主题：中国国航(601111)中报点评：业绩同比下滑，未来机队引进加速

中国国航(7.890, -0.08, -1.00%)(601111)中报点评：业绩同比下滑，未来机队引进加速 来源：华泰证券(18.960, -0.04, -0.21%)

投入放缓，需求疲软，二季度业绩下滑，下调盈利预测

中国国航 2019年上半年营收653.1亿，同增1.7%，归母净利润31.4亿，同降9.5%。归母净利润较我们此前预测(人民币30.1亿)高4.4%，主要由于国泰航空本期扭亏为盈。上半年公司剥离国货航股权，并且运力投入增速放缓，使得营收同比增长缓慢。由于需求疲软，二季度归母净利润4.2亿，同比下滑50.4%。2019年上半年航空煤油出厂价均价下跌1.9%，预计航司成本压力较小，但考虑到航空供需结构仍有待改善，以及人民币汇率走势存在风险，我们下调2019E/20E/21E归母净利润至92.8/150.3/205.0亿，更新目标价区间为11.12-11.86元，维持“买入”。

运力投入放缓，需求乏力，国际线相对平稳；未来机队引进加速

受到北京首都机场时刻瓶颈以及B737Max8停飞事件影响，2019年上半年整体ASK增速放缓，同增5.9%，18年同期同增12.4%。同时RPK同增6.6%，带动客座率达到81.0%，同增0.5pct。但整体宏观经济下行，公商务旅客出行需求较弱，公司整体票价同降1.3%。其中国内线量价齐跌，客座率和收益水平分别同降0.1pct和1.2%。国际线表现相对平稳，客座率和收益水平分别同增1.5pct和0.1%。半年报显示，公司计划2020年净引进飞机90架，2019年仅为55架，机队引进提速或为大兴机场建成投产后，巩固首都机场市场份额以及分配的10%大兴机场时刻做准备。

新会计准则下财务费用提升，成本控制持续，国泰航空扭亏为盈


2019年上半年，公司财务费用25.9亿，同增36.1%，因执行新会计准则，利息支出达到24.4亿，同比增长10.7亿。汇兑损失方面，上半年人民币贬值幅度减小(2018年1.26%vs2019年0.17%)，即使新会计租赁准则使得公司汇率敏感性加大(美元兑人民币汇率波动1%，净利润变化4.8亿)，报告期汇兑仅损失1.2亿，同降77.0%。成本方面，报告期燃油成本176.1亿，同增0.2%，同时成本控制持续进行，预计除去国货航影响后，单位扣油成本持续降低，并且油价低基数，燃油成本压力较小。另外，国泰航空2019年上半年扭亏为盈，贡献2.0亿投资收益，2018年同期为-1.6亿。

下调盈利预测，调整目标价区间至11.12-11.86元，维持“买入”评级

公司预计在首都机场份额不断提升，并将受益于首都机场高收益，同时控股公司深圳航空或将受益于开放深圳政策，迎来发展机遇；同时由于油汇低基数，全球737Max8停飞导致运力紧张，预计公司业绩及盈利能力将持续提高。但短期内需求羸弱，并且汇率存在风险，下调2019E/20E/21E年净利润预测值22.8%/13.1%/10.7%至92.8/150.3/205.0亿。因ROE有望提高，给予1.5x-1.6x2019PB(预计2019年BPS为7.41元，公司历史8年PB倍数均值1.5xPB)，调整目标价区间11.12-11.86元人民币，维持“买入”评级。

中国国航(601111)中报点评：业绩同比下滑，未来机队引进加速

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