主题：晨鸣纸业：业绩环比大幅增长 增持(研报)


　　投资要点：

　　中报业绩符合预期。2009年上半年公司实现营业收入66.75亿元，同比下降21.95%；（归属于母公司所有者的）净利润1.57亿元，同比下降83.38%，完成基本每股收益0.076元，基本符合预期（0.08元）；每股经营活动产生的现金流量净额为-0.26元。其中二季度实现收入和净利润分别为38.01亿元和1.5亿元，收入和净利润环比增长明显（32.23%和1807.18%）。

　　1）二季度销量大幅提升成为收入环比增长主要原因。公司2009年第二季度各纸种产销量均大幅提升，二季度销量88万吨、产销率达115%较一季度的64万吨、产销率93%改善明显，成为季度营业收入环比增长的主要推动力。

　　2）毛利率修复明显，主要受益于大量低价原材料的使用，但较正常水平仍有差距。由09年一季度9.64%上升至二季度的20.23%（模拟修正后约为17.53%）。但整体看公司毛利率较正常水平仍偏低，大部分纸种较07年水平尚有4个百分点以上的差距，主要原因系浆价低位使公司纸浆自给率高的优势无法发挥。

　　3）期间费用整体上升，不同科目涨跌互现。公司09年上半年期间费用率合计为12.8%，较去年同期上升达4个百分点，加之毛利率下降的6.6个百分点，构成了公司净利率由去年同期的11.08%大幅降至2.36%的两大主因。

　　4）营业外收入明显下降，构成经营活动产生的现金净流量减少的原因之一。

　　5）纸品销售好转，库存商品减少带动存货继续下降。

　　6）造纸行业09年Q3盈利增长确定。对于晨鸣而言，需求恢复带动的浆纸齐涨的情形最为有利。

　　投资评级：

　　维持“增持”。公司大规模新增产能释放将在2011年，2010年业绩增长仍依赖于盈利水平的恢复，我们维持此前盈利预测：09-10年的EPS分别为0.36和0.44元，目前股价对应的09-10年动态PE为23和19倍，PB为1.4倍，PB估值处于较低水平，维持“增持”。



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