主题：万科半年报透玄机 仍看好地产股的理由


投资者担忧，二套房贷收紧会“有效”抑制房地产需求，使行业形势逆转。一项佐证似乎证明了这种担忧：6月份以来，各地房地产市场成交量均大幅萎缩。在这种担忧之下，机构纷纷减仓，地产股陷入滞涨。实事果真如此么？但数据显示，房地产市场成交量萎缩可能是由房屋库存量下降而非需求疲软所致。目前，房屋库存量快速消化并处于低水平，势必会在未来一段时间内提升整个房地产业的景气度。而万科在半年报中也指出，当前部分地区的价格上涨主要源于市场存货消化过快和短期内新增供应不足。而随着各地产商纷纷加快项目的开发节奏，预计今年年底市场供应量会出现比较明显的增长……也许，目前投资者的目光依然集中在政府可能出台的调控政策上，对房地产行业基本面的真实情况有所忽视，市场不久可能将会重新认识地产股。
【正文】

仍然看好地产股的理由

2009年08月03日　作者：陶俊杰 来源：证券市场周刊

　　地产股最近大幅跑输大市。若从7月7日杭州市收紧二套房贷措施出台算起，截至7月28日，地产股涨幅为5.44%，同期，上证指数从3118点上涨至3438点，区间涨幅为10.26%。

　　地产股的“调整”是可以预期的，此前，政策调控的预期在不断增强。随着5-6月份房地产市场的火爆，各地地王不断涌现。然而，在经济不景气的大背景之下，一些城市房价暴涨之后，甚至超过了2007年10月的水平，非常惹眼，社会舆论重新指责投机炒房客。

　　这一切都推动政府重申或收紧二套房贷政策，以压制投资性需求。而投资者担忧，二套房贷收紧会“有效”抑制房地产需求，使行业形势逆转。一项佐证似乎证明了这种担忧：6月份以来，各地房地产市场成交量均大幅萎缩。在这种担忧之下，地产股陷入滞涨。

　　但是，投资者很可能过分估计了政策调控的严重性。尽管政府有意稳定房价，抑制暴涨重现，但是政策的调控是有底线的，即是保护而非压制房地产市场的活跃程度，鼓励而非抑制房地产行业的私人投资。

　　这一切均源于房地产在整个国民经济中的战略性地位。上半年中国GDP增长率达到7.9%，但是大部分是由政府主导的投资拉动的，经济复苏能否持续则要看能否启动民间投资，而启动民间投资，首推启动房地产市场的投资。房地产市场投资活跃，能够带动22个相关产业发展。

　　然而，7月24日，中国地产金融年会上反映的信息显示，尽管目前房市行情火爆，房屋库存量急剧下降，但是房地产商们对房地产市场前景依然信心不足，2008年资金链紧绷的情景依然令他们心有余悸，这种信心不足影响着他们的投资决策，他们对上马新项目十分慎重。

　　全国工商联房地产商会会长聂梅生指出，政府在政策上应加大土地供给和开发商投资，而不是急转弯重新压制需求，否则将前功尽弃。聂梅生的一席话可谓道出了政府调控政策的底线。

　　一方面政府不希望房价上涨；另一方面又希望房地产投资能够跟进，最合理的推测就是各地政府加大放地量，推动经济适用房等三限房的建设规模和进度。然而，就我在中国地产金融年会上的观察来看，囿于地方政府财力所限，三限房的建设规模和进度极有可能将落后 预期。

　　住房和城乡建设部政策研究中心副主任秦虹称，三限房投资是由各地方政府主导，数据并未汇总，而纵观各媒体也未发现有此类数据发布。这种现象说明，地方政府极有可能未完成相关计划。

　　与此同时，房地产市场库存量却在快速消化，未来数月内，房地产市场可能出现供不应求的局面。上文提到的房地产市场成交量萎缩可能是由房屋库存量下降而非需求疲软所致。一位北京地区房地产经纪公司负责人的真实感受是，“北京6-7月份房屋销售数据下降，是因为能卖的房子都卖了，没卖的也舍不得卖了，是惜售和供应的减少导致了销售量下降。”

　　不妨从两个视角观察房地产市场走势。一个是库存量，库存量变化情况最能够真实反映一个行业未来走势。

　　目前，房屋库存量快速消化并处于低水平，势必会在未来一段时间内提升整个房地产业的景气度。换句话说，整个房地产市场是正在从底部走出开始新一轮增长，而不是相反。而低库存阶段，也让政府的调控政策显得不合时宜，只有高库存下的政策调控才是真实可信、有杀伤力的。

