主题：万科A:实际未结算合同额高出账面预收款60亿元

报告期内公司收入和净利润基本保持同步增长,分别达到31%和30%。实现每股收益0.27 元。毛利率为30%,同比下降10.2 个百分点。毛利率下降的原因是08 年房价下降和土地成本上升同时体现在当期报表中,由于09年房价出现一定程度上升,预计四季度和明年毛利率水平将得到回升。
内涵增长得到一定体现。报告期公司销售费率和管理费率合计6.2%,同比下降3.3 个百分点。不但费率下降,销售费用和管理费用的绝对额也同比下降了15%。其中销售费用下降是受益良好市场环境,今年销售难度同比明显降低,节约了广告费用;管理费用下降除了费用控制得当,也和股权激励基金无需在09 年继续计提有关。
拿地速度加快。公司新增项目30 个,项目规划建筑面积总计约831 万平方米,按权益计算的建筑面积合计约633 万平方米,平均每平米土地成本约2686 元。地产企业在09 年的资金状况明显得到好转,拿地热情高涨,并更多聚焦于热点城市,而万科则采取了规避地王的拿地策略,所以更多选择在二三线城市拿地,一线城市新增土地储备仅占14%。从安全性和抵御市场波动的能力分析,这种拿地策略更让投资者放心。
实际未结算合同额高出账面预收款 60 亿元。目前市场普遍用账面预收款来判断地产公司的业绩锁定率,但我们认为通过公司每月公布的销售数据结合报表能够更准备的判断公司业绩确定程度。08 年报显示公司预收帐款为239 亿元,09 年前三季度公司结算了295 亿元,而在此期间公司销售的合同额达到462 亿元,依此计算公司截止报告期末的未结算的合同预售款为406 亿元(09 前三季度合同销售额+08 年底账面预收款-09 前三季度结算额),比账面的预收款346 亿元高出60 亿元,也即意味公司的实际业绩安全边际更高。我们预计公司四季度将结算152 亿元,因此在不考虑四季度新增销售额情况下,公司可为明年留出254 亿元预收款。
存货减值准备仍有继续被冲回的可能。三季度公司冲回存货减值准备0.16亿元,年初至今累计冲回2.84 亿元,目前尚有减值计提额9.46 亿元。由于房价的上涨,未来仍有继续冲回减值准备的可能,如北京的西大望路计提的1.2 亿元减值就很有可能在四季度冲回。跌价准备冲回成为公司09 年业绩增长又一源泉。
万科下半场将更精彩。可售资源不足导致公司销售同比增长落后,也压抑了其股价表现,但未来可售不足的瓶颈将有望突破。公司下半年的开工量将是上半年的2.1 倍。随着可售资源的增长,万科下半场表现将更精彩,我们看好公司四季度和明年的销售增长。预计公司09-11 年每股收益分别为0.5、0.7 和0.83 元,动态市盈率分别为24.8、17.8、15.1 倍,建议买入。

【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。