限都在30年左右，一汽轿车最高竟然达到5年，虽然无法得知其具体多少这类资产按5年折旧，但根据公司年折旧量绝对值变化看显然这一比例不会少。

　　即使不通过资产重组和股权融资，公司较低的资产负债水平也完全可以支撑其获得借款型融资，未来20亿元重大投资项目具有资金来源保障。

　　未来公司计划新增资本性支出大约20亿元左右。公司去年资产负债率只有39%，今年考虑公司可能增加的银行借款（约5.3亿元），公司资产负债水平依然可以维持目前水平。2009年及以后，随着公司公布的投资项目的进一步实施，借款型融资还有可能增大，但届时公司资产负债水平也依然可以控制在45%左右。

　　今年销量将增长21％

　　2008年预计实现销量约9.8万辆，增长21%，其中奔腾系列受新产品带动预计销量3.5万辆，M6系列维持稳步增长，大约销量6.2万辆。

　　公司的主要竞争优势在于其多年的中高级轿车（红旗轿车、M6）制造经验的积累包括制造技术、生产技术以及大量熟练操作工人等，这些都不是短期内能够迅速获得资源。同时，公司在2003-2006年间自筹资金32亿元用于产品开发和新的生产线建设，其中投资17.99亿元用于长春新生产基地建设，已建成年产30万辆的产能，还有4.4亿元用于M6车身国产化以及扩大工艺配套能力。另外，公司近年来年均开发费用投入约为2亿-3亿元，约占其营收的3%-4%左右。这些都为公司未来产品结构多元化、可持续增长奠定了技术和生产的基础。

　　公司的劣势在于品牌束缚下的市场定位不明晰，营销能力较弱。 同时，公司发展也一直存在一定的劣势。首先是品牌发展的困惑；其次，公司营销能力以及产品开发能力目前还相对较弱，公司产品的国产化率进展也一直较为缓慢。

　　2008年，公司资产减值损失以及汇兑损益影响相对去年不再存在，同时公司销售费用比相对会有所下降。公司目前动态PE约为25倍，短期估值吸引力不强，考虑未来可能的资产重组预期以及良好的资产质量，仍是具备持有价值。




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