主题：晨鸣纸业：业绩的改善看行业复苏的进程


　　09年上半年公司实现机制纸产量 145.16 万吨,销量151.93 万吨,与去年同期相比分别下降8.43%、0.16%。实现营业收入66.75亿元,同比减少18.77 亿元,减幅为 21.95%;营业利润1.75亿元,同比减少10.11 亿元,减幅为85.23%;归属于母公司股东净利润1.57亿元,同比减少7.90 亿元,减幅为83.38%。实现每股收益0.076元,低于此前的市场预期。

　　毛利率水平同比降幅较大(以下计算口径成本包含转回的存货跌价准备)。机制纸的综合毛利率水平同比减少7.5个百分点,其中铜版纸和白卡纸的降幅最大,分别下降12.7和15个百分点;其余纸种新闻纸、双胶纸、书写纸、轻涂纸等分别下降4-8个百分点,箱板纸稍好同比微升1.4个百分点。

　　湛江项目进展顺利。湛江基地的目标是拥有300万亩林地,70万吨木浆和45万吨高档文化纸的生产能力。湛江木浆项目的主体设备合同已于09年7月6日与安德立兹公司签署,并与美卓公司签署备忘录。08年中旬发行H股用于该项目所募集的27.28亿元资金,截至上半年已投入9.7亿元。目前该项目土建已经开始,林业储备已达80万亩以上,资金筹集已结束,预计2011年投产。项目正常运转以后可保证公司造纸用浆的100%自供,从而可以避免纸浆等原材料价格的波动对业绩带来的影响;另一方面,由于产业链的延伸,将带来公司盈利能力的上升。

　　公司业绩环比改善明显。综合毛利率水平二季度达到15%,比一季度上升约6个百分点,预计下半年毛利率水平能够接近20%。一季度实现盈亏平衡微利,每股收益0.007元,二季度实现每股收益0.07元,环比增速很大。

　　维持增持-A的投资评级,上调6个月目标价至10.6元。预计公司09、10年的每股收益分别是0.36元和0.53元,由于公司产品涵盖轻涂纸、双胶纸、新闻纸、铜版纸、箱板纸、白卡纸等,纸种之间的占比比较平均。因此,公司的经营与行业的景气程度密切相关。09年下半年以来,主要纸种的价格都有了一定程度的上调,行业景气程度逐步恢复的迹象比较明显;同时,公司的库存水平比年初下降了大约15%,基本到达合理的水平,从PB来看目前的估值也处于低位(接近1.4倍),因此我们依然维持增持-A的投资评级,上调6个月目标价至10.6元。



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