主题：恒瑞医药：创新药丰富但对业绩暂没实质性贡献



　　基本结论、价值评估与投资建议
　　在我们2008年版的《恒瑞医药投资价值分析报告》中,我们分析了公司的研发、销售、管理等各方面的因素,提示了公司的长期投资价值。为了维持对公司的跟踪,我们此次撰写了2009年版的研究报告,主要从"创新"角度,着眼2010年阐述公司的长期投资价值。
　　公司目前进入我们视野的有四大创新药,都属于"me-toome-better"性质,分别定位于抗肿瘤药、降糖药、抗关节炎药、抗感染药。
　　阿帕替尼:是公司研制的进展最快的创新药,拥有中国专利,目前在国内二期临床,属于小分子靶向治疗抗肿瘤领域用药。
　　瑞格列汀:是公司研制的创新性最强创新药,具有全球化合物专利,目前在美国一期临床,是治疗Ⅱ型糖尿病的新型二肽基肽酶4抑制剂。
　　艾瑞昔布:是公司研制开发的国家一类新药,具有中国专利授权,属于治疗关节炎药物中的昔布类环氧化酶抑制剂。
　　卡屈沙星:是公司研制开发的国家一类新药,属新一代喹诺酮抗生素,与同类药物相比具有相似或更好的药理活性。
　　上述四个药物是公司创新的典范,任何一个产品在国内都处在遥遥领先的地位,甚至在全球市场都具有竞争力。
　　我们认为创新药1-2年内不会给公司销售带来实质性贡献,公司明年的增长将还主要依靠现有老产品、新的仿制药的拉动。
　　创新药的意义在于:将改变公司单产品销售额最多几亿元的瓶颈,在专利保护、高定价、大市场的背景下,创新药可能实现单品销售超过10亿元的情况。这将为公司销售的加速增长提供动力。
　　艾瑞昔布、卡屈沙星最快2010年上市销售,虽然这两个产品由于创新着眼点较弱,可能较难实现销售额的突破,但十年磨一剑的产品上市,将为公司在创新药市场推广上积累经验;阿帕替尼2010年有望完成二期临床,这一极具市场潜力的重磅炸弹品种,一旦二期临床效果较好,将会为产品的销售额带来极大的想象空间。瑞格列汀是公司创新性最强的产品,随着在美国临床的开展,意义更大。
　　在仅考虑老产品、新的仿制药贡献的情况下,我们预测公司2009-2011年经营性每股收益为0.990元、1.287元、1.633元,近几年经营性业绩复合增长率为37%。
　　我们认为2010年任何一个创新药的进展(艾瑞昔布、卡屈沙星上市、阿帕替尼二期临床效果优秀、瑞格列汀进入美国二期),都有望提升公司估值。
　　国内目前尚缺乏对系列创新药的估值经验,我们建议给予50倍的2010年估值,合理目标价65元,维持"买入"评级。

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