主题：赣粤高速 养护成本增加影响阶段性业绩 估值仍具优势

　　公司 3 季报情况。就 3 季度单季来看，公司营业收入9.30 亿元，同比增长26.54%；营业利润3.02 亿元，同比下降16.76%（营业成本同比大幅增长87.49%）；归属于母公司所有者的净利润2.32 亿元，同比下降13.46%；单季EPS0.10 元。

　　3 季度公司实现通行费收入7.4 亿元，我们预计全年将达29.2 亿元（未计入9 月中旬新通车的彭湖高速的影响），同比增长16.4%。公司路产除九景、温厚高速外，均呈南北走向，构成江西省境内纵贯南北的交通大动脉，承接区域内及南北方向跨省车流。我们预计2010 年单车收入水平将随货车占比提升平均上涨6%。 9 月中旬，公司首次独立投资、自主建设的高速公路项目——彭泽至湖口高速通车，彭湖高速连接了江西省北部与安徽省，位于国家高速公路济南至广州和杭州至瑞丽公路之间，是彭泽核电站的配套项目，预计4 季度将贡献一定的收入。

　　我们判断，公司养护费用大幅提升主要是为迎接全国干线公路大检查增加的支出。上半年，公司通行费收入同比增长19.69%，而通行费业务营业成本大幅上涨42.84%，相应地，公司营业成本上涨了39.88%，而就3 季度而言，公司营业成本增加了87.49%，我们认为主要是公司路产养护成本增加所致。据悉，2010 年下半年将开展全国干线公路大检查，由交通运输部组织的全国干线公路养护管理大检查每五年开展一次。这次检查公路范围为通过竣工验收的高速公路和20%的国省干线，内容包括公路路况检查和管理规范化检查两部分。我们认为此类养护费用的大幅增加主要影响公司2010 年的成本开支，随着路况的显著改善，有利于公司后续路产养护成本的下降和经营业绩的提升。

　　不考虑核电项目，公司在手项目概算总投资额近100 亿元，资金需求旺盛。公司目前在手项目包括昌奉高速（预计2011 年10 月完工）、奉铜高速（预计2012 年底完工）以及铜鼓县温泉小城镇综合开发项目等，合计概算投资额近100 亿元。而公司参股的彭泽核电站项目，也于2010 年1 月29 日按投资比例20%投资了1.45 亿元。公司一直在努力寻求多种渠道筹集项目建设资金。如果参考我国最新的1 年期贷款基准利率（5.56%），预计公司现有的集中融资方式（假设可转债票面利率为3%）将合计可节省项目完工后的年财务费用9700 多万元。

　　不确定性因素。

　　（1）济广高速分流影响；

　　（2）澎湖高速通车初期对业绩的影响；

　　（3）从远期看，昌奉和奉铜高速通车对业绩的影响。

　　盈利预测及投资建议。出于谨慎考虑，我们在盈利预测时未考虑后续可能获得的财政补贴收入，同时由于我们需要跟踪观察新通车路产的经营情况，也暂不考虑新通车路产对公司业绩的影响，预计2010-2012 年公司营业收入分别为37 亿元、41 亿元和45亿元，对应每股收益0.52 元、0.66 元、0.71 元。10 月26 日，公司收盘于6.48 元， 2010年动态PE12.41x，处于长期可投资价值区域，维持“买入”评级。


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