主题：赣粤高速：机遇与挑战并存 但挑战大于机遇

　　公司今日(2010年3月16日)披露09年报:报告期内,公司实现营业收入32.52亿元,比上年同期增长5.39%,其中,通行费收入25.10亿元,比上年同期增长9.81%;实现营业利润14.49亿元,比上年同期增长16.61%;实现归属于母公司所有者的净利润12.29亿元,比上年同期增长12.09%。实现全面摊薄每股收益0.53元,扣除非经常性损益的每股收益0.47元。2009年拟现金分红,每10股派现金1元(含税),不实施公积金转增股本。
　　2.我们的分析与判断
　　(1)财务费用控制水平高超,业绩略超预期。
　　公司2009年有息负债总额约为36.7亿元,按我们的模型测算,财务费用约为2.2亿元,但公司2009年实际财务费用为1.6亿元。
　　年报披露,公司采取多项措施降低融资成本,2009年公司综合融资成本率为2.16%,较同期银行贷款基准利率低58%,主要措施为:①利用在建工程进行票据贴现融资。公司利用在建项目,开具"委托式保贴商业票据"5.79 亿元,票据贴现率最低为1.71%,平均为2.67%,与同期银行贷款相比,利息支出节约率达45%。
　　②加大在银行间市场的短期债券融资力度。2009 年发行两期共15 亿元短期融资券,发行利率分别为1.88%、2.12%,创全国同期新低,较银行贷款节约融资成本62%。
　　09年公司财务费用低于我们测算值6千万元,从而使公司业绩略超我们的预期。
　　(2)新项目资金需求超过120亿元,公司处于资本支出高峰期。
　　未来几年,公司面临较大的资金需求压力:A、昌奉高速公路项目投资预算17.96 亿元,现已投入2.03 亿元,仍需15.93 亿元;B、奉铜高速公路项目投资预算69.48 亿元,现已投入0.33 亿元,仍需69.15 亿元;C、彭泽核电项目14 亿元,已投入首期注册资本金1.455 亿元,剩余资金将随项目进展情况分期投入;D、彭湖高速项目预算20亿元,已投入9亿元,还需投入11亿元。
　　以上是已经正式批准的投资项目,公司另外还有"铜鼓县温泉小镇"、"万安烟家山核电"等意向性投资项目。
　　上述项目预计投资总额超过120亿元,公司面临较大的资本支出压力。
　　(3)公司未来,机遇与挑战并存,挑战大于机遇。
　　A、机遇:公司路产是国家公路骨干网的重要组成部分,过境运输占路产车流量的主要部分,公司路产可以分享国家经济快速增长带来的车流增长;其次,是鄱阳湖生态经济区建设上升为国家战略,公司主要路产横贯鄱阳湖经济区,可以分享区域经济发展带来的车流增长。
　　B、挑战:随着国家高速公路网的不断建设完善,公司主要路产面临被新路(如昌九高速被济广高速)分流的风险;其次,公司新建路产一次性投资巨大,投资回收期长,项目收益不确定,公司面临资产收益率下降的风险;第三,公司面临财政补贴不确定性的影响。根据上市时的相关政策,公司近几年均获得江西省财政厅拨付的财政补贴款。但由于文件并未明确财政支持的优惠时间,公司未来财政补贴的获得具有不确定性,可能对公司经营和盈利能力的连续性与稳定性造成一定影响。第四,公司近年处于资本支出的高峰期,使公司现阶段面临一定的融资和资金周转压力。随着公司所投资的彭湖高速、昌奉高速、奉铜高速等项目的逐步建设,公司负债比例将会提高。
　　总之,按目前情况分析,公司发展过程中机遇与挑战并存,但挑战大于机遇。
　　3.投资建议
　　业绩预测显示,公司2010~2012年包含财政补贴(按2亿元估算)的每股收益分别为0.61、0.67和0.72元,动态市盈率分别为13、12和11倍;报告期公司股价7.88元,维持"推荐"投资评级。

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