主题：储备工程订单充足，盈利增长可期

受益水利水电建设，储备工程订单充足：葛洲坝是国资委直属的大型建设集团，去年9月份完成吸收合并后，建筑施工业务成为公司最主要的收入和利润来源。

　公司是国内10家拥有水利水电施工特级资质的企业之一，公司主要优势在大中型水电站的建设，公司共完成装机总容量超过3000万千瓦，占我国建国以来水电装机总容量的1/4以上。由于存在较强的技术壁垒和品牌优势，国内大中型水电站主要由中国水利水电建设集团公司与葛洲坝中标施工。独特的竞争格局使得公司水利水电工程的施工毛利率保持在13%-14%左右的水平，高于国内其它基建领域的盈利水平。随着近几年国家对水利水电投资的大幅增加和发展中国家加大水资源开发力度，公司的工程订单出现大幅增长。2007年公司承接工程订单362亿元，同比出现翻倍增加。截至今年10月份公司今年新承接工程订单超过300亿元，储备工程订单超过800亿元。2006年末我国水电装机容量1.2857亿千瓦，按照国家发展规划，十一五及后十年分别需要投产装机容量0.5亿千瓦和1.1亿千瓦的水电，我们预计公司至2010年前每年新承接合同额还会保持一定增长。

　 民爆业务锦上添花，水泥业务短期不确定性较大：从公司其它业务来看，民爆业务目前凭照能力已经达到17万吨，西南地区基础设施的建设对公司民爆产品的需求较大，而占成本45%的硝酸铵价格自9月份开始回落，民爆业务毛利率会随之回升。子陵项目投产后，公司的水泥产能达到600万吨，预计当阳和兴山的生产线将在明年投产，产能增加300万吨左右。此前，公司通过了投资建设6条水泥熟料生产线的决议，由于水泥行业景气度回落，公司放慢了另外3条生产线的建设步伐。此外，公司投资的云龙河和鱼泉两个水电站将在今年建成投产，新增装机容量5.6万千瓦。大广公路湖北段将在明年建成投产，进入运营期。

　 盈利增长明确，估值较为便宜的基建股：我们认为，葛洲坝高额的工程储备订单为公司收入和盈利的持续增长奠定了基础。按照施工项目的进度，我们预计公司2008-2010年施工业务收入分别达到153亿元、238亿元和311亿元。根据各业务的产能投放，我们预计公司2008-2010年的营业收入复合增长率超过30%，eps分别达到0.46元、0.63元和0.87元。考虑到公司储备订单/营业收入比值较高（按2007年收入计，公司达到8倍，中国铁建不到3倍），同时水利水电施工的毛利率较高，我们认为，葛洲坝目前是估值较为便宜的基建股，給予公司“买入-B”的投资评级，参考基建公司的估值水平，6个月目标价11元。主要风险在项目能否按期开工。


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