　　另一个角度是整个宏观经济的走势。如今，宏观经济见底回升已是共识。在这样的背景下，房地产市场应是长期看好的。

　　目前，投资者的目光依然集中在政府可能出台的调控政策上，对房地产行业基本面的真实情况有所忽视，相信市场不久将会重新认识地产股。

四大龙头盈利超预期 地产业整体复苏基调初定

万科净利润上半年同比增长22.5%，大幅调高本年度新开工计划

2009年08月04日 上海证券报 记者 雷中校 徐锐

　　作为行业走势的风向标，“万保招金”四大龙头企业上半年业绩指标良好，这预示着房地产业整体复苏的局面已初见端倪。

　　万科今日披露的2009年半年报显示，公司今年1-6月共实现营业收入218.1亿元，创造净利润25.2亿元，分别较上年同期增长26.4%和22.5%，每股收益为0.23元。值得关注的是，在房地产市场逐步回暖的背景下，万科上述业绩指标已远超市场预期。中金公司此前曾预计，随着2008年降价销售的影响开始体现于报表，万科今年上半年盈利额约为22亿元（即同比增长7%）。

　　万科在其半年报中表示，2008年年底以来，在多重因素的作用下，此前市场调整期内累积的大量自住需求开始集中释放。这些因素包括：市场深度调整后，部分城市房价明显回调，购房者购买能力相应提升；2008年四季度开始，一系列稳定房地产市场的政策出台，其中包括按揭贷款和购房税费上的优惠，进一步降低了购房者的支付压力；此外，国家振兴经济的一系列举措收效明显，经济预期开始向好。受上述因素影响，住房市场在今年一季度迅速走出低谷。报告显示，万科上半年销售金额首次突破300亿，达到307.6亿元，实现销售面积348.8万平方米，同比分别增长27.5%和31.2%。

　　事实上，在万科之前，房地产业的整体复苏在其他公司已有所体现。据了解，保利地产今年上半年签约面积达到252.43万平方米，同比增长164.41%；签约金额210.54亿元，同比增长168.18%；金地集团上半年销售面积84.47万平方米，同比增长77.46%；销售额85.75亿元，同比增长72.47%。此外，招商地产半年度业绩预告也显示，公司今年1-6月实现净利润约4.5亿-4.9亿元，同比增幅约105%-125%。可以预见，上述地产龙头良好的业绩示范作用无疑将为房地产行业整体业绩情况定下基调。

　　值得注意的是，鉴于市场形势快速好转，万科对本年度新开工计划进行了调整，新开工面积由年初计划的403万平方米增加到585万平方米，增长45.2%。万科总裁郁亮表示，由于市场回暖过程中一线城市的销售增长速度更快、幅度更大，市场对一线城市预期更为乐观，一线城市的土地竞争相对其他城市也更加激烈，为了保证项目的收益水平，万科本年新增的项目多数位于沈阳、鞍山、青岛、无锡、佛山、厦门、福州、重庆等城市。

　　万科在半年报中表示，与2007年因市场情绪过于乐观所导致的房价普遍快速上涨不同，当前部分地区的价格上涨主要源于市场存货消化过快和短期内新增供应不足。而随着各地产商纷纷加快项目的开发节奏，预计今年年底市场供应量会出现比较明显的增长，届时新房供应不足的现象将得到有效改善。

　　不过，也有券商分析师表示，随着房地产投资的反弹，尽管未来商品房供给会有所增加，但由于建设周期较长，短期内有效供给仍不足，因此下半年房价受供求关系影响出现上涨应是较大概率事件。

地产重组股 谁能脱颖而出

2009年08月03日 证券市场周刊

联合证券研究所 冯伟/文

　　房地产是重组产生的高发板块。目前市场环境下并购重组中，地产重组股依然是概念中的概念，占比居于首位。在综合分析、优中选优后，我们认为ST耀华(600716)、兆维科技(600658)、ST东源(000656)有望“脱颖而出”，未来“黑马”变“白马”。

　　房地产：重组产生的高发板块

　　房地产企业IPO很少，更多选择借壳或主营业务资产注入等重组方式登陆资本市场。在资本市场上，房地产、资源类和券商类等具有高贝塔值的资金密集型行业，一向是重组的高发板块，而其中房地产重组经典案例更是不胜枚举。

