主题：中国联通：4月份用户数进一步提高是大概率事件

　　中国联通（600050）4月份用户数进一步提高是大概率事件

　　事件

　　媒体报道，联通将于 4 月17 日左右推出iPhone 4 购买的新政策，从原先单一的预存话费送手机的合约计划增加购买手机赠送话费补贴的方式， 给用户更大的选择权。

　　研究结论

　　“买手机送话费”不止于iPhone，预计将拓展到其他各种终端。据媒体报道，联通将于4 月17 日左右推出iPhone 4 的新政策，从原先单一的预存话费送手机的合约计划增加购买手机赠送话费补贴的方式。我们预期，“买手机送话费”模式将不仅仅在iPhone 套餐上使用，会拓展到其他终端。

　　补贴模式灵活性更大，有利于进一步发展 3G 用户。根据媒体披露，新模式下，iPhone 4 价格与裸机价格一样，16G 的价格在4999 元，从66 元到886 元分10 档套餐，分月返还从26-354元不等的话费。与原先iPhone 合约购机套餐相比较，新模式给了用户更大的选择权，而且用户不会受联通锁机政策的影响，使得用户合约计划的灵活性大大增强。

　　3G 目标用户群下移，预期66 套餐有可能成为主流。66 元套餐的推出使得iPhone 的目标用户群下移。据测算，原先得到一部iPhone 的最低成本为6216 元（96 套餐），而新模式下，一部iPhone 的最低成本为5959 元（66 套餐），给予66 套餐的用户更多使用iPhone 的机会。而电信和移动的3G 用户ARPU 值约在70 元左右，说明这部分用户群体是3G 业务的主流，新套餐的推出对于这些用户吸引力极大。

　　分流 iPhone 终端补贴用户，使用同样的补贴预算，补贴更多其他用户。iPhone 用户在联通终端补贴中占比较高，而每一个iPhone 用户的单位补贴额度也较高，新模式能分流原先的iPhone补贴用户，使得公司原先约100 亿的补贴预算，能够用来吸引更多的其他用户，降低每用户的平均补贴成本。

　　新补贴模式对当期业绩没有压力。在原先终端补贴的销售政策下，以 286 套餐送iPhone 为例，由于联通是送给用户终端，所以虽然用户预存了5880 的话费，但是公司要确认一个iPhone的成本，即使以最新的“公允价值”的补贴入账方法，也要确认1000 多元的补贴支出，对当期业绩影响较大。而在新的补贴模式下，联通当期不用计入终端补贴成本，而且以4999 元的收入计算，还将有1000 多元的销售终端收入。总的来说，两种补贴方式对联通的回报率是一样的，但是新模式对于联通当期的业绩没有压力。

　　该营销政策的推出，使得我们对联通的用户发展速度更有信心。我们预期，随着新套餐的推出和iPhone 供应的改善，联通4 月份用户数进一步提高是大概率事件。预计公司2011 年至2013年的EPS 分别为0.15、0.29、0.41 元，每股净资产分别为3.45 元、3.65 元和3.93 元，目前股价对应2011 年PB 为1.74 倍，维持2.4 倍PB 的估值水平，目标价8.18 元。风险因素：大盘系统性风险，3G 业务发展低于预期。


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