　　目前国家监管部门对房地产企业上市限制较多，审批也较别的行业更为严格。而房地产企业对资金的强依赖性，使其在销售回款不能及时到账等情况下，资金链断裂的可能性很大，很多地产公司难以满足IPO连续三年盈利的要求。因此，更多房地产企业就选择借壳或主营业务资产注入等重组方式登陆资本市场。

　　随着国内经济止跌企稳，房地产市场近几月回暖迹象明显，5月份成交量更是超过2007年同期水平，进入6月份成交量有所回落，但是重点城市的成交量依然保持在高位，且房价继续保持上升。市场转好使得房地产企业又开始频频出手拿地，“地王”此起彼伏，房地产公司活跃度大大增强，行业景气度有望提升。

　　在通胀预期下，地产股存在较大操作空间。全球范围的低利率货币政策及积极的财政政策使得流动性大大增强，未来通胀预期较强。在此背景下，会进一步推高资产价格，相应地产股仍存在较大操作空间。而对于地产重组股来讲，不论市场好坏，都有出彩的机会，而行业板块的上扬更会起到催化剂的效用。

　　2008年由于股市及楼市的低迷，很多原来准备将房地产业务注入上市公司的重组方案被迫搁浅。一直到2009年2月份，市场局势渐渐明朗，房地产重组的气氛才又活跃起来。而2008年开发贷款增长受限以及需求衰退的影响也使得很多房地产企业资金周转困难，很多中小企业面临资金困境，这也给2009年的并购重组市场带来新机。

　　目前沪深两市并购重组股中以转型后行业划分，房地产占比最高，超过20%。而国内房地产业务还有将近90%未实现上市，行业证券化率较低，房地产重组的机会和潜力无限。

　　地产重组股的深度挖掘

　　在眼花缭乱的重组股中，我们希望能够找出那些重组后上市公司的经营状况确实有望得到较大改善，且业绩有较大增厚空间，而二级市场尚存一定操作空间的“黑马”。

　　我们选择了2007年开始公告重组到现在的50家地产重组股进行分类研究，其中有刚刚重组完毕主业转为房地产的上市公司；也有几次公告重组但一直未有进展的上市公司；还有近期公告重组，复牌后已经连续缩量涨停的“牛”股。

　　对于处于不同重组进程的股票，我们认为存在不同的投资方式。研究重组股的时间进程十分必要，因为其一方面可以告诉我们研究标的重组近况，另一方面也给我们介入重组股的时机提供了必要的信息。因为重组股的暴涨阶段一般都是在重组预案公告前后和证监会批准前后一段时间。

　　我们根据并购重组的一般审批流程对研究标的进行初步分类：重组完成(已得到证监会批准，但资产尚未过户的不能归为此类)、重组途中(从股票停牌商议重组事宜到股权及资产全部过户的阶段)和重组中止(公告3月内不进行重大资产重组)。

　　通过对上述三个重组成功案例的分析，发现它们都有一些共性：重组股东具有很强的政府背景或是知名大型明星民营企业；注入项目资产都是主要位于一线省会城市或相对经济发达地区；注入资产账面值超过上市公司原净资产值两倍以上甚至更多。

　　但同时我们也苦苦思索对于地产企业来讲，除了注入项目资产的所在地及注入资产值以外，能够更好体现上市公司重组后的盈利能力的指标到底是什么。通过对重组成功的案例分析，我们找出能够使得标的脱颖而出的重要测评指标，如重组股东实力背景、注入项目资产值、盈利预测及估值等，从不同维度出发分别对标的进行评级分析，优选个股。

　　在此我们主要关注重组完成中没有研究员重点跟踪研究的股票和重组途中的股票；而重组中止的股票，因为无法确定其重组股东，且没有重组预案，我们只做提示，不做重点分析。

　　四个维度的评级分析（转下页）

维度一：重组股东实力背景

　　对于重组后控股股东实力强的上市公司，将会有更大的经营潜力和业绩增厚空间。这里我们主要从是否有政府背景、行业所处地位、资产盈利情况等方面对重组股的股东实力进行分析。此评级是为了选出我们认为股东实力较强的公司。

　　经过初步分析，我们发现具有国资背景(国资委、城建等)企业主导的重组成功概率相对较大，这从重组已完成的上市公司股东分析中可以看出。对于处在重组进程中的地产重组股，我们认为*ST亚华(000918)、ST鲁置业(600223)、ST耀华、交大博通(600455)、兆维科技重组成功的可能性较大。

　　维度二：注入项目资产地区

　　对于地产重组股，主要看其注入项目资产的所在城市及地段、占地面积和建筑面积、土地成本等重要指标。由于注入资产的披露指标差异性较大，这里我们主要关注注入项目资产的地区。

　　维度三：注入项目资产值

　　对于重组时注入项目资产来讲，有两个重要指标值得关注：注入资产账面值和注入资产评估值。但房地产公司的估值情况较为特殊，因为土地资源可以说是它们最为重要的要素，而这不一定反映在当前收益上，或许在未来集中爆发性释放业绩，这就使得PE、PB估值参考意义相较别的行业小。对于房地产公司更多采用NAV(净资产价值法)，即对一定销售价格、开发速度和折现率的假设下，地产企业当前储备项目的现金流折现值剔除负债后计算出来的净资产价值。

　　由于很难在信息缺乏的情况下对地产重组股进行盈利预测以测算股价合理价值，更多地只能用上市公司披露的注入资产值数据进行分析。在此维度分析下，我们认为那些注入资产账面值超过上市公司原有净资产两倍甚至更多的股票，未来业绩改善空间越大。

　　维度四：盈利预测及估值

　　对于重组股来讲，其未来盈利能力最重要的指标就是业绩承诺中披露的最低盈利预测(一般来讲，如不发生较大外因变化，此盈利预测数据偏保守)，这里我们找出研究标的中已披露的相关盈利预测数据，对照目前股价情况给予分析说明，以期找出那些重组后盈利能力大幅提高，且目前二级市场尚有操作空间的股票。

　　对于地产股来讲，PE估值并不十分准确，但我们无法估计标的的NAV值，只能用PE估值进行相对刻画。

　　综合评级分析

　　需要说明的是我们对于不同维度的关注度是不一样的，其中业绩承诺及估值是我们最为看重的指标。但这里很难量化具体指标，我们的目的只是尽力找出那些可能有机会脱颖而出的地产重组股。

　　综合评级结果，我们优选出综合星级在10级以上的(不含10级)股票，ST耀华、兆维科技。值得强调的是ST东源虽然评分在10级，但是ST东源的重组股东为金科集团，为知名大型民营企业，未来资产盈利能力较强，我们也放进优选股中。

　　而在综合分析、优中选优后，我们认为ST耀华、兆维科技、ST东源有望“脱颖而出”，未来“黑马”变“白马”。

　　对于重点研究标的中合肥城建尚未公布完整重组方案，需后续密切注意。

　　此外，重组中止的股票未来再次启动的可能性依旧存在。根据相关规定，在上市公司中止重组方案时，需承诺在未来3个月内不再进行重大资产重组事宜，从已经重启重组的案例来看，上市公司对“3个月”的时间限制把握很准，一般都选择在3月后的1个月左右重启。而且财务报表的有效期也使得中止的时间不能太长，否则需要重新确定基准日，对财务报表进行审核。


沙河股份的妙处

2009年08月03日 作者：王金 来源：证券市场周刊

　　沙河股份（000014）是华夏策略(002031)精选唯一位列二季度前十大重仓股的地产股，且当季增持明显。经过二季度一番远远领先大盘的上涨行情之后，行业市盈率均值已在35倍上下，而沙河股份究竟有何妙处，竟得王亚伟如此青睐？

业绩将集中释放

　　“深圳的沙河世纪假日广场项目之前在行政审批上出现问题，拖了一两年，所以业绩到现在集中释放。由于拿地早，正好享受了土地溢价。”沙河股份管理层告诉本刊记者。

　　假日广场项目位于深圳华侨城片区世界之窗对面地铁附近，是集住宅、酒店式公寓、写字楼、商业于一体的4栋综合体，共1100多套房。地段优越，且周边缺乏类似的综合体。据了解，沙河股份拥有该项目98%的权益，土地成本仅1.03亿元，建筑面积8.14万平米，折合楼面价仅1266元/平方米。

　　假日广场项目于2008 年8月开盘，A 座为酒店式公寓, B座为商业写字楼，C、D 座为住宅。其中 C、D 栋精装修国际公寓销售率超过80%，仅剩100 套左右，均价1.7万元/平米；B座写字楼共4 层，自用两层，出售两层，已售出80%，均价2万元/平米；临街底商2000平米已售，均价9万-10万元/平米。A 座酒店式公寓拟整售，尚未出售，均价预计1.8 万元/平米。

　　结合各项目建筑面积，该项目若全部售出，可获得收入14.6亿元，保守假设净利润率为20%，预计净利润超3亿元。由于项目已竣工，目前已售的B、C、D座，可在2009年结算，结算收入至少6.4亿元，可获净利润1.28亿元。另外，沙河股份位于河南新乡的世纪村项目也在今年进入结算期。该地块为2005年底，沙河股份以5466.64万元拍得，规划建面18万平方米，楼面价仅为304元/平米。

　　世纪村项目位于新乡市城市行政文化中心区，自然人文景观资源丰富，交通便利。沙河股份管理层透露，目前售价为3000元/平米左右。预计2009年将销售6万平米，当年结算，其余11万平米2010年销售，当年结算。预计楼面地价结合建安成本及各项税费不超过2000元/平米，则2009年可获净利润0.6亿元。

　　两项目年内合计可获净利润1.88亿元，由于公司总股本只有2亿股，每股收益可达0.94元，以7月29日收盘价17.41元计算，PE为18.5倍。 未来能否持续

　　目前公司负债合理，深圳沙河世纪假日广场项目旺销带来的现金回流可支持后续项目长沙堤亚纳湾的滚动开发，对未来3年的高增长提供了保障。

　　2005年，沙河股份通过挂牌方式以2.88亿元获得长沙市开福区971.4 亩住宅开发用地100%的权益。项目容积率1.1，规划建筑面积71.2万平米，可售面积约64万平米，预计利息资本化后楼面地价约520元/平米。

　　该项目40%用于开发联排别墅，60%开发花园洋房及高层住宅，于2008年-2014年分4期开发。据了解，该项目买断了楚家湖50年使用权。长沙市有四个湖，3个已开发住宅，而该项目是最后一个拥有天然湖的项目：350亩天然湖景、3.2 公里沿湖景观岸线和丰富的坡地资源，将成为沙河股份旗下该项目的优势。

　　其中一期可售住宅10.89万平方米，包括联排别墅6万平方米，商业、会所、景观等齐头并进。目前已完成桩基施工，联排别墅完成正负1层的建设，预计2009年底竣工，10月开盘销售，年内可实现销售面积4.43 万平方米。当然，所售款项有可能结转到下一年度。

　　目前，长沙市住宅均价约4000元/平米。据中投证券调研，在堤亚纳湾周边具有可比性的楼盘为藏珑花园，独栋别墅楼王售价2.8万元/平米，公路边高层公寓均价6500元/平米。

　　中投证券分析师认为，尽管藏珑花园也有700亩的人工湖-月湖公园，但月湖公园不在小区里，业主不能独享，私密性欠缺。堤亚纳湾的楚家湖为小区内私家拥有，周边的生态环境也优于藏珑花园。

　　长沙市场缺乏符合中、高收入阶层对原生态居住需求的社区，因而保守预计楚家湖项目先期的别墅售价1.5万元/平米，联排别墅8000元/平米，中高层售价5000元/平米。

　　低密度别墅的建安成本通常低于普通住宅，预计楼面地价结合建安成本及各项税费应不超过3000元/平米，保守假设项目平均售价6000元/平米，将带来净利润超过19.2亿元，可在未来4年内持续释放。尽管沙河股份规模较小，项目不多，但却是深圳国资委控股的公司，拿地能力不可小觑。

　　沙河股份拿地成本极低，经过若干年的地价上涨，目前的账面价值已不能完全体现其真实价值，对其资产进行重新估计能更准确反映其价值。

　　沙河股份的账面存货12.4亿元，主要包括以上三个项目。由于深圳沙河世纪假日广场项目已竣工且出售大部分，河南新乡世纪村项目即将竣工，且目前市场火爆，销售不成问题，两者按成品的售价重估其价值比较合理。上文已计算深圳项目可获得收入14.6亿元；河南项目建面18万平方米，售价为3000元/平米，可获收入5.4亿元。

　　长沙项目处在开发前期，宜按照周边土地价格重估其价值。尽管长沙的土地价格和一线城市相比，回升的速度和幅度没有那么大，但仍比2005年有所攀升。6月25日，同样位于长沙市开福区的22.113亩地块，以1330万元的起始价成交，可作为参照价格，以此推算沙河股份971.4 亩重估后价值约为5.8亿元，且以后还有升值空间。

　　以上重估值加和后为25亿元，比账面增值12.6亿元，再加上截至2008年年底3.9亿元净资产，意味着重估之后沙河股份的净资产为16.5亿元，相当于每股净资产8.25元，而7月29日收盘价为17.41元。






【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。